別再左手換右手！看懂金管會平準金動用新規

高股息 ETF 在臺灣一直是很受投資人青睞的產品，從近三年高股息 ETF 數量的劇增便可窺知。不過，你注意過投資的 ETF 配息來源嗎？部分 ETF 為呈現高配息，實務上出現超額配息的現象，因此引發「左手換右手」的疑慮。金管會於 2025 年 7 月公告《ETF採用收益平準金作為收益分配來源實務指引》，規範 ETF 配息時動用收益平準金的適用情境、使用上限及操作範例等，望能消除過度包裝配息的陋習。

指引發布背景

（一）臺灣高股息 ETF 的快速崛起

近年來，臺灣金融市場掀起一股高股息 ETF 的熱潮，這股趨勢主要源於投資人對穩定現金流和高配息率的強烈偏好。數據顯示，過去三年內，臺灣的高股息 ETF 數量顯著增加（舉凡市場上新增了 16 檔基金），使此類產品的資產規模突破新臺幣 2 兆元，受益人數更達到 700 多萬人，爆炸性的成長反映出廣大散戶投資群體對收益型投資工具的巨大需求。

這種對頻繁且高額配息的偏好，有時超越了對長期資本增值或總報酬的考量。然而，這種行為偏誤，使得市場上出現了許多名目配息率遠高於其成分股實際股息率的 ETF 產品，而這也為後續的監管介入埋下了伏筆。

（二）監理的必要性

儘管高股息 ETF 風靡市場，但其背後隱藏的潛在問題也日益浮現，引起了監理機關的關注。部分 ETF 為了呈現亮眼的高配息，在實務上出現了「超額配息」的現象，即透過動用收益平準金、甚至變現部分資產來配發超過基金實際收益水準的現金流，使配息率看起來很高。這種操作手法被外界稱為「左手換右手」，意即 ETF 將投資人自己投入的本金，以「收益分配」的名義返還給投資人，而非真正來自基金的投資收益。長此以往，這種做法不僅會侵蝕基金的淨值，更會削弱產品的長期投資價值。

鑑於上述情況，金管會決心導正 ETF 配息過度包裝的亂象，保障投資人權益。這項監理行動的深層意義在於，金管會意識到單純依賴資訊揭露可能不足以糾正市場中被產品結構所利用的行為偏誤。因此，監理機關從過去側重資訊揭露的模式，轉向更具指導性和規範性的「重實質輕形式」的監理策略，以保護廣大零售投資人的權益。這表明金管會認為，僅憑市場機制已無法有效糾正投資人追求高收益而忽略本金風險的行為，因此必須透過更為嚴格的規範來維護市場的誠信與穩定。

補充：馬克有寫過「收益平準金」的介紹文章，可以一併參考喔！
https://www.markreadfintech.com/p/523

指引的核心規定

為了保障投資人權益、同時穩定市場運作，金管會自 2023 年起要求投信公司在公告每單位配息金額時，同步揭露配息組成的各項比例（股利、利息、平準金、資本利得等），以提升資訊透明度。接著在 2023 年 11 月 13 日，金管會發函訂定了平準金動用的原則（112 年金管證投字第 1120358072 號），明確限制何種情況下 ETF 才可動用收益平準金配息。然而，因業者在後續執行上仍有疑義，投信投顧公會彙整意見提出《ETF採用收益平準金作為收益分配來源實務指引》草案，經 2025 年 7 月 1 日金管會核定後正式公告（金管證投字第1140141657號函）。指引的核心規範包含：

（一）ETF「實際配息率」不應超過「參考配息率」

一般而言，股票型 ETF 應以其追蹤指數當期的股息殖利率作為參考依據，不得配發超過指數股息率水準的現金股息；也就是說，此原則為ETF的實際配息率設定了明確的「天花板」。

股票ETF：參考配息率的計算方式為「追蹤指數總報酬率」（含息）減去「價格指數報酬率」（未含息）來決定，這實質上代表了指數本身的真實股息收益率。
債券ETF：參考配息率可依據基金追蹤指數的當期平均到期收益率、最差收益率、票面利率或當期收益率來計算。

指引明確禁止將過去三年指數最高平均到期收益率或指數息率、或成立以來的最高收益率作為參考息率，也不得在參考息率的計算方式中加上可分配資本利得的比率，因為這些做法都可能導致參考配息率被高估。此外，若實際配息率高於參考值，必須說明差異原因並留存紀錄，以防止藉由平準金刻意拉高表面殖利率的情形。
舉例來說：某指數當季價格報酬率10%、總報酬率15%，則指數股息率約5%；ETF配息率若超過5%即需特別注意說明，且不得透過排除資本利得的計算手法來低估實際配息率。

此條規範將參考配息率直接與標的指數的實際現金股息收益率掛鉤，使ETF的宣告收益率必須與其底層資產的固有收益產生能力保持一致，從而提高了收益分配的透明度。這可能促使投資人對「高股息」的期望從過去的 10-12% 修正至更為實際的 3-5% 區間，與市場的真實股息收益率相符，可以說是對臺灣高股息 ETF 市場的根本性校準。

（二）啟動限定平準金的雙重門檻和使用上限

收益平準金被視為ETF的「小金庫」，指引中訂定了明確的啟動標準，只有在特定條件下才能動用收益平準金作配息來源。這項規定旨在避免收益平準金被隨意濫用，以人為方式拉高配息率。

門檻一：ETF 的配息率低於參考配息率
門檻二：淨申購單位數增加一定比例

上述兩項條件須同時滿足才能啟動。具體而言，這兩個門檻確保平準金僅在避免配息低於正常水準且因規模快速成長稀釋收益的情況下被動用，也呼應了收益平準金根本的反稀釋功能。

除此以外，即使收益平準金符合啟動條件，其使用比例也受到限制。指引規定，平準金在 ETF 配息中所佔的比重，不得超出其在基金累積可分配盈餘中所佔的比率，以防止過度倚賴平準金配息。計算方式為：收益分配權最後交易日（即除息前一日）帳列之收益平準金 ÷ 收益分配權最後交易日（即除息前一日）帳列之所有可分配收益。

（三）訂定收益分配科目優先順序

ETF 應訂有收益分配優先順序，並依配息頻率估算優先科目使用金額（股利、利息、資本利得）。原則上應優先配發當期的現金股利、利息收入及已實現資本利得等來源；只有在符合平準金啟動標準且上述「優先科目」不足以達到穩定配息目的時，最後才動用收益平準金。

這種強制性的分配順序是防止「本金回撥」被包裝成收益的關鍵防線，透過要求將實際投資收益優先分配，直接從源頭解決了「左手換右手」的問題。這項規定確保了收益平準金僅在基金的真實收益不足以滿足目標配息（且在收益平準金使用上限內）時才被動用，從而大幅降低了以新申購資金充當配息的風險。

指引可能造成的影響

（一）對 ETF 發行商的影響

金管會的新指引將迫使投信事業重新審視並調整其內部控制制度及收益分配策略。不僅要求他們更嚴格地遵守參考配息率的上限，也意味著在實現資本利得和動用收益平準金方面，必須採取更為審慎的態度。投信事業可能需要更精確地評估其投資組合產生真實收益的能力，並調整投資策略，以確保配息來源的合法性和可持續性，而非僅僅追求高額的短期配息。

在新指引的嚴格規範下，最直接且顯著的影響將是許多高股息 ETF 名目配息率的「下修」。過去，部分產品經由「超額配息」的方式，呈現出高達 10%、甚至 12% 的年化配息率，但這些數字在未來將難以持續。根據市場分析，ETF 的配息率預計將回歸到更為「合理」的 3% 至 5% 區間，與其追蹤指數的真實股息收益率更為接近。這項變化將徹底終結「高股息神話」，因為過去那些「靠著大量賣股票硬湊出來的幻覺」式配息將不再可行；然而，高股息 ETF 並不會因而消失。只要 ETF 的成分股足夠精實，能帶來貨真價實的資本利得累積，那麼高年化配息率仍然可能再現。

（二）對市場發展的影響

過去，基金公司可能主要透過高名目收益率來吸引投資者，但這種競爭策略現在受到了嚴格限制。因此，未來基金公司將需要更多地強調總報酬、追蹤誤差最小化、費用率優勢、以及更具創新性的指數建構方式來吸引資金。這可能推進我國 ETF 市場的產品線更加多元，不再僅局限於高股息產品，並鼓勵投資人更加關注基金的長期價值和實際表現，而非被短期的配息數字所迷惑。

再者，指引的通過也可能間接影響到 ETF 所持有的成分股市場。高股息 ETF通常持有大量特定高股息股票。如果這類 ETF 調整其策略，減少對資本利得的依賴（可能意味著較少頻繁地買賣底層股票以實現收益），則可能改變這些股票的供需動態。這種變化可能減少高股息板塊中因 ETF「追息」行為而產生的部分人為需求或波動性，讓股價更能反映其基本面價值，從而促進整體市場的穩定性。

綜合以上，金管會本次通過的實務指引讓投信業者更了解配息的結構和計算方式，短期內雖可能讓過去「超配」的高股息產品配息下修，但長期來看，則有助於臺灣 ETF 市場的健全發展。

（三）對投資人的啟示

金管會的新指引提供廣大投資人，特別是高度依賴高股息ETF現金流的投資者，有重新檢視投資策略的機會；首先，投資人必須調整對高股息 ETF 未來配息的預期，可能從 10% 以上的高名目收益率回歸至 3% 至 5% 之間。因此，投資人應將焦點從單純追求高「配息率」轉向評估 ETF 的「總報酬率」，這包括了股息收益和資本利得兩部分。即使配息率降低，若ETF的淨值能持續成長，其整體投資效益可能並未下降。

再者，金管會本次新指引等同說明，許多強調固定配息的 ETF，並不代表就是穩定賺錢的基金，很可能只是拿投資人的錢配還給投資人而已。這樣的新指引讓高股息 ETF 的投資環境更加透明，也有助於投資人瞭解配息的真實來源組成，能夠真正分辨哪些是真正的投資收益、哪些可能是本金的返還。投資人回歸價值投資的本質，方能做出更聰明、更長遠的決策。

對於目前持有高股息 ETF 或考慮投資的投資人，馬克也想提供幾個建議：
1. 關注總報酬而非單看配息率：評估 ETF 時，除了看配息率，應全方位考量其淨值變動和長期總報酬表現，而避免僅被單一配息數字吸引。
2. 重新評估持股配置：若投資人高度依賴高股息 ETF 所帶來的現金流，可能需重新檢視整體資產配置，考慮分散投資於其他較穩定或總報酬表現更佳的投資標的，以降低風險；同時，投資人也應留意配息頻率和金額調整通知，方能及時調整資金規劃。
3. 如何選擇 ETF：投資人可優先考慮成分股邏輯清晰、績效穩定、且多以股利所得為配息的 ETF。選擇 ETF 時，對其追蹤指數、管理費用、流動性以及長期績效深入了解，而非僅憑藉高配息數字而盲目投資。

綜上所述，金管會的指引有效地「去金融化」了高股息ETF市場，消除了不切實際的高收益假象。這項變革讓投資人回歸更為基礎的分析，將市場的焦點重新引導至資產的真實表現，而非人為製造的收益。這也意味著投資人不能再依賴基金經理人「製造」收益的能力。相反，他們必須根據基金有效追蹤指數、產生實際股息以及實現資本增值的潛力來評估基金。這將推動一個更為理性、較少受情緒驅動的ETF投資環境。

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