一分鐘速讀

• 這次啟動了什麼：金管會指導、中信金控召集，16 家銀行、金控、郵政與純網銀聯手打造金融專屬 LLM。預算 4,000–7,000 萬新台幣，預計 2026 年底完成原型，2027 Q1 推出 AI Agent。

• 為什麼要共建：通用模型有「語境斷層」、合規風險、成本黑洞。個別金控各自研發已被證明是死胡同。

• 三大魔王：資料孤島（聯邦學習要解）、模型幻覺（RAG 架構要扛）、第三方供應商依賴（黑盒子與影子 AI）。

• 真實爭議：預算規模、後續維運、商業模式都是問號。新加坡、UAE、英國、日本、歐盟各有不同走法。

為什麼台灣需要自己的金融大語言模型？三個結構性推手

通用模型的「語境斷層」：聽不懂的不是中文，是金融

試想一個情境：一位台灣銀行的理專正在向 70 歲客戶介紹境外結構型商品，他想用 ChatGPT 快速生成一份符合「高齡客戶適合度審查」要求的風險揭露說明。GPT-5 寫出的中文流暢漂亮，但裡頭引用的是美國 SEC 規範。模型提到的「適合度」概念來自 FINRA Rule 2111，根本對不上金管會「境外結構型商品管理規則」第 27 條。

問題不在中文好不好，在於通用模型根本沒看過台灣金管會的函釋、銀行公會的自律規範、各家金控內部的 SOP。它們的訓練語料以英文為主、中文部分以簡體中文為大宗。台灣特有的金融術語、監理框架、商品分類，在它們的世界裡幾乎是空白。

這個落差在客服聊天場景可能只是讓人尷尬，但在金融業可能引發違規裁罰、消費者權益損害、甚至商品下架的後果。

「各自研發」的死胡同：當 AI 變成法說會 KPI

過去兩年，幾乎每一家金控都在法說會上強調「AI 戰略」。但仔細看，多數機構面對的是同一組難題：高昂的算力成本、零散的語料蒐集、看不到盡頭的資料授權程序，以及難以量化的法遵與資安風險。

每家自己扛這些成本，結果就是 16 家金控各自燒錢做出 16 個「不上不下」的實驗性專案。對話品質普遍不如 ChatGPT、上線後沒人敢真的用在客戶服務、產出的合規報告還要人工逐字檢查。

這個結果反映的是市場結構問題。台灣這種規模的市場，根本撐不起 16 條獨立的 AI 開發產線。

主權 AI 從口號變成國家戰略

2024 年起，輝達執行長黃仁勳在多個公開場合喊出「Sovereign AI」的概念，認為每個國家都應該擁有自己的人工智慧基礎設施。這個論述很快從產業口號變成國家戰略。

主權 AI 語料庫由數位發展部建置，FinLLM 計畫則已正式納入國發會主導的「AI 新十大建設推動方案」。國科會的 TAIDE 計畫也持續釋出新版本，最新的 Gemma-3-TAIDE-12b 模型已導入中期訓練技術。

金融業是這波浪潮中需求最迫切的產業。涉及國民財富、敏感個資、嚴格監理的時候，把資料丟給海外伺服器訓練的模型回答，這個風險沒有金控老闆扛得起。

FinLLM 專案規格全解析：16 家機構、7,000 萬預算、兩階段時程

16 家機構：從中信到中華郵政的全產業整合

這個專案的參與陣容很值得仔細看。

大型民營金控派出中信、國泰、富邦、台新新光、永豐、凱基六家。公股與泛公股體系拉進臺銀、土銀、合庫、兆豐、第一、華南、彰銀、臺企銀八家。剩下兩席分別由中華郵政與將來銀行填補，前者代表基層金融通路，後者代表純網銀路線。

研究與技術夥伴方面分工明確。金融研訓院負責產業知識整合，資策會處理底層運算，政大金融科技研究中心負責評測標準，APMIC（亞太智慧機器）則扛起模型微調與蒸餾的工程實作。

這個組合幾乎涵蓋了台灣金融體系的所有核心板塊。從規模來看，比新加坡 MAS 的 Project MindForge 第二階段（24 家機構）少一些，但相對於台灣金融市場的整體規模，已經是極為集中的產業共識。

4,000 萬到 7,000 萬：預算、時程與兩階段路徑

預算規模落在新台幣 4,000 萬到 7,000 萬之間，換算約 130 萬到 230 萬美元。時程方面，2026 年 5 月開始實質訓練，2026 年第三季產出原型，2026 年底完成最終版本，2027 年第一季推出 FinLLM AI Agent。

專案分兩階段推進。第一階段火力集中於銀行業務的核心痛點，例如授信案件初步風險評估、客戶財務狀況分析、授信報告自動整理。第二階段才會擴展到保險與證券領域。

這種分階段策略相對務實。銀行業的 SOP 標準化程度最高、語料最完整、合規邊界最清楚。先在銀行業練兵，等模型能力成熟後再進攻保險與證券，可以避免一開始就陷入跨業態混合訓練的混亂。

共建、共治、共益

這個專案有一個值得關注的戰略選擇：奠基於數位發展部正在建置的「主權 AI 語料庫」。FinLLM 沒有從零開始。它站在國家級語料基礎建設之上，再加入金融業特有的法規、SOP、商品說明書等垂直語料。

另一個值得注意的決定是「明確排除中系平台」。這不是政治表態，而是國家資安戰略的一部分。台灣金融業的客戶資料一旦進入中國的開源模型訓練流程，後續的合規風險與地緣政治風險都會難以控制。

至於第三方維運機制，APMIC 的 PrivModel 企業微調蒸餾技術，搭配 NVIDIA NeMo 框架，目標是用最小運算資源訓練出高精度的模型。這套組合的好處在於，金融業者的內部知識不會外洩到外部訓練流程，後續的迭代、維護、授權都能由聯盟內部掌控。

餵了什麼料：金管會函釋、SOP、商品說明書

FinLLM 真正的核心資產不是模型本身，是訓練語料。

聯盟成員會合法地把核心金融資料餵入模型，內容涵蓋金管會函釋、銀行公會自律規範、各銀行 SOP，以及商品說明書與風險揭露檔。KYC 與 AML 的流程文件也在訓練語料的範圍之內。

這些資料的特點是高度專業、高度結構化，而且永遠不會出現在 OpenAI 或 Anthropic 的訓練資料集裡。一個能夠準確引用「境外結構型商品管理規則第 27 條」的金融 AI，對通用模型來說是不可能的任務，但對 FinLLM 來說是基本能力。

FinLLM 預算只有 7,000 萬夠嗎？冰山一角的爭議與誤判

介紹完專案規格之後，必須處理一個無法迴避的質疑：7,000 萬到底夠不夠？

不少評論者直白地說，這只是金管會交功課、金控應付差事。預算規模放在國際座標上根本是零頭。這個批評打到了專案的要害，值得仔細拆解。

先看幾個對照數字：

這個質疑有三個合理之處。

首先，TAIDE 的歷史先例已經給了警訊。中研院黃瀚萱在 iThome 的專訪中直白指出，DeepSeek 團隊在最終模型釋出前可能已經訓練數十次到上百次。TAIDE 因為算力資源不足，每個版本只能試驗兩三次，很難從更多次的試驗中找出最好的效果。連政府主導、預算更高的 TAIDE 都仍在跟維運經費搏鬥，FinLLM 也很難讓人特別樂觀。

第二，金控老闆的「最低必要參與」邏輯確實存在。董座要的是 KPI、是金管會的關愛眼神、是法說會上能講的故事。每家分攤幾百萬就能列在新聞稿上，遠比自己花幾十億搞 AI 部門划算。這是金融業面對政策性專案常見的策略性參與。

第三，平攤後每家投入確實偏低。7,000 萬除以 16 家機構，平均每家不到 440 萬新台幣。相對於這些金控動輒幾十億的年度 IT 預算，這個數字在內部簽核流程上連董事會都不用上。

但這個批評也有兩個誤判點需要釐清。

第一個誤判：拿「從頭訓練」的成本當基準是錯的座標系。FinLLM 走的是「微調加蒸餾」路線，奠基於開源基礎模型（如 Llama 系列）和數發部的主權語料庫之上。這跟 GPT-4 從零訓練的成本結構，差距可達 100 到 1000 倍。

真正應該對照的是同樣走微調路線的同行。Aveni FinLLM 也是用基礎模型加上英國金融語料微調而成。1,100 萬英鎊不是用來從頭訓練模型，是用來做領域微調與商業化。跟 Aveni 比，台灣這次預算還是少了 6 倍多，但不是少了 40 倍。這個差距比較公道。

第二個誤判：忽略了主權語料才是這次的真正資產。從金管會函釋到各銀行 SOP，再到商品說明書與風險揭露檔，這些金融業內部知識是任何外國模型、任何公開資料都拿不到的。FinLLM 的價值不在 GPU 燒了多少，而在 16 家機構願不願意把這些「金庫鑰匙」放到共建語料池裡。

除了預算之外，FinLLM 還面臨四個結構性風險，這些才是更值得擔心的部分。

第一，後續維運預算是否到位。做出原型不難，難的是 2026 年底完成後，誰繼續餵新資料、誰負責每季迭代、誰扛伺服器電費。

第二，商業模式還待釐清。模型 IP 歸屬、非聯盟成員的接入權限、金管會是否強制要求業者導入，這些問題目前都沒有公開答案。

第三，人才留任的挑戰。台灣 AI 工程師被輝達、超微、台積電 AI 部門挖角的速度，遠比 16 家金控聯盟能給的薪水快。

第四，監理機構是否過早鬆手。如果金管會在 2027 年覺得「我們已經有 FinLLM 了」就放鬆對主權 AI 的整體資源投入，這才是最大的風險。

主權 AI 的真實考驗，永遠不在啟動記者會那天，而在新聞稿熱度散去之後。

金融大語言模型的三大技術挑戰：聯邦學習、模型幻覺、第三方依賴

資料孤島與個資法的死結

金融機構彼此之間有兩個結構性矛盾：他們是激烈的競爭者，又必須遵守極度嚴格的個資法與銀行保密義務。這意味著聯盟成員之間不可能直接共享客戶的原始交易紀錄、徵信資料、行為數據。

聯邦學習（Federated Learning）是目前最受看好的解方。在這個架構下，各機構的原始數據永遠不會離開本地伺服器。中央伺服器把初始模型下發給各機構，各機構用本地敏感數據訓練後，只把「模型參數的更新」加密回傳。中央伺服器聚合這些更新後形成全局模型，再分配回去。

IBM 研究團隊曾在美英政府主辦的隱私增強技術（PETs）挑戰賽中，端出一套混合方案。這套方案結合聯邦學習、同態加密與差分隱私，協助跨國銀行在不暴露客戶身分的情況下，識別跨機構洗錢的異常交易圖譜。這個案例證明了聯邦學習在金融場景的實戰價值。

至於更前沿的 PriFFT 等密碼學機制，則進一步處理了大語言模型聯邦微調過程中的參數洩漏風險，把通訊與運算成本降低 70% 以上。台灣 FinLLM 專案是否會採用這類架構，目前還沒公開資訊。

模型幻覺：金融業的致命傷

「模型幻覺」（Hallucination）指的是大語言模型產出語法流暢但內容虛構的資訊。這在客服聊天場景可能只是讓人尷尬，但在金融業可能導致編造的財務數字、錯誤的投資建議、違規的授信決策。對金融機構來說，這不是體驗問題，是合規與聲譽的問題。

業界目前的解法是「多層次防禦架構」。第一層是進階提示工程（Prompt Engineering），透過少樣本學習在輸入階段就提供標準範例，限制模型偏離既定任務。第二層是檢索增強生成（Retrieval-Augmented Generation, RAG）。系統在生成回答之前，會先從銀行內部嚴格控管的知識庫、最新法規資料庫中檢索相關文獻。模型只能基於檢索到的內容回答，缺乏依據時直接拒答。第三層是領域微調與人機協作，由金融從業人員對關鍵決策進行最終審查。

RAG 是其中最關鍵的一環。它讓模型的「記憶」從靜態的訓練資料，轉變為動態的知識庫查詢。這解決了一個關鍵問題：銀行內部的最新規範可能每週更新，模型不可能每週重新訓練，但可以每週更新知識庫。

第三方供應商依賴的黑盒子

即使共建模式能解決資料孤島與幻覺問題，第三方供應商依賴仍然是金融業繞不開的結構性風險。

BCG 與 MIT Sloan 的聯合研究指出，78% 的組織依賴第三方 AI 工具，而 55% 的 AI 失敗案例來自第三方工具。這個比例在金融業特別關鍵，任何一次失敗都可能引發監理裁罰或客戶資料外洩。

更隱蔽的問題是「影子 AI」（Shadow AI）。員工為了追求工作效率，可能在未經資安與法遵審核的情況下，私自把客戶資料丟進 ChatGPT、Claude 或 Gemini 處理。這種行為缺乏集中管控，也沒有審計追蹤，是金融機構合規體系的最大漏洞之一。

FinLLM 專案能否提供一個合規的內部替代品，讓員工不再需要偷偷使用外部 AI，這是另一個值得觀察的指標。

金融主權 AI 國際比較：新加坡、UAE、英國 Aveni、日本、歐盟

不同國家面對同樣的金融主權 AI 課題，走出了截然不同的路。

新加坡：監理框架與評測標準的標竿

新加坡的策略最值得台灣參考。MAS 的 Project MindForge 第二階段已擴展到 24 家頂尖金融與資產管理機構，包含星展、華僑、大華、渣打、貝萊德、瑞士寶盛等。這個專案最重要的成果，是發布了一份詳盡的《AI 風險管理營運手冊》，把治理嚴密劃分為四大範疇：範疇與監督、AI 風險管理、AI 生命週期管理、賦能機制。

另一邊的 IMDA 推出 Project Moonshot。這是一套五級評分的紅隊演練工具，專門用來在模型上線前評估越獄防護、內容毒性、偏見生成等風險，並與 ISO/IEC 42001 國際標準對接。

新加坡的厲害之處在於，他們不只做模型，還做標準。當 24 家機構都按照同一份手冊管理 AI 風險，整個產業的合規語言就會統一。台灣 FinLLM 專案目前在共通評測標準上的著墨還相對有限，這是值得補強的方向。

UAE：基礎設施主權優先

相較於新加坡的軟性框架，UAE 走的是硬底子路線。CBUAE 與 Core42 合作推出了全球首個「主權金融雲服務基礎設施」（SFCSI），運作於高度安全、集中且物理隔離的基礎設施之上，不依賴公有雲。

這套基礎設施整合了先進 AI 與即時數據分析能力，為該國所有持照金融機構提供從日常營運到風險分析的自動化服務。底層算力來自 G42 集團的 Condor Galaxy 超級電腦，模型層則由阿拉伯語的 Jais 模型提供。

UAE 的邏輯是：與其依賴別人的雲，不如自己蓋一個從算力、模型到應用全自主的金融雲堆疊。這個路線的代價當然是極高的資本投入，但也展示了一個資源充足的國家可以走多遠。

英國 Aveni：和台灣最像的領域模型路線

英國的 Aveni FinLLM 是和台灣 FinLLM 最相似的案例。Aveni 是一家金融科技新創，在 Lloyds Banking Group 與 Nationwide 的戰略投資下（A 輪 1,100 萬英鎊），開發出專為英國金融服務業量身打造的領域模型。

Aveni 執行長有一句話特別值得引用：「金融服務業不需要能背誦莎士比亞的 AI 模型，它需要的是能提供透明度、信任，最重要的是正確性的 AI 模型。」這句話精準點出了領域模型的核心價值，重點不在通用能力的廣度，而在合規邊界內的準確度。

Aveni FinLLM 嚴格對齊英國 FCA 指引與歐盟 AI 法案，透過持續預訓練（CPT）與指令微調（SFT）提升準確性。這個案例對台灣最大的啟示是：領域模型不一定要做大，但一定要做準。

日本與歐盟：兩種不同的防禦邏輯

日本的金融 AI 戰略受到兩股力量驅動。一邊是人口老化導致的勞動力短缺，迫使金融機構大規模採用 AI 自動化（超過 90% 的受訪金融機構已導入 AI）。另一邊是嚴峻的資安威脅。當 Anthropic 推出可能被用於發現系統漏洞的「Mythos」模型時，日本財務大臣立刻召集三大銀行（MUFG、SMBC、Mizuho）與日本銀行召開緊急會議。同時，微軟對日本投資 100 億美元，在當地建設 AI 基礎設施。

歐盟則被《AI 法案》驅動。德國電信旗下 T-Systems 在慕尼黑提供搭載最高 10,000 顆 NVIDIA Blackwell GPU 的工業 AI 雲，支援 SOOFI（Sovereign Open Source Foundation Models）千億參數級模型。法國強制要求公部門、國防、金融機構使用的雲端服務必須符合「SecNumCloud 3.2」認證，並推動 Mistral AI 與 SAP 合作開發主權 ERP 系統。

兩個地區的共同點是：把 AI 主權拉高到國家安全層級來處理。

結論：台灣金融 AI 主權的下一步

第一，共建共治模式對中小規模經濟體是合理的解方，但前提是別停在原型階段。FinLLM 真正要回答的核心問題，是 2027 年之後誰來繼續餵養它。

第二，聯邦學習與 RAG 架構是必修課。這些技術直接決定了模型能不能在合規前提下使用真實的金融數據，也決定了模型輸出能不能被監理機構與客戶信任。預算多寡不是唯一指標，技術路線的選擇更關鍵。

第三，監理機構要從「靜態合規」轉向「共創監理」。新加坡 MAS 在 Project MindForge 中以共建者身分介入產業，這是台灣金管會值得思考的角色轉變。

這次 16 家金控聯手做 FinLLM，動機可能很複雜。有金管會的壓力、有產業的焦慮、有真實的需求，也有應付差事的成分。但無論動機如何，這個專案至少讓台灣金融業第一次認真思考一個問題：當全世界都在重新定義 AI 主權的時候，我們要把自己擺在哪個位置。

在 AI 時代，金融主權不是把資料鎖在境內就夠，而是要從演算法底層就懂得「在地的語言」。

FinLLM 常見問題

Q1：FinLLM 是什麼？

FinLLM（Financial Large Language Model）是台灣 16 家金融機構在金管會指導下，由中信金控召集啟動的金融專屬大語言模型專案。目標是建立一套能精準理解台灣金融法規、商品實務與本土語境的 AI 模型，協助銀行業處理授信評估、客戶分析、合規審查等任務。

Q2：FinLLM 預算多少？

專案總預算落在新台幣 4,000 萬到 7,000 萬之間，由 16 家金融機構共同分擔。換算約 130 萬到 230 萬美元。這個規模相較於英國 Aveni FinLLM 的 A 輪 1,100 萬英鎊（約 4.5 億新台幣）少了約 6 倍，但因採用「微調加蒸餾」路線而非從頭訓練，成本結構不可直接相比。

Q3：FinLLM 預計什麼時候上線？

2026 年 5 月開始實質訓練，2026 年第三季產出原型，2026 年底完成最終版本。2027 年第一季推出以 FinLLM 為基礎的 AI Agent。第一階段聚焦銀行業，第二階段才會擴展到保險與證券領域。

Q4：FinLLM 跟 TAIDE 有什麼不同？

TAIDE 是國科會主導、聚焦繁體中文通用任務的台灣主權模型，總投入經費約新台幣 2 至 3 億元。FinLLM 是金管會指導、由 16 家金融機構共建的金融垂直領域模型，奠基於數位發展部主權 AI 語料庫，再加入金融法規、銀行 SOP、商品說明書等垂直語料。兩者是不同層級的主權 AI 建設。

Q5：哪些金融機構參與了 FinLLM 專案？

16 家機構分成三組。大型民營金控有中信、國泰、富邦、台新新光、永豐、凱基六家。公股與泛公股體系有臺銀、土銀、合庫、兆豐、第一、華南、彰銀、臺企銀八家。剩下兩席是中華郵政與將來銀行。技術與研究夥伴包括金融研訓院、資策會、政大金融科技研究中心、亞太智能機器（APMIC），國網中心提供 GPU 算力。

一分鐘速讀

• TWQR Inbound ：讓日本 PayPay、新加坡 NETS 等外國錢包直接在台灣 TWQR 掃碼付款

• 國家隊陣容：25 家金融機構、6 家專營電支、40 萬特約商店，2025 年 TWQR 國內交易量已達 1.5 億筆、金額逾 7,000 億元

• 技術底層：TBCASoft HIVEX 聯邦區塊鏈負責清算橋接，玉山銀行與星展銀行分別擔任 PayPay 與 NETS 清算行

• 戰略意義：走國家級公共基礎設施路線，保留金融數據主權，與螞蟻 Alipay+ 的私有聚合器模式形成對照

TWQR Inbound 背景：為什麼 2026 年非做不可

電支圍牆花園走到極限

走進任何一家台灣超商或便當店，櫃檯旁邊常常貼著一排 QR Code。LINE Pay、街口支付、台灣 Pay、悠遊付、全支付，每家電支一張碼。對消費者來說是選擇多，對商家來說，盤點與對帳成本會隨之上升，偶爾還得處理客訴。

財金公司（FISC）早在 2017 年就察覺這個痛點，開始制定國家級的共同 QR Code 支付標準。這個標準後來正式定名為 TWQR，目的是讓不同金融機構的客戶透過統一條碼就能完成支付與轉帳。成效已經浮現:根據金管會主委彭金隆 4 月 14 日公布的數據，2025 年 TWQR 國內交易量已接近 1.5 億筆、交易金額超過 7,000 億元。國內互通只是第一步。當電支滲透率持續向上，碎片化的摩擦就從本地延伸到跨境，成了 2026 年必須處理的結構性議題。

857 萬入境旅客的「銅板消費」缺口

2025 年來台旅客達到 857.4 萬人次，年增 9.1%，創下疫後新高。根據內政部 2026 年 3 月公布的統計，日本以 17.3% 的佔比（148.3 萬人次）拿下最大客源國，港澳居次（15.3%、131 萬人次），韓國則以 11.9%（101.7 萬人次）排名第三。三個市場合計佔入境客流近 45%。

這些旅客在台北 101 或微風百貨刷 Visa、Master 沒有問題。真正有問題的是夜市一碗 80 元的魷魚羹、迪化街一包 150 元的南棗核桃糕、九份一支 60 元的芋圓冰。這類微型商戶過去長期被排除在國際收單體系之外，旅客要嘛換現金找零、要嘛放棄消費。

電支公會理事長劉美玲對這個缺口的定位相當精準：「信用卡支付與 TWQR 並非競爭關係,而是共同完成支付網路鋪到台灣觀光的最後一哩路。」把國際旅客的支付場景分層理解，TWQR Inbound 要補的正是信用卡接不到的那一塊。

Alipay+ 的圈地競賽

螞蟻國際在 2022 年推出 Alipay+ 後，走的是全球統一錢包網關路線。商家一次接入，就能同時收支付寶、微信支付、Kakao Pay、GrabPay 等多國錢包。對單一店家很方便，但底層數據與手續費定價權都握在聚合器手上，連行銷工具也是。

Alipay+ 另外推出 A+ Rewards 行銷方案、Voyager 數位化網關與 Tax Refund 退稅服務，把觀光支付的整條價值鏈都圈進去。台灣如果全面仰賴這類私有聚合器，等同把金融基礎軌道的主控權讓渡出去。長期來看，這是比手續費定價更深層的結構問題。

TWQR Inbound 到底是什麼

台灣國家隊

2026 年 4 月 14 日，財金公司舉辦「TWQR Inbound 服務啟用記者會」，宣布 4 月底正式上線。出席陣容包括財金董事長林國良、金管會主委彭金隆，以及中央銀行高層。官方級別拉滿，代表這次啟用的是國家級基礎設施。

拆開這個生態圈的量體：25 家金融機構、6 家專營電子支付機構、40 萬個特約商店。覆蓋範圍從四大便利超商、台北 101、微風百貨，一路延伸到寧夏夜市、九份老街、迪化街。林國良在記者會上也透露，目前尚未加入 TWQR 的 LINE Pay 未來也會納入合作行列。財金公司用「打群架」形容這個模式。金融機構省下各自耗費鉅資去海外拓展收單的成本，共享 TWQR 這條公共軌道，把資源集中在旅客的支付體驗上。

HIVEX：跨境清算的新軌道

跨境支付要能運作，光有前端的 QR Code 標準不夠，後端必須有一條能互通的清算軌道。這個角色由 TBCASoft 開發的 HIVEX 網路扮演。

HIVEX 是一個 Layer-1 區塊鏈，設計目的是串起跨錢包與跨電信營運商之間的清算，也涵蓋不同金融機構的對帳。官方數據顯示，這張網路已連接超過 14 億個數位錢包用戶，可觸及逾 700 萬個商家。相較於傳統跨境結算需經過多家中介代理行，HIVEX 的設計讓各參與者在同一條帳本上直接對帳與結算，壓縮了時間與成本。

「聯邦」是理解 HIVEX 架構的關鍵字。各國錢包（日本 PayPay、新加坡 NETS、韓國在地業者、香港八達通）保留自己的品牌、App 介面與客戶關係，只在底層共享清算軌道。對比 Alipay+ 把前端到後端都納入自己的生態，HIVEX 走的是去中心化的聯邦路線。

零硬體轉換的 QR 橋接技術

TWQR Inbound 對商家最具殺傷力的優勢，在於 100% 的商家硬體重複使用率。

翻成白話：全台 40 萬家已經貼了 TWQR 立牌的商家，不用買新的 POS 設備，也不用重新訓練員工或換新立牌。日本旅客打開 PayPay 對著同一張 TWQR 掃下去，後端的 HIVEX 網路會自動執行「QR 橋接（QR Bridging）」，把 PayPay 的訊號轉譯成台灣本地系統可讀的結算指令。

這個細節在商家採用上極為關鍵。試想一家寧夏夜市的雞排攤，老闆要同時應付點餐、翻鍋、找零，再請他換一台新機器學一套新流程，採用門檻就會陡升。HIVEX 把所有換譯動作都放在後端，前端對商家來說就是維持原狀，這也是 40 萬商家能一次被串起來的底層原因。

玉山銀行與星展銀行：TWQR Inbound 的雙清算行架構

啟用記者會前一天，也就是 2026 年 4 月 13 日，TBCASoft 宣布 HIVEX 網路與財金公司、玉山銀行的三方戰略合作。玉山負責日本 PayPay 的跨境匯率與資金清算，星展銀行（台灣）則擔任新加坡 NETS 的清算代理銀行。兩家清算行分工明確，各自對應一個主要境外錢包夥伴。

根據玉山 Wallet 揭露的機制，跨境掃碼交易採用高度透明的匯率轉換。以日本旅客來台為例，匯率依據營業日特定時間的日圓現金賣出牌告計算，部分條件下甚至提供免匯差服務。旅客打開 PayPay 掃碼的那一瞬間，後端是 HIVEX 負責訊號轉譯、玉山負責匯率與清算，最後才把新台幣金額落到台灣商家的收單帳戶。

TWQR 跨境支付佈局：日本、新加坡、韓國、香港

先用一張表看各個市場目前的狀況：

日本 PayPay：66% QR 市占的絕對優勢

日本長期被視為「現金堡壘」，但 PayPay 在 QR 支付這個戰場上已經取得超過 66% 的市占率，註冊用戶達 7,300 萬。PayPay 副社長 Yasuda Masamichi 在 4 月 14 日記者會上指出，台灣是日本旅客第三大喜愛的旅遊目的地，僅次於美國與韓國。

PayPay 自身也走到了關鍵節點。2026 年 3 月 12 日，PayPay 正式於 Nasdaq 掛牌上市（代號 PAYP），估值約 127 億美元，募資 8.8 億美元，是日本企業近十年最大宗的美國 IPO。而早在 2 月 12 日，PayPay 就已與 Visa 達成戰略合作，首波鎖定美國市場擴張，同時在日本國內推動 PayPay 餘額、信用卡、簽帳卡整合為一體化服務。PayPay 已經從區域型電支蛻變為具全球布局能力的支付巨頭。

對台灣 40 萬商家而言，接上 PayPay 的好處是 7,300 萬名高黏著用戶不用下載新 App 也不用註冊新帳號，打開手機就能在台灣消費。

新加坡 NETS 與 SGQR+：東協橋頭堡

新加坡 NETS 預計 2026 年第 2 季正式上線，略晚於日本 PayPay。清算行由星展銀行（台灣）擔任，對應當地金融業的既有合作關係。

新加坡的支付整合思路與台灣高度相似。NETS 網路覆蓋 1,100 萬用戶，正在推動的 SGQR+ 計畫於 2023 年 11 月在新加坡金融科技節（SFF）與樟宜區完成概念驗證（PoC），涵蓋超過 1,000 個商家接受點、23 種支付方案。2024 年 11 月 NETS 宣布全島推廣，接受點擴展至 24,000 個，加上小販中心（Hawkers）後總數超過 35,000 個。Maybank 率先於 2024 年第 4 季上線，dtcpay 與 MariBank 則於 2025 年第 2 季完成整合。

TWQR 接上 NETS，短期效益是服務高消費力的新加坡旅客，長期意義是為進入東協支付生態系預先鋪軌。東協十國過去缺乏統一的跨境 QR 標準，新加坡則是域內金融樞紐。透過 NETS 建立雙邊信任，未來要延伸到泰國 PromptPay、馬來西亞 DuitNow 就有現成的技術與商業範本。

韓國：Outbound 先行打下的信任基礎

韓國 2025 年以 11.9% 的佔比穩居來台旅客第三大來源國，同時台灣旅客赴韓也暴增，2025 年突破 183 萬人次、年增逾三成。雙向的人流都在成長，支付互通的時機早就成熟。

台韓之間的 Outbound 通道早在 2024 年 1 月就開通。台灣旅客只要事前在 icash Pay、一卡通 iPASS MONEY 等慣用錢包中設定生物辨識（FIDO）並打開消費開關，就能在韓國標示有 TWQR 的店家掃碼消費（透過 HIVEX 與韓國 Zero Pay 合作，涵蓋超過 170 萬個商家）。

這段 Outbound 經驗的價值在於雙向互信的建立。匯率換算與對帳機制跑通了，爭議處理流程也有現成範本，接下來韓國錢包做 Inbound 來台就有現成的信任基礎。

香港八達通：HIVEX 網路的另一個擴張點

除了日、韓、星三大市場，HIVEX 在 2025 年 10 月也宣布與香港八達通（Octopus Cards）合作，讓香港旅客未來可透過八達通在 PayPay 體系內掃碼支付。這代表 TWQR 所處的 HIVEX 聯邦架構，正在把東亞主要的行動支付節點一個接一個串起來。

TWQR Inbound 對商家、旅客與金融版圖的影響

打破現金天花板的零售革命

回到最具體的層面。外國旅客在台灣消費的痛點集中在兩個缺口：信用卡跨國手續費讓小額消費划不來，換匯找零的摩擦勸退了許多衝動購買。TWQR Inbound 上線後，這兩個缺口在同一夜被填平。

40 萬家在地商戶（夜市攤、老街小店、伴手禮行）瞬間具備國際收單能力。旅客打開原生 App 掃碼，支付體驗與在自己國家幾乎沒有落差。這會顯著提高兩個指標：消費頻率（原本因為麻煩而放棄的購買會變成實際交易）、單筆客單價（不必擔心現金不夠而克制購物欲）。對台灣觀光經濟來說，這是把本來漏掉的那塊客群消費力收回來的結構性升級。

支付營銷的反向導流

跨境支付還有一個常被忽略的價值：行銷工具。

一卡通在 HIVEX 網路推出過「iPASS MONEY APP 在日本 PayPay 店家付款、筆筆抽 100% 回饋」的活動，成功把台灣用戶導流到日本商家。未來 Inbound 方向可以反向操作：台灣商圈、觀光局，或單一業者，可以在日本 PayPay 或新加坡 NETS 的錢包端直接發送「台灣專屬折價券」，把海外流量精準導流到特定的實體店家。

這比買跨國廣告有效率得多。折價券直接嵌在旅客日常使用的錢包裡，而且能精準歸因到實際的支付交易。

主權路線的長期價值

TWQR 與 Alipay+ 走的是兩條不同的道路。

Alipay+ 是私有企業主導的全球聚合器，優勢是一次集成、多國通吃，代價是底層數據與手續費定價權掌握在聚合器手中。TWQR 是國家級公共基礎設施，由財金公司統籌、金融機構共建、HIVEX 提供區塊鏈清算軌道。各家電支（玉山 Wallet、大咖 App、icash Pay）保留自己的品牌介面與客戶關係，底層共享清算設施。HIVEX 本身也採品牌中立（Brand Neutral）策略，不搶前端品牌光環。

這個架構防範了單一私人平台的壟斷風險，也確保了台灣在跨境支付這條關鍵金融軌道上的自主權與控制權。當支付變成金融基礎設施，主控權留在國內就不只是商業議題，更是金融主權議題。

下一哩路：交通運輸與泛亞支付網路

根據 FISC 的規劃，TWQR 的下一個擴張場景是交通運輸業。目標是讓國際旅客未來能直接用原生電子錢包或行動銀行 App 搭台北捷運、台鐵與公車。這會把「觀光支付」從零售消費進一步延伸到日常通勤。

再把鏡頭拉遠。HIVEX 與香港八達通的合作、加上既有的日、韓、星連接，輪廓已經浮現：一張覆蓋東亞的泛亞支付網路（Pan-Asian Payment Network）正在成形。台灣透過 TWQR Inbound 的啟用，站上了這張網路的核心節點。

TWQR Inbound 的上線，對消費者是多一個支付選項，對商家是多一條客流管道。對台灣金融產業而言，這是一次把主導權牢牢留在自己手上的關鍵布局。

常見問題（FAQ）

Q1：TWQR Inbound 是什麼？

TWQR Inbound 是財金公司預計於 2026 年 4 月底推出的跨境支付入境服務。外國旅客來台後，可直接用本國原生的行動支付錢包，掃描台灣商家的 TWQR Code 完成付款，不需換匯或找零。首波合作對象為日本 PayPay 與新加坡 NETS。

Q2：日本 PayPay 什麼時候可以在台灣使用？

日本 PayPay 預計 2026 年 4 月底正式上線，清算行由玉山銀行擔任。日本旅客打開原本的 PayPay App 即可在全台 40 萬家 TWQR 商店掃碼付款，不需下載新 App 或註冊新帳號。

Q3：新加坡 NETS 什麼時候可以在台灣使用？

新加坡 NETS 預計 2026 年第 2 季上線，略晚於日本 PayPay。清算行由星展銀行（台灣）擔任，服務對象為新加坡 1,100 萬名 NETS 用戶。

Q4：TWQR Inbound 的商家需要換新機器嗎？

不需要。HIVEX 網路提供 100% 商家硬體重複使用率，原本貼有 TWQR 立牌的 40 萬家商戶無需更換 POS 設備或重新訓練員工即可收單。日本、新加坡旅客掃碼時，後端會自動完成訊號轉譯與清算。

Q5：TWQR Inbound 跟 Alipay+ 差在哪？

Alipay+ 是螞蟻國際推出的私有全球聚合器，底層數據與手續費定價權由平台掌控；TWQR Inbound 則是由財金公司主導的國家級公共基礎設施，各家電支保留自有品牌與客戶關係，底層共享 HIVEX 清算軌道，確保金融數據主權留在國內。

一分鐘速讀

• 什麼是國際債券雙掛牌：外國發行人在海外市場發行的債券，可直接向台灣櫃買中心申請掛牌，不必重新在台募資定價。

• 開放哪些商品：外幣計價的政府債、普通公司債、伊斯蘭債券三類，且僅限專業投資人購買。

• 為什麼現在才開放：過去十年，金管會擔心掏空初級市場的定價權。如今台灣國際板（Formosa Bond）規模已破 3,600 億美元，根基夠穩了。

• 跟你有什麼關係：同步上路的財管鬆綁，將新增約 1.3 萬名專業投資人可接觸這類商品，台灣債市的買盤結構將迎來大洗牌。

台灣國際板債券的現況：規模 3,600 億美元，但次級市場幾乎不動

要理解國際債券雙掛牌為什麼重要，得先看一眼台灣國際板債券市場（Formosa Bond market）的現狀。

根據金管會證期局的最新數據，截至 2026 年 2 月底，台灣國際板已有 1,833 檔債券掛牌，發行總金額達到 3,619 億美元。這個數字放在亞洲，是一個任何金融中心都無法忽視的資金池。

但在龐大的數字背後，藏著幾個結構性的問題。

幣別高度集中：3,619 億美元的存量中，有高達 93% 是美元計價。這反映了台灣壽險業對美元資產的強烈偏好，但也意味著整個市場對聯準會的利率決策極度敏感，分散風險的能力有限。

買了就不動：台灣國際板最大的買家是壽險公司，它們的操作邏輯很單純：買入、持有到到期、賺利差。這種 Buy and Hold 策略讓絕大多數的債券在掛牌後幾乎不會在次級市場流通。交投清淡的結果，是公允的殖利率曲線很難建立，中小型機構想在次級市場靈活調倉也無處下手。

單向的流動：現有存量中，約 35% 的國際債券是在台灣初級發行後，再前往海外做次級掛牌。方向永遠是「來台募資，然後出去」，反方向的通路過去根本不存在。

這三個問題加在一起，構成了台灣國際板的核心矛盾：規模夠大，但生態不夠健康。市場需要更多樣化、具備全球流動性的優質資產注入，才有可能打破這個僵局。

金管會過去為什麼不開放國際債券雙掛牌？四個歷史原因

既然讓海外優質債券來台雙掛牌的好處這麼明顯，金管會為什麼拖了十幾年？這個問題的答案，要從四個歷史脈絡去理解。

保護初級市場定價權

2014 到 2020 年左右，台灣國際板還在快速成長期，金管會的首要目標是讓外國發行人把台灣當作籌資「主場」，實質在台灣完成詢價、路演與定價。如果那時就開放雙掛牌的便捷通道，外國企業大可以在倫敦或新加坡發完債、再用最低的行政成本來台掛個牌就好。這種「替代效應」會直接掏空台灣辛苦建立的初級市場生態。如今國際板總規模已破 3,600 億美元，在亞洲的資金池地位夠穩，監理機關判斷開放雙掛牌不會讓初級市場萎縮，反而能引進過去根本不願意專為台灣客製化發行的頂級主權債。

本土券商的承接能力還沒到位

雙掛牌需要國內承銷商與國際投行辛迪加團深度對接。過去台灣本土券商在跨國固定收益市場的話語權有限，外商在台子行也受限於資本淨值要求。如果那時候就開放，承銷利潤和配售權大概全數被海外投行截走，台灣只會淪為純粹的「資金提款機」。

跨國監理合作的拼圖還沒拼完

雙掛牌涉及跨國結算交割、司法管轄權衝突，以及萬一發行人違約時的跨國處置效率。過去幾年，台灣與主要國際金融中心之間的監理合作協議網路覆蓋率還不夠全面。沒有 MOU 就開放，等於讓國內投資人暴露在「出事了找不到人」的風險中。

壽險業會計準則的轉型期

在舊有框架下，壽險公司把台灣掛牌的國際板債券「帳列為境內資產」，藉此規避海外投資法定上限。這種扭曲的誘因讓市場充斥著為壽險量身打造、在海外毫無流通性的客製化長天期債券。隨著 IFRS 17 與新一代保險資本標準（ICS 2.0）即將上路，壽險業對底層資產的流動性和公允價值評價要求大幅提高。那些缺乏國際流動性的舊式 Formosa Bond，已經不夠用了。

四個條件在 2026 年都已成熟，開放的時機到了。

雙掛牌新制規則拆解：三類債券、三道門檻、一個在地化要求

金管會在 2026 年 4 月 7 日正式對外宣布新制，櫃買中心則在 3 月 31 日就公告修正了「外幣計價國際債券管理規則」，共修正 8 項條文。新制度的核心框架可以拆成三個層面：商品範圍、風控門檻、在地化要求。

商品範圍方面，開放三類外幣計價債券申請雙掛牌。第一類是政府債券，包含外國主權國家或高信評地方政府發行的債券，為台灣市場引入違約風險極低的避險資產。第二類是普通公司債，法規刻意排除了可轉換公司債或高度結構化的衍生性債券，目的是確保風險輪廓清晰可控。第三類是伊斯蘭固定收益證券（Sukuk），這個類別特別值得留意。Sukuk 依伊斯蘭教義禁止收取利息，通常以實體資產支持的形式發行，底層現金流結構和傳統西方債券截然不同。台灣把 Sukuk 納入適用範圍，明顯是要向中東主權資金和伊斯蘭金融體系的發行人招手。

風控門檻方面有三道防線。銷售對象嚴格限定為專業投資人，一般散戶完全排除。申請雙掛牌的債券，其海外掛牌交易所的主管機關必須已與金管會簽署 MOU。這道門檻確保了跨國監理資訊交換的即時性，也是過去幾年外交與監理談判成果的直接體現。

在地化要求方面，法規規定發行人須委任具備台灣國際債券承銷商資格的金融機構協助申請掛牌。參與境外初級銷售的金融機構，必須與台灣承銷商同屬單一集團，且嚴格禁止境外機構直接對台灣境內投資人銷售。這條規定看似繁瑣，但精準地把承銷利潤留在台灣體系內，防止台灣只當「蓋章掛牌」的過路站。

以下整理傳統國際板與雙掛牌新制的關鍵差異：

獎勵措施：規費全免到 2027 年底，已有 6 家外商表態

光有制度還不夠，得讓市場有動力去用。櫃買中心祭出的獎勵方案從 2026 年 3 月底生效，一路延續到 2027 年底。

發行人端：獎勵期間內，雙掛牌國際債券的櫃檯買賣處理費全免。如果單一發行人年度累計發行金額達到特定門檻，還可以進一步獲得次年度掛牌費減免。對大型主權基金或跨國企業來說，這等於零成本多掛一個市場，何樂而不為。

承銷商端：櫃買中心將對各年度承銷金額前三名的國際債券承銷商頒發專屬獎項。在外商金融圈，這類來自官方的正式表揚是向海外母公司爭取資源分配的關鍵績效指標。對於在台外商子行來說，這面獎牌的商業價值遠超獎牌本身。

搭配財管鬆綁的供需閉環：1.3 萬名專業投資人的新買盤

如果只看國際債券雙掛牌制度本身，它解決的是「供給端」的問題，讓更多優質債券能進來。但金管會在同一場記者會上，還宣布了另一項重量級的法規鬆綁：財富管理業務規則修正，於 2026 年 4 月 9 日正式施行。兩項政策合在一起看，供需閉環的設計意圖就很清楚了。

需求端第一刀：降低券商門檻。過去券商要承作高資產客戶業務，資本淨值門檻極高，還得提出引資攬才承諾。修正後直接刪除淨值絕對限制，改為「無累積虧損」加上「符合監管比率」的彈性標準。金管會預估這將讓 5 家新業者取得高階財管業務資格，加入戰局。

需求端第二刀：擴大銷售對象。過去境外結構型商品的銷售對象極度限縮在一小群頂級客戶。修正後，範圍向下延伸到「專業投資人之法人或基金」以及「專業投資人之自然人」。根據金管會的估算，可銷售對象將增約 1.3 萬人。此外，法規也同步開放券商可以用信託方式辦理財管業務，允許券商將國銀發行的外幣計價結構型金融債券包裝後提供給專業投資人。

這 1.3 萬名新進場的專業投資人，和過去壟斷買盤的壽險公司有著根本性的差異。壽險的投資邏輯是負債驅動，偏好 30 年期不可贖回的客製化長債，買了就鎖進保險箱。新進場的高資產自然人和一般專業法人則不同，投資週期較短、風險偏好更多元，對次級市場流動性有剛性需求。

恰好，雙掛牌引進的全球頂尖政府債和流動性佳的普通公司債，就是這群新買家最需要的商品。券商可以把這些具備全球定價效率的雙掛牌債券作為底層資產，進一步打包成財富管理商品或信託架構。「擴大優質資產供給」搭配「解放被壓抑的民間財富管理需求」，這組政策組合拳的乘數效應，有機會徹底改變台灣債市過去由壽險獨大的單一生態。

三個值得持續觀察的風險

新制前景看好，但落地執行仍有幾個潛在的摩擦點。

「殭屍掛牌」的風險

如果外國發行人只是貪圖台灣的規費全免，把債券掛在櫃買中心當公關操作，實際的造市和交易行為全部集中在倫敦或新加坡，那台灣的雙掛牌就只是一塊「櫥窗裝飾」。未來監理機關或許需要研擬配套，要求在地承銷商承擔一定程度的造市義務，在台灣交易時段提供有約束力的雙邊報價，才能確保台灣投資人買得到、也賣得掉。

匯率波動的真實成本

這次開放的債券全部是外幣計價，而現有市場存量 93% 是美元。對新進場的 1.3 萬名專業投資人來說，他們將直接暴露在新台幣兌美元的匯率波動中。在聯準會貨幣政策轉折期加上地緣政治動盪的環境下，匯率的大幅震盪可能瞬間吃掉債券本身的固定利差收益。券商在銷售時必須嚴格落實 KYC 流程，把匯率風險的極端情境講清楚。

與新加坡、香港的差異化定位

星港兩地的多邊掛牌機制行之有年，離岸資金池也更龐大。台灣的比較優勢在於內部極度龐大的超額儲蓄和具備高風險胃納的民間財富。金管會把雙掛牌納入「亞洲創新籌資平台計畫」，定位應該是深耕「在岸財富驅動」模式，靠 1.3 萬名高資產客戶構成的實質買盤吸引頂級發行人，而非試圖複製新加坡的純離岸交易樞紐。走出自己的路，才能和星港形成互補而非正面對撞。

當一個市場的資金池大到全球發行人無法忽視，開放就不再是冒險，而是下一階段成長的入場券。台灣國際板花了十年長成亞洲級的體量，現在終於準備好讓這座池子和全球的活水相通了。

常見問題 FAQ

Q：國際債券雙掛牌是什麼意思？ 外國發行人在海外（如倫敦、新加坡）發行的外幣計價債券，可以同時向台灣櫃買中心申請掛牌，讓台灣的專業投資人也能在本地市場交易。這就是「雙掛牌」，債券同時在兩個市場掛牌。

Q：一般散戶可以買雙掛牌的國際債券嗎？ 目前不行。金管會規定，雙掛牌國際債券的銷售對象嚴格限定為「專業投資人」，包含專業機構法人與符合資格的專業自然人，一般零售散戶被排除在外。

Q：這次開放了哪些類型的債券？ 三類：外幣計價的政府債券、普通公司債（排除可轉債與結構化商品），以及伊斯蘭固定收益證券（Sukuk）。

Q：台灣過去為什麼不開放國際債券雙掛牌？ 主要有四個原因：擔心替代效應掏空初級市場定價權、本土券商跨國承接能力不足、跨國 MOU 監理網絡尚未完備、壽險業會計準則轉型期的扭曲誘因。到 2026 年，這四個條件都已成熟。

Q：雙掛牌跟「亞洲創新籌資平台」（AIC）有什麼關係？ 金管會將國際債券雙掛牌正式納入 AIC 計畫的推動項目。AIC 是金管會推動台灣成為亞洲籌資與資產管理中心的總體戰略，雙掛牌是其中擴大債券市場規模的核心措施之一。

一分鐘速讀

• 「代幣化現金」是一個總稱，底下包含穩定幣、代幣化存款與央行數位貨幣（CBDC）三種子類型，各自的信用來源完全不同。

• 穩定幣像數位世界的無記名支票，以國債或現金等價物作為 100% 準備金擔保。代幣化存款則是銀行負債的區塊鏈版本，受存款保險保護，且可參與信貸創造。

• 監管正在把兩者推向不同賽道：GENIUS 法案要求穩定幣維持全額準備金且禁止付息。MiCA 同樣禁止穩定幣向持有者支付利息，代幣化存款則保留了「可付息」的結構性優勢。

• 台灣在 2026 年同步推進批發型 CBDC 試驗與穩定幣專法研擬，金融從業者需要理解每種工具的適用邊界，才能在新一輪基礎設施重構中找到定位。

為什麼現在必須搞懂這三種「數位錢」

2024 年，穩定幣的年度鏈上交易量突破 27.6 兆美元，超越了 Visa 全年的處理量。與此同時，摩根大通的 JPM Coin（已更名為 Kinexys Digital Payments）在 2024 年日均處理量超過 20 億美元；花旗銀行與渣打銀行也在 2025 年宣布各自的代幣化存款產品。央行數位貨幣方面，BIS 在 2024 年底的統計顯示，全球已有 134 個國家與地區正在探索 CBDC，佔全球 GDP 的 98%。

這三種數位貨幣的共同點在於：它們都跑在區塊鏈或分散式帳本上，都以法定貨幣計價，都能做到即時結算。對一般使用者來說，用穩定幣在 DeFi 上轉帳、用代幣化存款在銀行間清算、用 CBDC 跨境支付，表面上的體驗幾乎一樣。

但表面相似掩蓋了根本性的差異。穩定幣的信用來源是發行商的準備金資產，代幣化存款的信用來源是商業銀行的資產負債表，CBDC 的信用來源是央行本身。這個區別決定了誰能享有存款保險、誰能創造信貸、誰在金融危機時可能被擠兌。對金融從業者和投資人而言，把這三者混為一談，很可能導致戰略誤判。

穩定幣、代幣化存款與 CBDC：三種數位貨幣的核心拆解

（一）穩定幣是什麼：數位世界的無記名支票

穩定幣（Stablecoin）本質上是一種無記名的數位債權憑證（bearer instrument）。持有人對發行商擁有贖回權，發行商以國債、現金或現金等價物作為 100% 準備金擔保。USDT、USDC 是目前市佔最高的兩個穩定幣，分別由 Tether 和 Circle 發行。

這種結構設計，使穩定幣天然走向「狹義銀行」模式。狹義銀行指的是銀行必須為所有存款持有等值的高流動性資產作為準備金，不進行部分準備金放貸。在 GENIUS 法案的框架下，穩定幣發行商被要求維持 100% 的準備金，且不得向持有者支付利息。這意味著，穩定幣發行商手中持有數千億美元的短期國債，賺取利差收入，但持有人拿不到一分錢的利息。

（二）代幣化存款是什麼：銀行負債的區塊鏈包裝

代幣化存款（Tokenized Deposits）的邏輯完全不同。它是商業銀行將自身的存款負債，以代幣形式記錄在區塊鏈或分散式帳本上。持有代幣化存款的客戶，法律地位與持有傳統銀行存款完全相同：享有存款保險保護、受銀行監管規範約束，銀行也可以將這些存款用於放貸。

摩根大通的 Kinexys 平台是目前規模最大的代幣化存款應用。該平台讓企業客戶在區塊鏈上進行跨幣種、跨時區的即時清算，結算速度從傳統代理銀行模式的 T+2 壓縮到接近即時。代幣化存款保留了銀行的「部分準備金」機制，銀行收到 1 元存款後，可以放貸出 0.9 元，這個信貸乘數效應是現代經濟體貨幣供給的核心引擎。

（三）CBDC 是什麼：央行信用的數位化

央行數位貨幣（Central Bank Digital Currency，CBDC）分為零售型與批發型兩種。零售型 CBDC 面向一般民眾，批發型 CBDC（wCBDC）則用於金融機構之間的清算。

在 BIS 的「統一帳本」（Unified Ledger）願景中，wCBDC 扮演的角色是結算層的「錨」。代幣化存款在銀行之間流轉時，最終透過 wCBDC 完成跨行清算，確保不同銀行發行的代幣化存款維持 1:1 的平價兌換。這就像今天的央行準備金在 RTGS 系統中扮演的角色一樣，只是基礎設施從傳統的集中式帳本，升級為可編程的分散式帳本。

以下表格整理三者的關鍵差異：

貨幣單一性：BIS 為什麼在意穩定幣的平價兌換

理解三者差異後，下一個問題是：在同一個經濟體內，這三種數位貨幣能不能 1:1 自由兌換？BIS（國際清算銀行）將這個問題定義為「貨幣單一性」原則。簡單說，不管持有的是央行鈔票、A 銀行的存款、還是 B 銀行的存款，1 元就是 1 元，彼此之間不應該有匯率差。

穩定幣曾多次考驗這個原則。2023 年 3 月矽谷銀行（SVB）倒閉事件中，Circle 因為約 33 億美元的準備金存放在 SVB，USDC 一度脫鉤至 0.878 美元。更極端的案例是 2022 年 5 月，演算法穩定幣 UST 的崩盤，從 1 美元直接歸零。這些事件說明，穩定幣的平價承諾取決於發行商的準備金管理能力與外部信用環境，並沒有制度性的保障機制。

代幣化存款在這方面的結構更穩固。由於它本質上就是銀行存款，受到存款保險、央行最後貸款人機制、以及銀行間清算系統的多層保護。在 BIS 的統一帳本願景中，跨行的代幣化存款交易透過 wCBDC 進行原子結算（atomic settlement），意味著付款與收款在同一個交易中同步完成，消除了結算風險。

GENIUS 法案與 MiCA：監管怎麼把穩定幣與代幣化存款推向不同賽道

（一）GENIUS 法案：穩定幣的「合規護照」與結構枷鎖

美國的 GENIUS 法案（Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act）在 2025 年正式成為法律。法案有三項核心要求。第一，穩定幣發行商必須持有 100% 的高品質流動性資產作為準備金。第二，禁止向持有者支付利息。第三，賦予發行商凍結與銷毀代幣的能力，以配合制裁與執法需求。

從美國的戰略角度看，GENIUS 法案的深層邏輯是維護美元霸權。穩定幣發行商被要求將準備金配置在美國國債，等於替美國財政部創造了一個新的、穩定的國債買家群體。根據 Tether 的 2024 年度報告，該公司持有的美國國債規模已超過多數主權國家。穩定幣成為美元在鏈上世界的延伸工具，每一枚 USDT 流通到新興市場，都在強化美元的全球網路效應。

（二）MiCA 孳息禁令：歐洲的防禦邏輯

歐盟的 MiCA（Markets in Crypto-Assets Regulation）同樣禁止穩定幣向持有者支付利息。這背後的考量與美國不同。歐洲央行擔心的是「存款搬家」效應。如果穩定幣可以付息，而且利率高於銀行存款，資金可能從傳統銀行體系大規模流出，流入穩定幣發行商手中。這將削弱商業銀行的存款基礎，進而壓縮信貸創造能力，最終影響央行貨幣政策的傳導效率。

MiCA 對於規模超過一定門檻的「重要穩定幣」（significant e-money tokens）施加額外的準備金要求與壓力測試。這些措施的目標，是確保穩定幣在歐元區的擴張不會動搖以銀行為核心的金融體系。

（三）代幣化存款的結構性優勢：可付息、可放貸

在這個監管框架下，代幣化存款獲得了一項結構性優勢：因為它本質就是銀行存款，不受穩定幣的付息禁令約束。銀行可以對代幣化存款支付利息，也可以用這些存款作為放貸資金來源。對機構客戶而言，持有代幣化存款意味著既能享受區塊鏈帶來的即時結算與可編程性，又不犧牲存款利息收入和存款保險保護。

這個差異在利率環境較高的時期特別明顯。當聯邦基金利率維持在 4% 以上，持有 USDC 等穩定幣等於承擔機會成本：你的資金被鎖在零利息的代幣中，而穩定幣發行商拿著你的錢去買國債賺利差。代幣化存款則讓持有人分享到這份利息收入。

全球央行 CBDC 試驗：從 Project Agorá 到台灣批發型 wCBDC

全球央行在這場基礎設施轉型中扮演的角色，集中在批發型 CBDC 的試驗上。

BIS 主導的 Project Agorá 集結了七家央行，包括美聯儲、歐洲央行、日本央行、英格蘭銀行、瑞士央行、韓國央行與墨西哥央行。這個計畫的目標是在統一帳本上，用 wCBDC 結算代幣化存款的跨境交易。計畫的核心假設是：跨境支付的低效率來自碎片化的代理銀行網路。如果把交易搬到一個共享的可編程帳本上，結算速度和成本都可以大幅改善。

香港金管局的 Project Ensemble 進入了沙盒階段，測試代幣化存款在綠色債券結算和貿易融資中的應用。新加坡金管局的 Project Guardian 則聚焦在資產代幣化的 DeFi 場景，探索代幣化基金和外匯交易的即時清算。

台灣方面，央行在 2025 年宣布啟動批發型 CBDC 概念驗證，並同步研擬穩定幣相關專法。台灣的策略定位偏向保守：零售型 CBDC 暫不推進，優先探索 wCBDC 在銀行間清算的效率提升。在穩定幣監管方面，金管會的態度是納管而非禁止，但具體的法案框架在 2026 年上半年仍在研議中。

結論：穩定幣、代幣化存款與 CBDC 的板塊分工

回到文章開頭的問題：這三種數位貨幣的關係，是零和博弈還是互補分工？

從目前的監管框架與技術演進來看，答案傾向後者。穩定幣的優勢在於無許可性和全球流通性，適合 DeFi 生態、零售跨境匯款和新興市場的美元化需求。代幣化存款的優勢在於與既有銀行體系的無縫整合，適合企業級的批發清算、供應鏈金融和大額跨境交易。wCBDC 則作為結算層的基礎設施，確保不同類型的數位貨幣在流通過程中維持平價兌換。

三者的疆域劃分正在成形：穩定幣佔據「鏈上原生」的場景，代幣化存款佔據「銀行通道」的場景，wCBDC 佔據「結算錨定」的場景。這三層疊加在一起，構成了下一代金融基礎設施的完整圖景。

對台灣的金融從業者而言，重點在於理解每一層的遊戲規則。穩定幣的戰場在 DeFi 和跨境零售支付，門票是取得合規牌照。代幣化存款的戰場在企業金融服務，門票是銀行的技術升級意願。wCBDC 的戰場在央行與金融機構的協作，門票是參與概念驗證的先行者優勢。

當所有人都在談論「代幣化」的時候，真正的分水嶺不在技術層，而在信用層。誰的信用在背書、誰的規則在約束、誰的利益在分配，這三個問題的答案，決定了每一種數位貨幣的天花板與地板。

常見問題（FAQ）

穩定幣和 CBDC 最大的差異是什麼？

穩定幣由私人企業發行（如 Tether、Circle），以國債等資產作為準備金擔保，不具法償地位。CBDC 由央行直接發行，是法定貨幣的數位形式，具有國家信用背書且無信用風險。兩者的核心差異在於「誰的信用在背書」。

代幣化存款是什麼？跟穩定幣有什麼不同？

代幣化存款是商業銀行將傳統存款負債，以代幣形式記錄在區塊鏈上。持有人的法律地位與一般銀行存款完全相同，享有存款保險保護。穩定幣則是發行商的無記名債權憑證，不受存款保險保護。另一個關鍵差異是：代幣化存款可以付息、可以參與信貸創造，穩定幣在 GENIUS 法案和 MiCA 下則被禁止付息。

為什麼穩定幣不能付利息？

美國 GENIUS 法案和歐盟 MiCA 都禁止穩定幣向持有者支付利息。美國的考量是將穩定幣定位為支付工具而非投資產品，同時確保準備金配置在美國國債以維護美元霸權。歐洲則擔心穩定幣付息會引發「存款搬家」效應，削弱商業銀行的存款基礎和信貸創造能力。

台灣有 CBDC 嗎？目前進度如何？

台灣央行在 2025 年啟動了批發型 CBDC（wCBDC）的概念驗證計畫，優先探索銀行間清算效率的提升。零售型 CBDC 暫不推進。同時，金管會正在研擬穩定幣相關專法，態度是「納管而非禁止」，具體法案框架仍在研議中。

延伸閱讀

• 台灣央行：資產代幣化世界之數位貨幣體系：存款代幣、穩定幣及 CBDC 扮演的角色（2025 年 6 月）

• BIS：Project Agorá 官方頁面

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一枚藍色代幣的前世今生：為什麼北捷要換掉它？

台北捷運的票務系統，每一次換代都踩在技術演進的節拍上。1996 年木柵線通車時用的是磁條票卡，刷久了容易消磁卡票，維護成本居高不下。2002 年悠遊卡上場，RFID 無線感應讓通勤族從此告別把票卡塞進機器的時代。到了 2007 年 5 月，那枚我們都熟悉的藍色塑膠代幣正式取代磁條票，內建 RFID 晶片，感應一下就能進站，簡單、直覺、耐用。

此後十幾年，北捷持續擴充支付選項：2016 年開放多卡通（一卡通、icash 等四家電子票證都能搭），2019 年底引入開放式支付（信用卡直接感應），2026 年 1 月再擴大 QR Code 行動支付乘車。換句話說，對於每天帶著悠遊卡或手機的通勤族來說，支付工具早就很多元了。

那為什麼還要動到那枚藍色代幣？

答案藏在「2%」這個數字裡。每日 200 萬人次的運量中，使用單程票的旅客大約只有 3.5 萬到 4 萬人，佔比約 2%。人數不多，但這群人背後拖著一條極度笨重的後勤尾巴。每枚代幣被乘客投入閘門回收孔後，站務人員要定期開機箱回收，集中裝袋送到清洗中心，用化學清潔劑洗滌、高溫消毒、強力風乾，再由機器重新寫入空白票證代碼，最後依各站庫存需求分裝配送。這套「逆向物流」每天都在燒水、燒電、燒人力。

再加上後疫情時代的衛生意識，代幣在一趟旅程中經過售票機、購票者的手、感應區等多重接觸點，即使回收後有消毒，民眾對「這東西到底乾不乾淨」的心理疑慮始終存在。

從管理者的角度看過去，邏輯很清晰：既然 98% 的旅客早就不用代幣了，不如把最後這 2% 也推上數位軌道，順便砍掉那條昂貴的清洗物流鏈。帳面上算起來，這步棋合情合理。

問題出在落地的那張「紙」上。

一張紙引爆三場戰爭

（一）環保打臉戰：「數位改革」的產物竟然不可回收

北捷推出的紙本 QR 單程票，材質不是普通紙張，而是熱感應紙（Thermal Paper）。這種紙的表面塗了一層對熱敏感的化學複合材質，通常含有雙酚 A（BPA）或雙酚 S（BPS）等酚類化合物作為顯色劑，所以售票機不需要墨水匣就能印出條碼跟票價。方便歸方便，但這層化學塗布讓整張票變成了環保的燙手山芋。

台北市環保局資源循環管理科對此說白：熱感應紙跟電子發票、ATM 明細表同類，完全不具備回收價值，民眾必須當作一般垃圾丟棄。也就是說，過去那枚代幣不管怎麼洗、怎麼消毒，至少是在封閉迴圈裡反覆使用；現在換成紙票，每日 3.5 萬到 4 萬張，用完直接進焚化爐或掩埋場。掩埋過程中，雙酚類物質還可能滲透進土壤和地下水。

北捷當然有話要說。他們搬出了生命週期評估的觀點：代幣看起來可重複使用，但維持那套循環的系統極度耗能，水、電、運輸燃油每天都在燒。紙票雖然多了終端固體廢棄物，卻一刀切斷了上游所有的後勤能源消耗。

這是一場「看得見的垃圾」與「看不見的碳排」之間的拉扯。支持者說這是兩害相權取其輕，反對者說一項打著「數位轉型」旗號的政策，最終落地產物卻是一張化學塗層紙，光是公關敘事就已經是一場災難了。

（二）使用體驗的斷裂：這張紙不像「票」，像「發票」

環保爭議之外，真正讓民眾有感的痛點在日常體驗。

紙本 QR 單程票拿在手上，尺寸、觸感、厚度都跟超商電子發票或 ATM 明細幾乎一模一樣。這件事看起來微不足道，卻觸發了一個很深層的行為反射：在大多數人的消費直覺中，這類薄薄的熱感應紙條屬於「看完就丟的無價值憑證」。拿到以後隨手揉進口袋、塞進包包夾層、甚至直接扔掉，都是非常自然的反應。

回想舊代幣的設計，物理邏輯其實很漂亮。那枚藍色塑膠幣長得像硬幣，握在手裡有重量感，人會本能地把它當成「有價物品」保管好。進站時感應一下（保留在手上），出站時投入閘門的回收孔（歸還），聽到清脆的落入聲，旅程結束。整個流程跟搭公車投零錢的邏輯完全一致，幾乎不需要任何學習成本。

新紙票打破了這套邏輯。進站掃完 QR code 之後，這張紙你得小心收好，在車廂裡保管幾十分鐘甚至一小時，出站時再拿出來掃第二次。偏偏熱感應紙最怕的就是摩擦和汗液，跟鑰匙放在同一個口袋裡刮幾下，或者夏天手汗沾上去讓油墨暈開，條碼一花就掃不過了。更麻煩的是，出站後沒有回收孔的設計，若是旅客掃完就隨手把廢紙丟在閘門旁邊，站體整潔瞬間惡化，清潔人員的工作量跟著暴增。

票券的「形態」會暗示使用者如何對待它。代幣像硬幣，人會放好；熱感應紙像垃圾，人會丟掉。系統設計如果忽略這層行為心理，使用者的直覺反應就會跟設計者的預期產生劇烈衝突。

（三）偶發族群的認知負擔加倍

還有一個容易被忽略的面向：最常買單程票的人，恰恰是對系統最不熟悉的人。

這 2% 的單程票客群，主要由三種人組成：偶爾搭捷運的高齡長者、國內外觀光客，以及臨時忘記帶卡的通勤族。過去的藍色代幣對這群人非常友善：投幣買票，拿到一枚摸得到的「硬幣」，進站感應，出站投孔，整套動作跟搭公車投零錢一樣直覺，不需要任何說明書。

換成紙本 QR 票之後，認知負擔直接翻倍。對高齡者來說，從售票機吐出來的那張紙條，長得跟超商找零時一起印出來的發票幾乎沒有區別。「這張要留著」這件事本身就違反了他們幾十年來對這類紙條的處理習慣。到了閘門前，「把條碼對準鏡頭掃描」跟過去「卡片放上去逼一聲」之間的操作落差也很大，尤其後方有人潮壓力時，掃不過的焦慮感會被瞬間放大。

對外國觀光客來說，問題更直接。一個剛下飛機、看不懂中文的旅客，從售票機拿到一張薄薄的熱感應紙，上面印著一堆他不認識的文字和一個黑白方塊。過去的代幣至少有明確的物理暗示：它是一枚「幣」，你會本能地握好它、感應它、歸還它。現在換成一張紙，旅客得自己搞清楚「這張要留到出站再掃一次」這個關鍵步驟，而且中途不能折到、不能弄濕、不能跟其他東西摩擦。對一個拖著行李箱、手忙腳亂的旅客來說，這張紙的存活率並不樂觀。

代幣時代留給偶發使用者的容錯空間很大：塑膠材質耐摔耐磨，丟在口袋裡隨便撞也不影響感應。紙本 QR 票把這個容錯空間壓縮到幾乎為零，偏偏承接它的又是最需要容錯空間的一群人。

管理者的最佳解 ≠ 使用者的最佳解：數位改革的盲區

拉遠來看，北捷這次紙本 QR 單程票引發的爭議，其實不只是一張票的問題，而是所有數位轉型專案都可能踩到的坑。

管理端的帳很好算。省下逆向物流的水電人力成本，減少代幣損耗的備品支出，把支付數據整合進智慧城市的資料池。4.5 億元的閘門重置工程攤開來看，長期營運效率的提升確實可以回本。

使用端的帳卻很難量化。一位高齡長者在閘門前慌張對準條碼的焦慮感，怎麼列進試算表？外國觀光客搞不懂這張紙要留到出站的困惑，要算在誰的體驗成本上？出站閘門旁邊滿地廢紙的市容觀感，又要記在哪個部門的 KPI 上？

這些「認知摩擦」不會出現在管理者的成本效益分析報告裡，卻會真真實實地出現在每一個旅客的體驗中。

更深層的問題在於載體的選擇。紙本 QR 票作為一種過渡方案，同時繼承了實體票的缺點（怕損壞、製造垃圾、需要保管）和數位票的缺點（需精準掃描、依賴光學辨識、前置操作繁瑣），卻沒有拿到任一邊的核心優勢。代幣耐摔耐磨可重複用，紙票做不到；手機 NFC 感應快速免掏票，紙票也做不到。它卡在兩個世界的中間，兩頭落空。

最好的科技，是讓你忘記它存在

7 月代幣全面退場的時間表已經定了，這條路大概回不了頭。短期內，北捷需要面對幾個急迫的功課：掃描鏡頭的辨識寬容度能不能再拉高，降低紙面反光或微幅折損導致的失敗率？出站區域能不能增設醒目的廢票收集盒，別讓閘門口變成垃圾場？熱感應紙有沒有不含酚類、可生物降解的替代材質？

但如果把視野拉長，紙本 QR 票注定只是一段過渡。真正的終局是讓支付「隱形化」：NFC 感應讓手機或穿戴裝置輕碰即過，帳戶式扣款讓進出站連掏東西都不需要，甚至生物辨識讓閘門自己認出你是誰。到了那一天，不會有人懷念任何一種「票」的形態。

北捷這次的改革，給所有推動數位轉型的人上了一課。數位化的 KPI 不能只看管理成本下降了多少，更要看使用者那一端的認知摩擦是否同步下降。如果改完之後，管理者的日子變輕鬆了，但使用者的日子變麻煩了，那這筆帳就還沒算清楚。

最好的數位體驗，是讓人完全忘記自己正在使用數位工具。北捷離這個目標，還有一段路要走。

量子運算 × 金融業！一分鐘速讀

• 定義與現狀：量子運算利用量子位元的疊加與糾纏特性，在特定問題上實現傳統電腦無法企及的運算效率；目前仍處於「含噪聲中型量子」（NISQ）時代，尚未達成大規模容錯。

• 金融三大戰場：衍生品定價、投資組合優化、演算法交易預測，是目前產業界最積極投入的三個方向。

• 最迫切的威脅：量子電腦未來可能破解現行 RSA/ECC 加密體系，「先竊取、後解密」策略已迫使全球金融業提前啟動後量子密碼學遷移工程。

金融業的算力焦渴症：三個結構性瓶頸

要理解量子運算為什麼在這個時間點成為金融業的焦點，必須先看清傳統算力正在哪些地方碰壁。

（一）蒙地卡羅模擬的時間暴力

金融機構在替複雜衍生品定價、計算風險值或執行壓力測試時，最常使用的工具是蒙地卡羅模擬（Monte Carlo Simulation）。原理是用電腦隨機生成數百萬條可能的市場價格路徑，然後統計這些路徑的平均結果。問題在於，要把定價誤差壓低一半，路徑數量就得翻四倍。數學上，這對應的是 O(1/ε²) 的時間複雜度，也就是精度每提升一個等級，運算量就呈平方級膨脹。

各大銀行這些年靠著 GPU 叢集和高效能運算在硬撐，但當衍生品結構越來越複雜（多資產、路徑相依、含隨機波動），光靠堆硬體已經逐漸逼近成本與時間的天花板。

（二）投資組合的「維度詛咒」

教科書上的投資組合優化是一個乾淨的二次規劃問題：在風險與報酬之間畫出效率前緣，找到最佳配置。然而，一旦加入現實世界的摩擦力，例如交易手續費、最小持倉單位、板塊權重限制、流動性約束，問題就會迅速膨脹為混合整數最佳化（Mixed-Integer Optimization），屬於 NP-hard 等級的難題。

在這種條件下，傳統電腦只能用分枝界限法或啟發式演算法（如遺傳演算法、模擬退火）去逼近可接受的解，但求解時間隨著資產數量與約束條件增加而急劇攀升。對需要頻繁再平衡的量化基金而言，「算得出來但算太慢」跟「算不出來」的差距並不大。

（三）資安的定時炸彈

第三個瓶頸看似跟算力無關，卻是目前金融業最焦慮的一環。現行的公鑰密碼體系（RSA、ECC）之所以安全，是因為傳統電腦要花上天文數字般的時間才能破解。但量子電腦上的秀爾演算法（Shor’s Algorithm）理論上可以在多項式時間內完成因數分解，直接瓦解這道防線。

更令人不安的是，具有國家級背景的駭客組織已在執行所謂「先竊取、後解密」策略：大量攔截並儲存目前在網路上傳輸的加密資料，等待未來量子電腦成熟後一次性破解。對金融機構來說，今天傳輸的客戶資料與交易紀錄，其敏感性可能延續數十年。Europol 主導的量子安全金融論壇估計，10 到 15 年內可能出現足以威脅現行加密的量子電腦，這意味著遷移工程必須現在就啟動。

三分鐘搞懂量子電腦：疊加、糾纏與干涉

量子運算的底層邏輯建立在三種反直覺的物理現象之上。以下用金融場景來翻譯這三個核心概念。

（一）疊加態：同時模擬千萬種市場情境

傳統電腦的位元（bit）只能是 0 或 1，就像一枚硬幣不是正面就是反面。量子位元（qubit）則像一枚被拋在空中、尚未落地的硬幣，同時處於正面和反面的加權組合之中。這種狀態叫做疊加（Superposition）。

疊加帶來的威力在於：當多個量子位元組合在一起，系統可同時表徵的狀態數量呈指數級擴展。兩個量子位元同時存在於四種狀態；三百個量子位元所能表示的狀態數目，超過了可觀測宇宙中所有原子的總和。用金融的語言來說，傳統電腦做蒙地卡羅模擬時必須逐一走過每條市場路徑，量子電腦則能在運算的初始階段，將大量的價格路徑「同時」載入一個巨大的量子狀態空間中處理。

（二）糾纏：捕捉資產之間的連鎖反應

量子糾纏（Entanglement）是愛因斯坦口中「鬼魅般的超距作用」。當兩個量子位元發生糾纏後，對其中一個的測量會瞬間決定另一個的狀態，無論它們相距多遠。

在金融市場中，全球資產的價格波動往往牽一髮而動全身。透過將代表不同資產變數的量子位元進行糾纏，量子演算法能夠在龐大的解空間中高效探索極端事件的連鎖反應。這對於跨市場風險傳染模型、資產共變異矩陣的計算，以及尾部風險的估計，具有結構性的優勢。

（三）干涉：淘汰次優解、放大最佳解

如果說疊加和糾纏提供了「同時探索海量可能性」的能力，干涉（Interference）則是讓系統收斂到正確答案的引擎。量子演算法透過精巧的電路設計，讓導向錯誤答案的計算路徑互相抵消（破壞性干涉），同時放大導向正確答案的路徑（建設性干涉）。

在投資組合優化中，這項機制能幫助系統快速過濾掉次優組合，以較高的機率收斂到全局最佳解，而非卡在傳統演算法常遇到的局部極值陷阱中。

量子電腦在銀行能做什麼？三大戰場的實測成果

理解了基礎原理後，接下來看金融業目前最積極投入的三個應用場景，以及各自走到了哪一步。

（一）衍生品定價與風險模型：QAE 的二次方加速

量子振幅估計（Quantum Amplitude Estimation, QAE）是金融界最期待的量子演算法之一。它的核心承諾是：相對於古典蒙地卡羅的 O(1/ε²) 複雜度，QAE 理論上可以把定價所需的路徑數從平方級降到線性級的 O(1/ε)，也就是所謂的「二次方加速」。

2019 年，Stamatopoulos 等人的研究以選擇權定價為例，在 IBM 量子硬體上驗證了 QAE 的可行性，並討論以誤差緩解技術降低噪聲影響。在更近期的試點中，摩根大通與 IBM 合作，利用一台 127 量子位元的閘道模型晶片執行 QAE 定價模型，實測結果顯示運算時間相較於摩根大通內部最先進的 CPU 基準線，縮減了約 100 倍。

不過，QAE 的電路深度與錯誤率要求遠高於其他量子演算法。要穩定執行振幅估計，通常需要邏輯量子位元與量子錯誤更正技術的支撐。換言之，這條路線的大規模實用化，要等到容錯量子電腦（FTQC）成熟之後，屬於中長期的佈局方向。

（二）投資組合優化：混合量子求解器讓「小時變分鐘」

相較於定價場景對容錯硬體的高度依賴，投資組合優化在目前的 NISQ 時代已經跑出了較具體的成果。關鍵在於「混合式架構」的成熟：把最棘手的離散選擇子問題交給量子處理器，其餘流程仍由傳統電腦負責。

西班牙金融集團 CaixaBank 與加拿大量子公司 D-Wave 的合作是代表性案例。CaixaBank 旗下的保險公司 VidaCaixa 將投資組合避險與配置問題，映射到量子退火器（Quantum Annealer）的混合求解器上。結果顯示，求解時間從原本的數小時大幅降至數分鐘，最高可縮短約 90%，同時提升了債券投組的內部報酬率（IRR）並降低避險所需資本。

另一個案例是花旗銀行（Citi）與量子軟體公司 Classiq 在 AWS 量子雲端平台上的合作。他們以 QAOA（量子近似最佳化演算法）處理投組最佳化問題，公開了具體的資源數據：等式約束電路需要 18 個量子位元、電路深度約 554 層；加入不等式約束後增至 22 個量子位元、深度約 656 層。團隊同時坦言，在 NISQ 條件下，量子方案是否能穩定超越古典方法仍是開放問題。

這些案例的共通啟示是：混合式架構把量子電腦定位為「協同處理器」，專攻傳統算力的瓶頸段，而非全面取代整條運算流水線。這是目前產業界最務實的落地路徑。

（三）演算法交易與市場預測：HSBC 的 34% 突破

2025 年，滙豐銀行（HSBC）發表了一項試點成果。該行與 IBM 合作，將量子與古典混合工作流應用於歐洲公司債的場外交易市場。在這個市場中，由於缺乏集中交易所的即時報價，銀行必須依賴內部模型來預測客戶詢價能否成交。

HSBC 的團隊透過雲端存取了 IBM 效能最高的 Heron 量子處理器，將生產規模的真實交易數據導入混合演算法。結果證明，量子硬體能有效從充滿雜訊的市場數據中萃取出隱藏的定價訊號，使模型預測成交機率的準確率比純古典方法提升了最高 34%。

這項試點的意義在於：量子電腦首度在一個「有明確商業 KPI」的任務上展現了可量化的價值提升。不過也必須留意，路透社與英國金融時報的報導均提醒，這些結果以歷史資料與特定市場條件驗證，外推到其他市場與時段的穩健性仍需進一步確認。

Q-Day 倒數計時：金融資安的量子生存戰

量子運算對金融業的影響有兩面：一面是算力加速，另一面是資安威脅。而後者的急迫性，遠比多數人以為的更高。

（一）「先竊取、後解密」的隱形戰爭

前面提到的「Harvest Now, Decrypt Later」策略並非理論假設，而是多國情報機構與資安組織公開示警的現實威脅。國際清算銀行在 2024 年的報告中，將量子威脅定位為金融體系必須提前轉換的系統性資安風險。原因很直接：金融資料的敏感性可能延續數十年，從央行政策通訊、跨國支付電文到客戶的財務紀錄，一旦今天的加密被未來的量子電腦攻破，後果將是系統性的。

Google 在 2024 年 12 月發布的 Willow 晶片實現了低於閾值的量子錯誤更正，微軟在 2025 年 2 月推出引入拓撲量子位元的 Majorana 1 處理器。硬體廠商的路線圖顯示，2030 年前實現百萬物理量子位元系統已成為明確目標。這些進展讓「Q-Day」（量子電腦能破解現行加密的那天）的時間窗持續收窄。

（二）NIST 的三把盾牌：PQC 標準正式上路

為了搶在 Q-Day 之前完成防禦部署，美國國家標準技術研究所（NIST）在 2024 年 8 月正式發布了首批三項後量子密碼學（PQC）標準。這三項標準為全球的加密遷移工程提供了統一的技術基礎。

美國國安局（NSA）的 CNSA 2.0 政策已要求相關單位從 2025 年開始啟動 PQC 遷移，紅線是 2035 年所有國安系統必須徹底禁用傳統公鑰演算法。英國國家網路安全中心（NCSC）也重啟了 PQC 試點計畫，主動協助企業進行密碼學盤點與遷移規劃。金融業作為高度互聯的跨境產業，遷移時間壓力尤其沉重。

（三）金融機構的實戰部署

率先行動的是 HSBC。2024 年 9 月，該行與 Quantinuum 合作，完成了全球首宗應用量子安全技術買賣代幣化實體黃金的試點。這項交易使用了後量子密碼學（PQC）搭配量子亂數產生器（QRNG），確保代幣化黃金在不同分散式帳本之間的安全移轉與互通。HSBC 同時加入了與英國電信（BT）及東芝合作的倫敦量子安全地鐵網路，試點量子密鑰分發（QKD）技術。

在多邊層面，BIS 在 2025 年推出 Project Leap，提出金融體系的「量子就緒」路線圖，包含四個階段：加密資產盤點、PQC 試點部署、治理架構建立、以及組織能力建構。這套框架強調，量子安全遷移的核心挑戰往往不在技術本身，而在於跨系統相容性、密碼敏捷性（crypto agility）以及治理流程的重建。

結論：短期防禦、中期實驗、長期收割

綜觀量子運算在金融業的發展，目前的格局可以用一句話概括：算力加速仍在等待硬體成熟，資安防禦則已刻不容緩。

在短期（1 到 3 年）的時間尺度上，金融機構最務實的行動是把量子安全（PQC 遷移與密碼敏捷性）列為第一優先。與此同時，挑選 1 到 2 個可回測的混合式業務用例做概念驗證，例如投組離散最佳化或交易預測，累積團隊經驗與內部決策者的信心。HSBC 與 CaixaBank 的案例提供了可參考的路徑。

中期（3 到 7 年），若量子硬體的保真度持續提升、錯誤緩解技術成熟，混合式 PoC 有機會推進到準生產階段。屆時的關鍵任務是建立量子與古典的編排平台、回測驗證框架，以及符合監理要求的審計證據鏈。IBM 公開談及於 2029 年前後邁向大規模容錯系統的目標，可以作為產業界的一個時間座標。

長期（7 到 15 年），假設容錯量子電腦逐步可用，高維蒙地卡羅（定價與風險批次運算）及大規模結算最佳化將是最有機會出現結構性算力優勢的主攻方向。同一時間尺度上，PQC 應已成為金融系統的預設基線，因為量子破壞性能力的時間窗與此高度重疊。

波士頓顧問公司預估，量子運算的長期經濟價值將在 2040 年前達到 4,500 億至 8,500 億美元。金融業因其對複雜數學模型與海量數據的極致依賴，被公認為最早感受到量子紅利的產業之一。但在那之前，真正決定勝負的，可能不是誰先用量子電腦跑出一個漂亮的回測數字，而是誰先把自己的加密基礎設施換好、把混合式架構搭好、把跨域人才養好。

量子運算對金融業而言，既是算力的革命，更是信任基礎設施的一次徹底重建。「在量子的世界裡，準備的價值遠大於預測。」

PayFi 來了！一分鐘速讀

• 核心概念：PayFi 是圍繞「貨幣時間價值」構建的鏈上支付金融體系，讓資金在移動過程中也能創造收益，實現 T+0 即時結算。

• 與 DeFi 的關鍵差異：DeFi 讓「閒置資金」生息，PayFi 讓「移動中資金」生息；前者追求資本收益最大化，後者追求支付結算效率與真實收益。

• 落地成績：Huma Finance 已處理超過 33 億美元融資且零壞帳、Zeebu 處理 57 億美元電信結算、Rain 年處理量達 30 億美元，PayFi 已從概念走向規模化應用。

什麼是 PayFi？從比特幣願景到貨幣時間價值的重新發現

2008 年中本聰發布比特幣白皮書時，開宗明義寫下的願景是「點對點的電子現金系統」。然而十餘年過去，加密貨幣的發展軌跡卻偏離了這個初衷。比特幣因價格劇烈波動、網路擁塞與手續費高昂，逐漸從支付媒介轉型為「數位黃金」的價值儲存工具。2020 年後興起的 DeFi 熱潮，雖然成功建立了無需中介的借貸與交易市場，但應用場景高度集中在加密原生資產的投機與槓桿操作，與實體經濟的日常支付需求之間存在明顯斷層。

轉折點出現在穩定幣技術的成熟。當 USDC、USDT 等與美元錨定的穩定幣年交易量突破 20 兆美元、規模已與 Visa 相當時，區塊鏈終於具備了承載大規模支付的基礎條件。2024 年 7 月，Solana 基金會主席 Lily Liu 在巴黎 EthCC 大會上首次系統性地提出了 PayFi（Payment Finance）的概念，將其定義為「圍繞貨幣時間價值構建的新型金融市場」。這個定義看似學術，實則直指傳統支付體系的核心痛點。

貨幣時間價值是金融學的基石概念，基本公式為 FV = PV × (1 + r)^n，意思是今天的一塊錢比明天的一塊錢更有價值，因為今天的錢可以拿去投資產生收益。在傳統金融體系中，這個價值通常體現在利率與投資回報上。問題在於，傳統跨境支付的結算週期動輒 T+2 甚至 T+5，資金在轉移過程中處於閒置與鎖定狀態，這段時間的價值完全被浪費掉了。

PayFi 的核心主張是透過區塊鏈的即時結算特性，將結算週期從數天壓縮至數秒，釋放這部分被壓抑的時間價值。對於依靠現金流周轉的中小企業而言，這意味著資金周轉率的大幅提升。更進一步，PayFi 允許「在途資金」在轉移的瞬間自動進入流動性池賺取收益，或者將未來的應收帳款代幣化以提前獲取流動性。

這創造了一種傳統金融難以實現的產品體驗。以「Buy Now, Pay Never」（現在購買，永不付款）的概念模型為例：用戶將資金存入 DeFi 借貸平台產生利息，當利息累積到足夠金額時，智能合約自動將利息支付給商家，用戶的本金則原封不動地返還。消費的成本由投資收益覆蓋，本金不受損失。這聽起來像是金融魔術，但背後的邏輯完全建立在貨幣時間價值的數學基礎上。

理解 PayFi 的另一個關鍵在於「可程式化資金流」的概念。傳統支付系統本質上只是數位化的帳本更新，錢從 A 帳戶減少、B 帳戶增加，僅此而已。PayFi 則將支付轉化為可附帶複雜邏輯指令的程式化行為。舉例來說，一筆跨境貿易款項在到達接收方錢包的瞬間，智能合約可以自動執行以下操作：撥付 10% 給物流供應商、20% 用於償還供應鏈融資貸款、30% 兌換為當地法幣支付薪資、剩餘 40% 自動存入鏈上國債協議賺取收益。這種高度自動化的資金處理能力，消除了傳統金融中層層中介的人工干預與對帳成本。

PayFi vs DeFi：兩種金融範式的本質差異

PayFi 與 DeFi 都建立在區塊鏈與智能合約的技術基礎上，也共享許多底層工具如流動性池與自動做市商（AMM）。然而兩者在設計哲學、經濟模型與目標市場上存在根本區別，理解這些差異是掌握 PayFi 獨特價值的前提。

從資金狀態來看，DeFi 的核心目標是提升「閒置資本」的效率。Aave、Compound 這類協議鼓勵用戶將資產鎖定在流動性池中，透過借貸或做市來產生被動收益。資金在這個過程中是靜止的，等待被他人借用或交易。PayFi 則專注於優化「移動資本」的流轉效率，關注的是支付的吞吐量、最終性與低延遲，目標是促進價值在不同主體間快速轉移，並在轉移過程中提供融資解決方案。

收益來源的差異更為關鍵。DeFi 的高收益率往往依賴代幣排放補貼，其價值支撐來自新資金流入與市場對代幣價格上漲的預期。這種模型在牛市中具有強大爆發力，但也伴隨極高的波動性，當市場情緒轉向時容易出現死亡螺旋。PayFi 的經濟模型則植根於實體經濟活動，收益來源包括真實支付流產生的交易手續費、匯差以及基於真實貿易背景的融資利息。這些收益雖然可能低於 DeFi 的投機性 APY，但具有抗週期性與可持續性，屬於機構投資者更青睞的「真實收益」。

目標用戶的差異也很明顯。DeFi 主要服務加密原生的個人投資者與套利機構，場景集中在交易、槓桿借貸與衍生品市場。PayFi 則直接面向實體企業、中小企業、跨國公司及一般消費者，解決的是薪資發放、跨境匯款、供應鏈採購、電信漫遊結算及企業費用管理等剛性需求。

為了實現企業級的支付金融服務，PayFi 領域的頭部協議 Huma Finance 提出了一套六層架構模型（PayFi Stack），將功能解耦並模組化。最底層是交易層，由高性能區塊鏈支撐，負責資產傳輸與狀態更新。Solana 憑藉其 Sealevel 並行處理技術，實現超過 2,000 TPS 的實際吞吐量，單筆交易成本低於 0.01 美元，確認時間僅需 400-600 毫秒，目前被視為 PayFi 的首選網路。往上是貨幣層，以穩定幣作為計價與結算單位；託管層採用多方計算（MPC）技術與帳戶抽象實現安全的資產管理；合規層整合鏈上身份（DID）與交易監控工具如 Chainalysis KYT，確保滿足各國反洗錢法規；融資層負責將支付流轉化為金融產品，包括 RWA 代幣化與信用評估引擎；最上層是面向終端用戶的應用層。

以下表格整理了 PayFi 與 DeFi 及傳統金融的關鍵差異：

PayFi 的真實應用：從跨境支付到「現在購買，永不付款」

PayFi 的理論已在多個垂直領域落地，並產生了數十億美元的實際交易量。以下透過四個代表性案例，說明 PayFi 如何解決具體產業的痛點。

Huma Finance × Arf：解決 4 兆美元的流動性陷阱

在全球跨境支付市場中，金融機構為了確保即時到帳，必須在目標國家的往來帳戶（中預先存入大量資金。這種「預付資金」模式導致全球約有 4 兆美元的資金被閒置鎖定，造成極大的資本效率浪費。一家位於墨西哥的匯款公司若要處理美國客戶匯往墨西哥的款項，必須先在墨西哥銀行存放足夠的披索，否則無法即時完成兌付。這筆預存資金在等待使用期間完全無法產生收益。

Huma Finance（PayFi 協議層）與 Arf（支付服務層）的合作提供了解決方案。運作機制如下：Arf 將其持有的跨境匯款訂單（應收帳款）進行代幣化，作為抵押品提交給 Huma 協議。Huma 的流動性池由全球投資者提供 USDC，即時向 Arf 發放短期貸款。Arf 利用這筆資金完成跨境結算，待收到匯款人的法幣後償還貸款。這實現了「按需流動性」（Liquidity On-demand），消除了預付資金需求。

成效相當顯著。截至 2024 年 10 月，該合作已處理超過 33 億美元的鏈上融資交易，且保持零違約記錄。結算速度從天級提升至秒級，流動性提供者則獲得了基於真實貿易背景的穩定收益。2025 年 5 月，Huma 與 Arf 宣布合併，合併後估值達 30 億美元，成為 PayFi 領域最大的整合案例。

Zeebu：顛覆電信運營商結算體系

全球電信運營商之間存在複雜的語音與數據漫遊結算需求。當你在國外使用手機漫遊時，你的本地電信商需要向當地電信商支付漫遊費用。傳統模式依賴人工對帳與 SWIFT 匯款，結算時間需要 3-5 天，手續費高達 3-5%，且面臨匯率波動風險。

Zeebu 構建了一個專為電信行業設計的 PayFi 生態系統。其代幣經濟學設計值得關注：Zeebu 發行 ZBU 代幣作為結算與激勵工具，運營商使用 ZBU 結算可享受費用折扣。協議引入 veZBU 機制，用戶質押 ZBU 可獲得治理權與更高的獎勵權重。此外，Zeebu 實施代幣銷毀機制，根據交易量定期銷毀 ZBU 以減少供應量。整體架構結合了鏈上結算的透明度與鏈下訂單匹配的高效性。

Zeebu 平台已處理超過 57 億美元的交易，結算超過 61,000 份發票。相比傳統銀行，結算費用降低了 60%，時間縮短至 30 分鐘以內。這展示了 PayFi 在特定垂直 B2B 市場的潛力，當一個產業的結算痛點足夠明確且參與者相對集中時，PayFi 解決方案的導入速度可以非常快。

Rain：企業支出的「邊花邊賺」

許多 Web3 項目與 DAO 擁有大量鏈上資產庫存，但日常運營如伺服器費用、差旅、廣告等需要法幣支付。頻繁將加密資產兌換為法幣並提現到銀行帳戶，手續繁瑣、費用高昂，還會產生稅務事件。

Rain 提供了一張由穩定幣支持的 Visa 企業信用卡。企業將加密資產（如 USDC）存入 Rain 的金庫，當員工刷卡消費時，Rain 墊付法幣給商家。與此同時，企業存入的資產在 DeFi 協議中產生利息。Rain 提出的「Buy Now, Pay Never」概念模型是這樣運作的：理想情況下，企業存入資產產生的 DeFi 收益可以用來自動償還信用卡帳單，使得本金不受損失。

舉個具體例子：企業存入 100 萬美元 USDC 到 Rain 金庫，年化收益率假設為 5%，每月產生約 4,166 美元利息。若企業每月信用卡支出低於這個金額，利息收益就足以覆蓋所有消費，本金完全不動。當然，實際操作中收益率會波動，支出也難以精確控制，但這個模型展示了 PayFi 如何將支付與投資融為一體。

Rain 作為 Visa 的主要會員，實現了 7x24 小時的鏈上結算，支持全球 1.5 億商戶。2026 年 1 月，Rain 完成 2.5 億美元融資，估值達 19.5 億美元，並宣布與 Visa 深化合作，加速鏈上信用卡的推廣。

BSOS：台灣供應鏈金融的 RWA 先驅

在製造業供應鏈中，供應商往往需要等待 60-90 天才能收到核心企業的貨款。傳統保理業務審核成本高，難以覆蓋長尾中小供應商，許多小型供應商只能承受現金流壓力或接受高利率的民間融資。

總部位於台灣的 BSOS 開發了 SUPLEX 平台，深度整合 SAP ERP 系統。透過與企業 ERP 的直接對接，BSOS 能夠確保貿易數據（發票、收貨單）的真實性與不可篡改性。這些數據被轉化為數位資產後，供應商可以選擇給予核心企業動態折扣以提前收款，或將資產打包出售給 DeFi 流動性池獲取即時資金。

BSOS 與 Huma Finance 的合作具有指標意義。透過這個合作，台灣及亞洲的製造業供應商可以接入全球流動性市場，獲得低成本的美元資金。過去只有大型企業才能享有的供應鏈融資服務，現在中小企業也能接入。BSOS 已與 Adidas、Intel 等大型企業合作，平台上完成了超過 2,000 萬美元的交易量，服務超過 350 家企業。

挑戰、風險與未來展望

儘管 PayFi 的願景宏大且已有實際落地成果，在邁向大規模採用的道路上仍面臨嚴峻挑戰。

監管碎片化是最大阻礙

全球監管環境呈現高度碎片化。在美國，雖然 2025 年推出了 GENIUS 法案試圖規範穩定幣，但在證券法適用性上仍存在模糊地帶，導致許多 PayFi 項目需要限制美國用戶參與。歐盟的 MiCA 法案提供了相對清晰的框架，但也帶來高昂的合規成本，尤其是對發行人和服務商的資本儲備要求。

新加坡與阿聯酋正在成為 PayFi 的避風港。新加坡金融管理局強調「負責任的創新」，對穩定幣與支付代幣採取相對開放的態度。阿聯酋則通過明確的虛擬資產法規吸引了大量企業設立區域總部。PayFi 企業必須在這些司法管轄區建立實體，並部署昂貴的 KYT（Know Your Transaction）系統以滿足合規要求。

信用風險與欺詐防範

PayFi 涉及將鏈下資產（如發票）引入鏈上，這帶來了經典的「預言機問題」與商業欺詐風險。企業可能偽造發票，或將同一張發票在多個平台重複融資。傳統保理業務依靠人工審核來規避此風險，但這種方式成本高且難以規模化。

解決方向包括鏈上信用評分與零知識證明，透過分析企業的鏈上現金流數據，如 Rain 卡的消費記錄、Zeebu 的結算記錄，協議可以構建不可篡改的信用畫像，實現算法風控。零知識證明則允許企業在不揭露完整財務資訊的情況下證明其信用狀況，兼顧隱私與風控需求。

技術風險仍需關注

PayFi 對區塊鏈的穩定性要求極高。Solana 在 2022 年曾發生多次宕機事件，雖然近年穩定性已大幅改善，但對於分秒必爭的支付業務，任何中斷都是不可接受的。此外，智能合約漏洞與跨鏈橋被駭風險依然存在。Huma 等協議採用多重審計與保險基金機制來緩釋這些風險，但無法完全消除。

2026 年及未來展望

展望未來，PayFi 將逐漸成為全球金融基礎設施的重要組件。根據 Messari 與 PolyFlow 的報告預測，隨著穩定幣流通量突破 2,300 億美元，以及傳統金融巨頭如 BlackRock、Visa 的深度介入，PayFi 將承載數兆美元的真實經濟活動。

一個值得關注的趨勢是 PayFi 與 DePIN（去中心化實體基礎設施網路）的融合。在未來，充電樁、5G 基地台、無人機等設備將擁有自己的錢包，它們之間的服務購買與收益分配將完全依賴 PayFi 協議進行自動化結算，無需人工干預。這種「機器經濟」的場景或許聽起來科幻，但技術上已經可行。

隨著監管框架的逐步清晰，PayFi 將從早期的「狂野西部」走向機構化。我們將看到更多合規協議提供標準化的 RWA 接口，讓養老基金、家族辦公室等傳統資本能夠安全地進入鏈上賺取收益。ISO 20022 標準與區塊鏈訊息的映射也將成為跨系統互操作的關鍵。

大麥克指數是什麼？一分鐘速讀

• 起源與定義：大麥克指數由《經濟學人》於 1986 年創立，以全球統一規格的大麥克漢堡價格，檢驗各國貨幣是否處於「合理」匯率水平。

• 理論基礎：指數建立在購買力平價（PPP）與一價定律之上——同一商品在不同國家換算後價格應相等，若存在差異則暗示匯率失衡。

• 可靠性爭議：大麥克指數簡單直觀，但受非貿易成本（租金、工資）、稅制差異與企業定價策略影響，作為精確工具並不可靠；經 GDP 調整後的版本則更具參考價值。

• 實務應用：該指數曾成功揭露阿根廷通膨數據造假，也反映了日圓近年的歷史性低估，成為觀察長期匯率失衡的輔助工具。

大麥克指數的背景知識

（一）誕生背景

在國際金融與宏觀經濟學的領域中，匯率的決定機制始終是核心議題之一。傳統的匯率決定理論，舉凡國際收支說、資產市場說以及購買力平價理論（Purchasing Power Parity，PPP）等，雖然在學術框架內提供了嚴謹的解釋，但對於非專業人士而言，往往過於抽象、且缺乏直觀的實證感受。正是在這樣的背景下，一種看似戲謔實則蘊含深刻經濟學邏輯的指標應運而生。

大麥克指數由英國《經濟學人》雜誌的編輯 Pam Woodall 於 1986 年 9 月首次推出。其初衷並非為了構建一個精確的匯率預測模型，而是作為一種「輕鬆」的工具，使晦澀難懂的匯率理論變得更加「易於消化」。《經濟學人》也坦言，這個指數「從未被打算用作精確的貨幣失衡衡量工具，只是為了讓匯率理論更容易消化」。

然而，經過近四十年的發展，這個指數已經超越了其最初的幽默屬性，演變為全球經濟學界公認的標準參照系，甚至衍生出了專門的學術術語「漢堡經濟學」（Burgernomics）。大麥克指數被納入多本經濟學教科書和學術報告中討論，而其他類似的趣味經濟指標也相繼出現，例如以星巴克中杯拿鐵價格比較的「拿鐵指數」和以 IKEA 傢俱價格比較的「Billy 書架指數」等，都顯示出大麥克指數的概念對大眾媒體的吸引力和影響力。

圖片來源：https://www.bworldonline.com/infographics/2025/07/21/686298/big-mac-index-peso-undervalued-by-50-4-vs-us/

（二）為何選擇「大麥克」？

在眾多商品中選擇大麥克作為基準並非隨意為之，而是基於其獨特的經濟學屬性。首先是高度標準化，根據麥當勞的全球營運標準，大麥克的成分在各國高度一致，包含了兩塊牛肉餅、特殊醬料、生菜、起司、酸黃瓜、洋蔥以及芝麻麵包。這使得它在某種程度上接近經濟學模型中的「同質商品」。

其次是廣泛的覆蓋率，麥當勞在超過 100 個國家設有門店，這為跨國比較提供了豐富的數據基礎。相較於官方 PPP 數據需要蒐集數千項商品價格，大麥克指數以一個商品作代表，大幅降低了數據收集的複雜度。

最後，大麥克是一種複合型商品。雖然這只是一個漢堡，但其生產過程涉及農業原料（牛肉、麵粉）、工業加工、能源消耗、店鋪租金、勞動力服務以及廣告行銷等多種投入。因此，大麥克的價格實際上反映了一個微型的「商品與服務籃子」，涵蓋了貿易財（食材）與非貿易財（服務與租金）的成本結構。

大麥克指數的理論核心

要深入評估大麥克指數的可靠性，必須回溯它的理論根基，即購買力平價理論（PPP）。

（一）一價法則的基本邏輯

大麥克指數的核心邏輯建立在「一價法則」（Law of One Price）之上。該定律主張，在沒有運輸成本和貿易壁壘（如關稅）的競爭性市場中，完全相同的商品在不同國家若以同一貨幣計價，其價格應該相等。如果存在價差，套利者將會從低價國買入並在高價國賣出，從而推動價格收斂。

舉例來說，如果一個大麥克在美國賣 5 美元，在英國賣 4 英鎊，而匯率是 1 美元兌 0.8 英鎊，那麼英國的價格換算後也是 5 美元（4 ÷ 0.8 = 5）。此時，一價法則成立，匯率處於均衡狀態。但如果實際匯率偏離了這個隱含匯率，就暗示著某一方貨幣可能被高估或低估。

（二）絕對 PPP 與相對 PPP

購買力平價理論可以分為兩種形式，絕對 PPP 與相對 PPP。絕對 PPP 是大麥克指數最初採用的形式，也就是直接比較兩國的物價水平。它假設匯率應等於兩國物價水平之比，如果 A 國漢堡價格高於 B 國，則 A 國貨幣被認為相對於 B 國貨幣高估。

相對 PPP 則關注的是「變化率」，它認為匯率的變動應抵消兩國通貨膨脹率的差異。雖然大麥克指數主要展示絕對價格差異，但分析師常通過觀察指數的歷年變化來追蹤相對 PPP 的動態，藉此判斷匯率是否朝向均衡方向移動。

（三）長期均衡與短期波動

經濟學界普遍認為，PPP 主要是一個長期均衡概念。因為在短期內，匯率受資本流動、利差交易、避險情緒以及地緣政治等多種因素驅動，往往會大幅偏離 PPP 水平。2024 年 8 月日銀升息導致日圓劇烈波動，就是短期因素主導匯率的典型案例。

大麥克指數的支持者認為，從長達數年或數十年的週期來看，匯率終將回歸到由基本購買力決定的水平；因此，大麥克指數常被視為識別「長期匯率失衡」的工具，而非短期交易的信號燈。許多實證研究也顯示，大麥克指數確實在長期內成功預測了匯率的修正方向，如歐元的升值趨勢與日圓的週期性波動。

大麥克指數的版本調整

大麥克指數的計算方法雖然簡單，但在過去幾十年中經歷了重要的修正，以提高其準確性和解釋力。

（一）原始指數的計算公式

原始指數的計算僅涉及簡單的算術除法，旨在計算「隱含匯率」並與實際匯率進行比較，步驟如下：

1. 第一步是計算隱含匯率，公式為：隱含匯率 = 當地貨幣的大麥克價格 ÷ 美國大麥克價格（美元計價）。舉例來說，如果美國一個大麥克售價 5.69 美元，而台灣售價為 75 新台幣，那麼隱含的 PPP 匯率為 75 ÷ 5.69 ≈ 13.18 TWD/USD。

2. 第二步是比較實際匯率，也就是將上述隱含匯率與當前市場實際匯率比較。如果隱含匯率低於實際匯率，表示用該匯率換算後某國大麥克價格較便宜，暗示該國貨幣被低估；反之，若隱含匯率高於實際匯率，則該國貨幣可能被高估。

3. 第三步是計算高估或低估幅度，公式為：估值偏差＝（隱含匯率 − 市場匯率）÷ 市場匯率 × 100%。

以下表格整理了 2024-2025 年部分國家的大麥克價格與估值狀況：

可以看出，依據原始指數，瑞士法郎長期處於被高估的狀態，意味著瑞士的物價對於持美元的消費者來說極其昂貴；而臺灣、日本和中國的貨幣則長期顯示被低估，反映了這些地區相對低廉的物價水平。

（二）原始指數的致命缺陷

原始指數面臨的最大批評在於它忽略了各國收入水平的差異。根據「巴拉薩-薩繆爾森效應」（Balassa-Samuelson Effect），高收入國家的生產率較高，導致非貿易部門（如服務業）的工資也較高，因此其物價水平理應高於低收入國家。

這個效應的運作邏輯如下：高生產力、高薪的製造業會推高富裕國家的整體工資水準，連帶使非貿易部門的成本與價格也較高。反之，低收入國家的物價水準偏低是正常現象。如果直接比較漢堡價格，發展中國家（如印度、中國）幾乎總是會顯示貨幣被「低估」，但這更多反映了收入與成本差異，而非純粹的匯率錯置。

（三）GDP 調整版指數的誕生

為了修正這一偏差，《經濟學人》在 2011 年引入了經 GDP 調整過後的指數。其方法論是利用回歸分析，建立各國大麥克價格與人均 GDP 之間的「最佳擬合線」，代表了在給定收入水平下，一個漢堡「應該售賣」的理論價格。

應用時，分析師將實際價格與理論價格進行比較。若實際價格高於理論價格則貨幣被高估，反之則被低估，這樣的調整極大地改變了對某些貨幣的評估。舉例而言，人民幣在原始指數中常顯示低估 40% 以上，但在考慮到中國的人均 GDP 相對較低後，其漢堡價格可能正好落在擬合線上、甚至有時顯示為微幅高估。GDP 調整版指數被認為更貼近各國貨幣的「公平價值」，對於那些因低成本而漢堡便宜的國家提供了更合理的估值參考。

大麥克指數的優點與侷限

儘管大麥克指數具有直觀性和廣泛的影響力，但在學術界和專業經濟分析中，對其「標準性」和「可靠性」的質疑從未停止。

（一）大麥克指數的優點

• 簡單直觀：只需比較單一商品的價格，即可粗略瞭解貨幣購買力差異。這種「一目了然」的特性使其廣為傳播，甚至被許多經濟學課程用來說明購買力平價的概念。

• 資料易得：麥當勞遍布全球超過 100 個國家，漢堡價格公開透明，易於收集比較；再者，它是實用的粗略指標，許多經濟學者雖知其簡化，但仍將其作為合理的現實世界 PPP 參考。在缺乏複雜模型時，大麥克指數提供了一種快速評估各國匯率偏離程度的方法。

• 吸引大眾關注經濟議題：由於指數新奇有趣且貼近生活，它讓艱深的匯率理論「有滋有味」，成為經濟學原理科普的絕佳工具。
  

（二）六大侷限性

1. 非貿易財的干擾
PPP 理論假設商品可以在國與國之間自由流動，但漢堡本身是「不可貿易」的。雖然其原料（牛肉、小麥）可以貿易，但漢堡的最終售價中包含了大量的非貿易投入，如勞動力成本（瑞士員工時薪遠高於印度）、租金與房地產、以及公用事業與服務費用等，這點是對大麥克指數最根本的理論挑戰。

聖路易斯聯邦儲備銀行的研究指出，由於非貿易成本在價格構成中佔比很高，大麥克指數反映的往往是各國的工資水平和生活成本，而非單純的匯率失衡。在臺灣，大麥克的價格相對低廉，主要是因為臺灣的人力與營運成本相對較低，而非央行刻意壓低匯率所致。換言之，我們吃漢堡的同時也在「消費」當地的工資和租金成本。

2. 稅制與貿易壁壘差異
大麥克指數採集的是零售價格，這意味著它包含了當地的消費稅或增值稅。歐洲國家的增值稅通常在 20% 左右，而美國各州的銷售稅較低、甚至為零。因此，這會人為地抬高歐洲國家的漢堡價格，導致歐元或英鎊看起來被高估；此外，進口關稅也會扭曲價格，如果某國對進口牛肉徵收高關稅，大麥克的成本就會上升，這並不代表該國貨幣被高估，而是反映出當地的貿易保護政策。

3. 企業定價策略不同
麥當勞在不同國家的定價策略可能各異，並不完全由購買力決定。某些市場採取「廉價大量」策略以提高銷量，而有些市場則定位為進口高價品或中產消費，因此定價較高。大麥克的價格往往反映了當地生產與配送成本、廣告營銷支出，以及最重要的：當地消費者願意支付的價格。

一個典型的例子是歐元區內部的法國與比利時，大麥克價格就曾有每個 1 歐元對 1.5 歐元的差距，但兩國麥當勞營運成本其實相仿，只是定價策略不同。這意味著相對價格差不全然反映貨幣價值，可能只是當地市場取態使然。

4. 地域覆蓋有限
大麥克指數僅能覆蓋麥當勞開設的市場，部分國家地區（特別是非洲許多國家）沒有麥當勞門市，因此指數無法提供全球普適的比較。這使得大麥克指數對某些新興或邊緣市場的貨幣失衡情況無從著手，也可能低估區域性因素的影響。

5. 產品標準化問題
即使同為「大麥克」，不同國家的產品實際上可能存在差異。舉凡印度的麥當勞不提供牛肉、以及各地漢堡的尺寸和配方略有不同等；此外，在部分新興國家，到麥當勞消費屬於較高檔的消費行為，需求相對小眾、且受社會地位影響。這種種因素都使得大麥克價格在不同國家的可比性下降，一定程度削弱了指數作為統一「商品籃子」的嚴格性。

6. 可能被人為操縱
由於大麥克指數聲名在外，某些情況下企業或政府可能干預漢堡售價以影響指數結果。

典型案例是 2011 年前後阿根廷的情況：當時外界質疑阿根廷官方通膨數據不實，《經濟學人》發現阿根廷的大麥克價格長期異常偏低，每年漲價幅度僅約 10%，遠低於實際物價漲幅。有報導指出，時任政府官員曾向麥當勞施壓，要求將大麥克價格壓低，導致在人為操控下讓指數顯示披索匯率被低估、通膨沒有那麼嚴重。據此，該事件凸顯了以單一商品價格作指標的脆弱性 —— 一旦價格不再由市場決定，指數的可信度也就蕩然無存。

對大麥克指數的解讀

• 學界：學者們大多將大麥克指數視為一個教學和研究的輔助工具，許多經濟學教材也會介紹該指數、以說明購買力平價的概念；然而，學界也普遍強調，大麥克指數本質上「並不適用於 PPP 理論的嚴格測試，因為漢堡並非可自由貿易的商品」。因此，學者更關注的是從這個指數中引申出什麼經濟現象，而非將其視為精確計量工具。

• 新聞媒體：普遍喜愛引用大麥克指數，但多以趣味性、通俗化的角度來呈現。財經新聞會用該指數排行來報導某國貨幣「全球最被低估」或「最被高估」，吸引眼球之餘也順帶解釋背後的經濟原理。

• 市場參與者：大麥克指數有時被引用來進行長期趨勢研判的參考，部分外匯分析報告會提及某貨幣依照大麥克指數被低估或高估多少，作為說明貨幣價值失衡的輔助論據。當指數顯示某貨幣被極端低估時，往往意味著下行空間有限，可能存在長期的升值潛力（Value Play）；當然，理性的投資人和決策者都明白大麥克指數的侷限，不會將其視同於 IMF 或 OECD 發布的正式平價指標。
  

綜上所述，大麥克指數是一個「不完美但極具價值」的經濟測量工具，它巧妙地將抽象的購買力平價理論與全球化的消費文化結合在一起。在使用該指數時，我們應當保持審慎的態度，關注長期而非短期，優先參考經 GDP 調整後的數據，並將其視為宏觀經濟分析拼圖中的一塊，而非全貌。

經濟現象千頭萬緒，一個漢堡不足以解釋全貌。然而，大麥克指數的價值就在於「以小喻大」：透過小小漢堡折射出匯率與物價的大道理。正如《經濟學人》當年創意推出時所言，它成功地「讓匯率理論變得更容易下嚥」，在嚴肅與輕鬆之間，取得了一個巧妙的平衡。

同場加映：其他有趣的替代指標

為了彌補大麥克指數的侷限性，金融機構和媒體開發了多種替代指標，試圖從不同維度衡量購買力平價。

（一）星巴克拿鐵指數

拿鐵指數（Latte Index）比較全球各地星巴克中杯拿鐵（Tall Latte）的價格。與大麥克類似，拿鐵也是「服務+商品」的組合，但有鑒於星巴克通常選址於城市黃金地段，因此更能反映城市的租金水平和商務成本。根據歷年數據，丹麥和瑞士的拿鐵價格通常居全球之首（約 6 美元以上），而巴西等地則較低（約 2.43 美元）。

不過，拿鐵指數也有其限制，也就是星巴克的品牌定位在各國的差異巨大。在美國，它就只是日常消費；但在某些發展中國家，它曾長期被視為輕奢象徵，定價包含著更高的品牌溢價，這可能導致指數誤判貨幣高估。

圖片來源：https://www.visualcapitalist.com/cp/mapped-the-price-of-starbucks-in-every-country/

（二）iPhone 指數

澳洲聯邦證券最初推出了 iPod 指數，隨後演變為 iPhone 指數（iPhone Index），瑞銀等機構也發布類似報告。與漢堡不同，iPhone 是高度可貿易的科技產品。它們在全球少數幾個工廠（如中國、印度）集中生產，然後運往世界各地。因此，iPhone 指數理論上更符合「一價定律」的假設，受勞動力成本差異的影響較小。

iPhone 指數的發現往往與關稅政策高度相關。如果 iPhone 在巴西或土耳其的價格極高（往往是美國的兩倍），這通常反映了極高的進口關稅和奢侈品稅，而非匯率本身的問題。瑞銀進一步將價格轉化為「工作時間指數」，例如蘇黎世的工人可能只需工作 21 小時就能買一支 iPhone，而馬尼拉或開羅的工人可能需要工作數百小時。這已轉變為衡量實際收入水平和貧富差距的指標，而非單純的匯率指標。

圖片來源：https://www.visualcapitalist.com/ranked-the-iphone-price-index-in-2025/

臺北捷運「乘車碼」正式上路

臺北捷運正式於今（2026）年 1 月 3 日開放 QR 乘車碼搭乘服務，全閘門皆導入信用卡與乘車碼等多元支付功能，提升旅客支付便利性。本次更新開放共 17 家業者的 QR 乘車碼系統，包括 TWQR 平臺共9家金融機構、悠遊付、iPASS MONEY、icash Pay、街口支付、全支付、玉山 Wallet、全盈+PAY 及台新 Pay。
*補充：LINE Pay Money 公司端表示系統開發與測試尚未完成，暫定將於 3 月份開放使用乘車碼，正式日期將另行公告。

（一）QR 乘車碼使用方式

旅客依照需求選擇電子支付 APP 中的「QR 乘車碼」掃描進、出閘門（注意：乘車碼跟付款碼是不同的喔！），進、出站需使用相同支付帳戶掃碼。若進站前，帳戶餘額為負值，則無法進站搭乘；若進站後帳戶餘額不足以支付當趟車資時，將由支付業者代墊一次。

（二）信用卡感應乘車

至於許多民眾敲碗以信用卡感應乘車的服務，也即將開始進行試營運。從 1 月 3 日起，由台新銀行及 Visa、Mastercard、JCB 等國際卡組織，進行為期半年的上線使用試營運，確保信用卡正式開放後交易安全，保障旅客權益；試營運期間，綁定台新銀行信用卡的 Apple Pay、Google Pay、Samsung Pay 等行動支付也可以進站搭乘。

北捷公司預計將在 7 月全面開放國內、外信用卡，除了 Visa、Mastercard、JCB 等卡組織外，再擴大支援銀聯、大來卡（Diners Club）跟發現卡（Discover），同時新增 Apple Pay ECP 功能。

推動轉型的三大結構性力量

要理解北捷為何在此刻投入鉅資重置閘門，除了長期民怨使然以外，也要檢視國際局勢與技術成本的交叉點。

（一）國際標竿城市的「數位焦慮」

倫敦地鐵早在 2014 年即證明，接受感應式信用卡（Contactless EMV）能大幅降低售票機的維護與現金處理成本；紐約 OMNY 與新加坡 SimplyGo 的成功，也給予了作為「智慧城市」的臺北市極大的同儕壓力。若捷運閘門仍只能以傳統方式刷卡進站、而無法跟上電子支付趨勢，對於自詡「國際級都會」的臺北市而言，將成為觀光體驗的重大斷點。

（二）觀光客的痛點：Bring Your Own Device

根據我國觀光署數據統計，自由行旅客人數逐年攀升。過去，外籍旅客抵達後必須兌換臺幣、購買悠遊卡，離境時還得面臨繁瑣的退費手續。在 ESG 永續營運與「支付平權」的理念下，直接支援旅客母國發行的 Visa、Mastercard 或 Apple Pay，是降低旅遊摩擦力的唯一解法。

（三）悠遊卡與 Apple 整合的長期僵局

悠遊卡跟 Apple 長期以來面臨難以整合的痛點，是業界公開的祕密。悠遊卡採用 MIFARE 規格，若要進入 Apple Pay 的交通卡選單（如 Suica），必須支付高額權利金或進行大規模晶片升級；據此，面對無解的商業談判，北捷採取了「繞道戰略」，也就是直接升級硬體支援 EMV 標準，表示 iPhone 用戶不再需要「虛擬悠遊卡」，而是能直接把「信用卡」當成車票。

解構北捷升級核心

（一）EMM 閘門腦袋的「大手術」

這次升級的核心，是由法國國防與航太巨擘泰雷茲（Thales）與臺灣神通資訊（MiTAC）共同操刀的「閘門電子主單元（EMM）重置案」。北捷全線共 1,500 座閘門都更換了主機模組，新系統採用了「雲端運算、邊緣驗證」的 ABT 架構。

• 延遲授權：信用卡感應時，閘門並不即時向銀行扣款，而是抓取「代碼化卡號（Token）」，確保在 0.3 秒內放行，後端再於離峰時段進行總量彙整與請款。

• 多媒介識別：新的讀頭必須在極短時間內判斷進來的是儲值卡（悠遊卡）、信用卡（NFC）還是加密條碼（QR Code）。

（二）台新銀行的「戰略性虧損」投資

在這次轉型中，金融機構的角色從「發卡方」變成了「場景爭奪者」。作為首階段得標廠商，台新銀行投入了巨大的權利金與行銷補貼資源（如新戶 10 次免費搭乘）。

• 戰略意圖：台新看中的不是微薄的手續費，而是數據；透過雙北每日 200 萬人次的通勤軌跡、結合 Richart 的數位帳戶數據，能建構出精準的「生活圈行銷」。

• 品牌佔領：在 Apple Pay ECP 功能測試期間，台新是唯一的「特權夥伴」，這對於品牌高端形象有不可估量的價值。

北捷新制社群反應

（一）關於 Apple Pay 的「緊箍咒」

最為廣大「果粉」詬病的，是即便 2026 年初開放乘車碼進站， iPhone 仍必須「解鎖過閘」。這涉及一項極其細緻的技術，也就是「增強型非接觸式輪詢（Enhanced Contactless Polling，ECP）」。

• ECP 的作用：它能發出特殊訊號，「喚醒」處於休眠或低電量模式的 iPhone。

• 延遲真相：雖然硬體已支援，但 Apple 交通卡功能的全球認證極其嚴苛。北捷必須證明在尖峰時刻 1,500 人湧入時，系統不會因為 NFC 訊號碰撞而卡死。

不過，北捷官方也預告，將於 7 月通過最終測試，新增 Apple Pay ECP 功能，可實現免解鎖、快速感應過閘的想像。

（二）操作繁瑣惹議

儘管北捷開放 QR 乘車碼拓展了更多元的支付方式，但因其操作步驟繁複，引來許多民怨。試想，若在通勤尖峰時段，遇到下大雨、手拿提袋、或後方有上班族催促等狀況，還需要「解鎖、開 App、點乘車碼、調亮度、抓感應角度」等多個動作，相較於傳統悠遊卡感應只需 1 秒，簡直是致命傷。北捷官方也加強宣導，應提前開啟手機、備妥 QR 乘車碼畫面，並適度調高螢幕亮度，才能「快速通關」，維護旅客通行順暢。

（三）常客優惠的差異

• 使用現行儲值卡（悠遊卡、一卡通、愛金卡）：享有常客優惠方案不變。

• 使用 QR 乘車碼：同享常客優惠，回饋金採跨月單一支付帳戶核算，並於次月 5 日撥入支付帳戶；需注意的是，使用不同支付工具或不同帳戶無法合併計算回饋金。

• 使用信用卡：受限信用卡營運安全規定，支付端不得保存交易卡號資料，無法記錄卡號、累計搭乘次數與金額，因此無法累計常客優惠。

結論：一場醞釀十年的改變

臺北捷運這次改造，是我國軌道交通史上最大規模的 IoT 升級案。2026 年 7 月，將面臨本次創新的「決戰時刻」—— 全卡別開放、ECP 上線，唯有系統穩定不卡關，開放的多元支付方式才有意義。綜觀來看，未來最令人期待的應該是完整 MaaS（Mobility as a Service，交通行動服務）架構的建立，若能整合跨運具的資料與系統，使旅客能以一站式平臺搞定所有行程規劃，將能創造更方便且經濟的公共運輸生活場景。

2026 年的北捷，不再只是一個運輸工具，而是一個巨大的數據實驗室。多元支付系統雖然增加了初期的合規與技術成本，但長遠來看，它是建立「數位信任」的基石。「當科技隱形於生活之中，才是真正的進化。」 臺北捷運的這一步，雖然遲到了十年，但走得極其紮實。

銀行公會 AI 新規範上路！一分鐘速讀

• 監管範圍：適用範圍擴大，運用客戶資料、金融服務、交易權益相關 AI 全數納管。

• 監管核心：告別一刀切：導入「風險基礎方法」（RBA），依六大因子對高低風險分級管理。

• 生成式 AI 的緊箍咒：強制「人機協作」（人類負最終責）與「資料圍籬」（強烈引導封閉式部署）。

解析監管升級的三大推手

要理解這場變局，我們不能將其視為孤立的行政行為。銀行公會之所以選在 2025 年來調整，背後有著不可逆的三大推手，迫使監管思維從過去的「觀察與嘗試」轉向「主動治理」。

（一）歐盟效應的擴散

歐盟《人工智慧法》（EU AI Act）正式生效，確立了全球 AI 監管的黃金標準。歐盟採用「風險分級」的監管架構，嚴格禁止社會評分系統，並對高風險 AI 施加如重稅一般的合規義務。臺灣作為全球供應鏈與金融體系的一環，若法規無法與國際接軌，將面臨巨大的法規套利風險與跨境合作障礙。本次修正中引進「風險基礎方法（RBA）」，其法理精神正是源自歐盟，確保我國金融業在國際舞臺上具備同等的治理水準。

（二）國內法制環境的成熟

隨著《人工智慧基本法》在立法院三讀通過，等同國家層級確立了 AI 發展的七大原則及風險分級框架；而金融業作為高度監管行業，必須率先示範。特別是在「標示義務」與「弱勢群體保護」兩項目上，新版規範要求金融機構必須明確告知客戶「你正在與 AI 互動」，並確保演算法不會對特定族群產生歧視，這是金融內規對齊國家母法的必然結果。

關於金管會先前關於金管會先前發布的「金融業運用人工智慧 (AI) 之核心原則與相關推動政策」，馬克也有寫過相關的文章喔，歡迎參考：https://www.markreadfintech.com/p/ai-1a8

（三）生成式 AI「不可控」的恐懼

傳統的規範僅止於基礎的監管，面對 ChatGPT 等生成式 AI 時常常無能為力。GenAI 的「幻覺」風險、黑箱決策過程，以及可能無意間洩漏機敏資料的特性，讓監管機構擔憂，倘若不現在立下規矩，銀行有可能因為一個聊天機器人的失言、或是一次錯誤的生成式程式碼，而引發系統性風險。

法規修正內容

本次修正屬於結構性的擴張，舊版規範多聚焦於核心帳務系統或重大財務影響，新版則將「資料驅動」的所有場景納入管轄。

（一）適用範圍的結構性擴大

根據修正條文，只要 AI 應用涉及以下四類情境，無論技術底層是傳統機器學習還是最先進的大型語言模型，都將被納入監管範圍：

1. 運用客戶資料之場景：即便 AI 僅用於銀行內部的行銷分析，只要涉及客戶個資（如消費行為標籤、刷卡地點），即受規範限制；此點直接衝擊了銀行內部的精準行銷與客戶畫像業務，屬於最顯著的擴張。

2. 提供金融商品建議：涵蓋機器人理財、投資組合再平衡演算法等；這類應用直接影響客戶財富，屬於高風險範疇。

3. 提供客戶服務：包括智能客服、語音助理等，規範要求必須確保 AI 的回應準確且無誤導性、並需揭露其非人類身分。

4. 影響客戶金融交易權益：包括授信評分模型（決定借不借錢）、核保系統（決定保不保）、以及詐欺偵測系統（可能導致帳戶凍結）等；這類應用涉及對客戶的「准入」與「權利剝奪」，是公平性審查的焦點。

（二）風險矩陣的建立：RBA 的具體實踐

「一刀切」的監管模式已經不再，此次修正的核心靈魂在於導入「風險基礎方法」（RBA），監管機構授權金融機構依據自身業務特性來建立科學化的「風險矩陣」。

銀行必須考量以下六大關鍵因子來評估 AI 系統的風險等級：

1. 對客戶或營運之影響程度：AI 判斷錯誤會賠多少錢？會不會害客戶貸不到款？

2. 個人資料之使用：是用去識別化的數據，還是生物特徵？

3. AI 之自主性程度：是全自動決策（高風險），還是僅提供建議、由人類做主（低風險）？

4. 系統複雜度：是簡單的決策樹，還是無法解釋的深度神經網路（Deep Learning）？

5. 受影響之利害關係人範圍：是影響全行客戶，還是僅限特定部門？

6. 救濟選項之完整性：當 AI 出錯時，客戶找得到真人申訴嗎？

用兩個實際情況來舉例：

1. 一個全自動化的「小額信貸審核系統」，使用客戶個資、無人工覆核、演算法複雜 ➜ 屬於高風險系統，需要董事會核准、獨立驗證，並建立持續監控儀表板。

2. 一個內部的「會議室預約建議系統」 ➜ 屬於低風險系統，僅需基本的資安控管即可。

（三）演算法公平性：拆解「數位歧視」

針對 AI 模型可能衍生的歧視問題，新規範列出必須審慎評估的「受保護特徵」，舉凡姓名、國籍、族群、出生地或居住所、年齡、性別等等。

這樣的「紅線」在實務上將帶來巨大衝擊。舉例而言，某銀行的授信模型發現「居住地（如特定偏鄉）」與違約率高度相關，進而導致該區域居民貸款核准率極低。在舊時代，這對銀行來說叫做「風險控管」；但在新時代，這可能構成「數位歧視」。

新規範要求，銀行必須證明使用這些特徵的「必要性」，否則必須尋求替代變數或進行「去偏見處理」。所有的評估結果、減緩作法及理由，都必須書面化留存，以備日後金檢時查核。

雙軌制與資料圍籬

有鑑於生成式 AI 的特殊性，本次修正特別為其開闢了專章，而這也成為許多銀行 IT 主管最頭痛的部分。

（一）雙軌治理策略

許多銀行採取「雙軌策略」：針對傳統「預測型 AI」與「生成式 AI」建立不同的治理軌道。生成式 AI 產出的內容具高度不確定性（如幻覺），因而被置於更嚴格的監控環境下，規範要求 GenAI 的應用需有更頻繁的覆核機制。

（二）資料圍籬與封閉式部署

能不能直接用 ChatGPT 寫信給客戶？答案是：不行，除非你有嚴格的資料圍籬。

規範強烈引導金融機構採用 「封閉型部署」模型，若必須使用公有雲，在傳輸過程中必須建立嚴格的資料圍籬，確保客戶的敏感個資（PII）不會被回傳給模型供應商進行訓練。這意味著銀行若要擁抱 GenAI，必須先解決資料落地與隔離的技術難題，將大幅增加 IT 基礎建設的成本。

（三）人機協作的最終防線

規範明確指出：「生成式 AI 產出之資訊，仍需由金融機構人員就其風險進行客觀且專業的管控」。這確立了「人機協作」的原則，意即銀行不能以「AI 出錯」作為免責理由。

舉例來說，若一位理財專員使用 AI 生成投資建議書，他必須親自審核內容，確認無誤導性資訊，方可發送給客戶；若建議書導致客戶虧損，銀行與理專得負起責任。

全生命週期治理

本次修正強調，AI 治理並非上線前的一次性審查，而是貫穿模型全生命週期的動態管理。規範將其嚴謹地定義為四個階段：

（一）系統規劃及設計

在工程師寫下第一行 Code 之前，合規就開始了。

• 預判：設計是否符合個資法？

• 定義成功：設定具體的效能門檻（如準確率需達 95% 以上）。

• 資料最小化：若公開資料已足夠，禁止蒐集非公開個資。

（二）資料蒐集及輸入

這是「垃圾進，垃圾出」的防守線。

• 資料多樣性：確保訓練數據具有代表性，避免因樣本偏差導致模型對特定群體預測失準。

• 來源合法性：必須詳細記錄「資料血緣（Data Lineage）」；若是購買第三方數據，必須審查其取得管道是否合法。

（三）模型建立及驗證

• 演算法選擇：除了效能，必須考量「可解釋性」。對於高風險場景，若深度學習模型的「黑箱」性質無法被解釋（即無法說明為何拒貸），則可能被禁止使用。

• 公平性測試：透過壓力測試，驗證模型對不同性別、年齡群體的輸出結果，確認無顯著偏差。

（四）系統部署及監控

上線不是結束，而是監控的開始。

• 模型漂移 ：市場環境會變（例如疫情發生、央行升息），過去準確的模型可能今天就失效了。銀行必須建立儀表板，一旦發現效能衰退，需立即啟動重訓或退場機制。

• 透明性揭露：當 AI 與消費者互動時，必須明確告知客戶並尊重其選擇權。

對金融市場的影響

（一）誰是贏家？

• 先行者銀行：如 第一銀行（已率先導入 RBA 於徵授信）、華南銀行（採行雙軌策略）、台灣企銀（成立跨部門 AI 委員會）。這些銀行早已將治理提升至戰略層級，新規範對他們而言只是「將既有流程標準化」，反而拉高了競爭門檻。

• 合規科技（RegTech）業者：提供模型監控、偏見偵測、資料血緣追蹤工具的廠商將迎來爆發期，因為人工審查已不可行，自動化工具將成為剛需。

• 金融消費者：權益獲得更實質的保障，減少被冷冰冰的演算法莫名拒貸或歧視的風險。

（二）誰是輸家？

• 資源不足的中小型銀行：合規成本暴增。要建立符合規範的「三道防線」（業務、風控、稽核）與採購監控系統，對 IT 預算是一大負擔。

• 過度依賴「黑箱」的 AI 供應商：供應商若無法提供「模型可解釋性報告」或「資料來源合規證明」，恐將被銀行採購名單剔除。

（三）組織變革：三道防線的落實

要落實上述規範，銀行內部權力將發生重組，「AI 治理委員會」將成為跨部門的權力核心。

• 第一道防線：業務與 IT ➜ 負責開發，並在流程中嵌入合規節點。

• 第二道防線：法遵與風控 ➜ 負責制定政策、審查風險分級、挑戰模型的假設，將掌握「否決權」。

• 第三道防線：內部稽核 ➜ 負責獨立評估治理有效性，必須具備「演算法審計」的技能。

結論

（一）數位信任：創新的護城河

2025 年銀行公會的修正案，標誌著臺灣金融業 AI 發展進入了「治理為重」的新階段。這套規範雖然增加了短期的合規成本，但長遠來看，它是建立「數位信任」的基石。邏輯很簡單：

因為 AI 權力擴大（決定誰能借錢），所以需要更嚴格的治理（RBA 與公平性）。唯有如此，社會大眾才敢放心地將財富交給演算法管理。

（二）從業人員最好的準備方式

1. 善用緩衝期，建立資產清冊：規範預留了一年的調整期，銀行應把握時間盤點現有的 AI 模型與數據資產，建立完整的 「AI 資產清冊」；必須先知道自己有什麼，才能知道風險在哪裡。

2. 投資自動化工具：面對龐大的模型漂移監控需求，別試圖用 Excel 或人工來做。導入 MLOps（機器學習維運） 與 RegTech 工具，才能實時偵測偏見與效能衰退。

3. 人才升級：這是最難的一步，銀行需培養「懂數據的法遵」與「懂法規的資料科學家」。填補這兩者之間的溝通鴻溝，是落實 RBA 的關鍵。

（三）2026 展望

隨著治理架構的完善，預計到 2026 年，臺灣金融業將從「AI 試驗」走向「AI 規模化」。屆時，具備高治理能力的銀行，將能推出更精準、更安全且符合倫理的普惠金融產品。這場監管風暴不是要扼殺創新，而是要篩選出「負責任的創新」。對於銀行而言，現在就是修築護城河的最佳時刻。

本文分析基於 2025 年銀行公會發布之修正文件與相關研究報告，實際執行細節請參閱各金融機構內部規章與主管機關最新公告。

日本升息邁向 0.75%！一分鐘速讀

• 告別通縮：日本結束 8 年負利率，核心是 2024-2025 年「春鬥」創 33 年新高的薪資漲幅（>5%），確認「薪資-物價」良性循環啟動。

• 幾家歡樂幾家愁：利率正常化使巨型銀行獲利激增，但中小企業破產潮與浮動房貸族月付金大增，形成兩極化衝擊。

• 全球資金大挪移：便宜日圓資金終結，「利差交易」面臨逆轉風險。2024 年 8 月「黑色星期一」股災為警示，日圓流動性收縮將持續牽動全球市場。

日銀宣布升息 0.75% 時代確立

2025 年 12 月 19 日，日本銀行（BoJ）的決策靴子終於落地，確定升息一碼、利率上調至 0.75%。這不僅是升息，更是日本貨幣政策正常化進程中的關鍵一役。

（一）毫無懸念的「鷹派」共識

日銀政策委員會以 9:0 全票通過，將政策利率從 0.5% 上調至 0.75%。這是自 1995 年以來，日本基準利率首次突破 0.5% 的門檻。更重要的是，會後聲明中刪除了對「美國經濟不確定性」的過度擔憂，並使用了強硬措辭確認「薪資與物價的良性循環」已經形成，顯示日銀內部對於「退出寬鬆」已無雜音。

（二）市場反應的悖論

為什麼宣布升息後，日幣卻暴跌？就在宣布升息後，市場出現了經典的「買預期，賣事實」（Sell the fact）行情，狀況包括：

• 匯市反轉：日圓不升反貶，迅速跌破 156 兌 1 美元關卡。原因在於總裁植田和男在記者會上的態度被解讀為「不夠急迫」，他強調實質利率（名目利率減去通膨）仍是「顯著負值」，且對於下一次升息的時間點含糊其辭（Data Dependent）。市場解讀這意味著日銀將維持「半年一升」的慢牛步調，令短線看多日圓的投機資金失望離場。

• 債市與股市：10 年期日本國債殖利率瞬間突破 2.0%，創下 20 世紀末以來的新高；但日股（日經 225）卻因日圓貶值利好出口而逆勢上漲。這顯示市場已迅速消化了升息衝擊，轉而擁抱企業獲利的基本面。

（三）政治與現實的妥協

選前被視為「升息殺手」的新首相高市早苗，最終選擇了默許。原因很簡單——比起升息帶來的經濟冷卻風險，「弱勢日圓」引發的進口通膨更是執政痛點。財務大臣在會前表示「政府與日銀無重大分歧」，標誌著政治壓力在通膨現實面前低頭。

前情提要：為什麼是現在？

要理解這場變局，必須先回到 2016 年。日本銀行（BoJ，下稱日銀）在時任總裁黑田東彥的領導下，為了對抗頑固的通縮，祭出「質化量化寬鬆加負利率」（QQE+NIRP）的猛藥。這套政策的核心邏輯是：「懲罰」銀行把錢存在央行（收取 -0.1% 利息），逼迫銀行把錢借出去給企業和消費者；同時透過殖利率曲線控制（YCC）把 10 年期國債利率壓在 0%，讓長期借貸成本低到不可思議。這樣的做法在當時或許是必要之惡，但副作用也極其明顯，包括銀行獲利被壓縮、市場價格機制失靈、殭屍企業靠著免費貸款苟延殘喘。

而讓現任總裁植田和男敢於由「鴿」轉「鷹」的關鍵，在於薪資與物價通膨性質的改變。過去日本的通膨多半是「輸入性」，對於經濟來說是種傷害。但 2024 與 2025 年的數據顯示，日本終於迎來了夢寐以求的「內需型通膨」：

• 春季勞資談判（春鬥）的歷史性突破：2024 年平均薪資漲幅達 5.28%，創下 33 年新高；2025 年預估也將維持在 5.3% 的高水準，證明企業終於願意將獲利回饋給員工。

• 服務業價格上揚：不同於商品價格受原物料波動，服務價格（如理髮、餐飲）的上漲通常反映勞動力成本的提升，這代表通縮心態已發生結構性逆轉。
  

當「薪資上漲 ➜ 消費增加 ➜ 物價溫和上升 ➜ 企業獲利增加 ➜ 再加薪」的良性循環被確立，負利率的歷史任務也就宣告完成。

核心解構：政策工具變了什麼？

日銀的「正常化」並非一步到位，而是採取極為謹慎的「走走停停」策略，三大核心工具的變革包含：

1. 利率：從「懲罰」回歸「調控」

• 過去（-0.1%）：商業銀行在央行的政策利率餘額（Policy-Rate Balance）會被扣錢。

• 現在（0.5% ~）：日銀將無擔保隔夜拆款利率作為主要政策目標，這意味著資金重新有了「時間價值」，市場預期終端利率將在 2026 年達到 1.0%-1.25%。

2. 殖利率曲線控制（YCC）：徹底退場
過去日銀是國債市場的「超級大買家」，只要 10 年期公債利率超過上限（例如 0.5% 或 1.0%），日銀就會無限量買進，導致其持有超過 50% 的日本國債（JGB），嚴重扭曲市場。2024 年 3 月後，日銀廢除了 YCC，雖仍保留靈活操作空間，但原則上讓長期利率回歸由市場供需決定。

3. 量化緊縮（QT）：極度緩慢的縮表

• 不同於美國聯準會（Fed）激進的縮表（讓債券到期不續作），日銀採取了「切香腸」式的減碼策略。其計畫將JGB 的購買規模從每月約 6 兆日圓縮減，每季減少 4000 億日圓，目標在 2026 年第一季降至每月 3 兆日圓。

• 補充：日銀持有大量國債，如果出售得太快，殖利率飆升不僅會讓持有大量債券的區域銀行倒閉，更會讓背負巨額債務的日本政府利息支出爆炸，因此必須緩慢縮減。

產業衝擊波：誰是贏家？誰是輸家？

利率正常化像是一道強光，照出了日本經濟體質的真實面貌；這不僅是總體經濟的變動，更是產業與個人財富的重分配。

（一）銀行業

升息對銀行業的影響呈現極端的 K 型走勢。

• 贏家：對於三菱日聯（MUFG）、三井住友（SMBC）和瑞穗（Mizuho）等巨頭來說，這是黃金時代的回歸。
  1. 利差擴大：隨著短期利率脫離負值，存放在央行的準備金開始生息，浮動利率的企業貸款收益也大幅增加。數據顯示，三大銀行集團在 2024 財年的淨利息收入增長了 19.5%，整體淨利激增 33.2%。
  2. 避險能力：大銀行有能力透過利率交換等衍生性商品，對沖持有債券跌價的風險。

• 輸家：區域銀行與信用金庫
  1. 債券跌價陷阱：為了在負利率時期尋求收益，許多地方銀行買入了大量長天期、固定利率的債券。如今利率上升，這些債券的價格大跌，導致帳面上出現鉅額的「未實現損失」。
  2. 存款流失：隨著利率回歸，存戶對利息變得敏感。調查顯示，約 35% 的存戶開始將資金從利息低的地方銀行，搬移到提供更高利率的純網銀。

（二）企業界

升息最不利的群體莫過於企業界，日本政府長期以來透過「零零貸款」（無利息無擔保）延續了許多缺乏競爭力企業的壽命；但如今，保護傘收起來了。

• 破產潮來襲：根據 Teikoku Databank 統計，2024 年企業破產數預計突破萬件，2025 上半年破產數更創下 12 年來新高。

• 三大痛點：
  1. 人手不足：中小企業無力負擔 5% 以上的加薪幅度，導致人才流失。
  2. 物價高漲，又無法將原物料成本轉嫁給客戶。
  3. 利息負擔：隨著「零零貸款」寬限期結束，加上浮動利率上升，那些靠借貸度日的「殭屍企業」終於撐不住了。
  

從經濟學角度看，這是種痛苦但必要的「新陳代謝」，將迫使勞動力和資本從低效企業流向更具生產力的部門，長期來看有助於提升日本的潛在增長率。

（三）家庭

利率上升，對不同世代的日本家庭來說，感受截然不同。

• 房貸族（年輕世代）：夢魘
  日本房貸市場有個特殊的結構，過去十幾年來的浮動利率低至 0.3%-0.4%、幾乎不動（不會有購屋族選約 1.2% 的固定利率），因此約七至八成的房貸是浮動利率。
  
  就在日銀公布升息訊息後，日本三菱 UFJ（MUFG）與瑞穗銀行（Mizuho）率先宣布，將影響浮動房貸利率的「短期優惠貸款利率」（Short-term Prime Rate）從 1.875% 上調至 2.125%，利率大幅跳升。對於背負高額房貸的 30-40 歲家庭而言，將導致每月可支配收入顯著縮水，進而抑制生活消費。
  
  雖然日本房貸有「5 年規則」（前 5 年月付金不變），但隨著基準利率墊高，每月還款額中「償還利息」的比例將大幅增加、而「償還本金」的比例縮水。這顆隱形炸彈將在 5 年後重設還款額時引爆，屆時許多年輕家庭恐怕會面臨資產負債表的重擊。

• 儲蓄族（高齡世代）：福音
  相對地，握有大量存款的 60 歲以上高齡族群，終於迎來了利息收入。預估升息將使日本家庭部門整體的年利息收入淨增加約 1.5 兆日圓，是從年輕借貸者向年長儲蓄者的財富移轉。
  

全球連鎖反應

為什麼日本升息消息一出，美國華爾街、甚至臺灣幣圈都要緊張呢？原因在於「日圓利差交易」。簡單來說，全球投資人借入極低利率的日圓（借貸成本趨近 0%），然後換成美元或其他貨幣，去投資高收益的資產（如美債、美股、墨西哥披索，甚至是比特幣），因此日圓實際上扮演了全球金融市場的「流動性提供者」。

不過，2024 年 8 月 5 日的全球股災，就是一次經典的「反噬」。當時日銀意外升息至 0.25%，加上美國就業數據疲軟，導致日圓兌美元匯率急劇升值；這個狀況瞬間擠壓了利差交易的獲利空間，迫使投機者大規模平倉（賣出海外資產、買回日圓還債），造成日股單日暴跌 12%（創 1987 年以來最大跌幅），比特幣與科技股同步跳水。

國際清算銀行估計，當時潛在的利差交易規模高達 40 兆日圓。隨著日銀目標將利率正常化至 1.0% 以上，這種「日圓升值 ➜ 全球去槓桿 ➜ 資產下跌」的劇本，未來兩年仍可能反覆上演。

未來展望

站在 2025 年底回望，日本終於走出了長達三十年的通縮防禦工事，但前方的路依然布滿荊棘。2026 年的路徑可能會如何發展呢？

華爾街與日本主要投行（如高盛、野村）普遍預期，日銀的下一步將是「停看聽」。下一次升息最快可能落在 2026 年 6 月或 7 月，屆時日銀將確認 2026 年「春鬥」薪資談判的成果，再決定是否將利率推向 1.0%。目前市場共識的「終點利率」（Terminal Rate）約在 1.25% 至 1.5% 區間，這意味著日本不會複製歐美的激進升息；但在全球降息潮中，日本「逆勢升息」的獨特步調，仍將是 2026 年全球資金流動最大的變數。

日本的這場「利率正常化」實驗，本質上是一場壓力測試。短期內，我們將看到殭屍企業加速退場、房貸族勒緊褲帶；但若能撐過這段陣痛期，讓資金成本回歸合理，篩選出真正具備競爭力的企業，這將是日本經濟體質「轉大人」的必經之路，日本或許有機會真正告別「失落的三十年」。

立法時程：專法落地後的過渡期

目前的監管架構正處於典範轉移階段，將由現行的《洗錢防制法》聲明制，轉向以風險為基礎的全面許可制。金管會預計於 2025 年將《虛擬資產管理條例》草案提報行政院審查，並與法務部及中央銀行進行跨部會協商，目標在年底前送入立法院完成三讀程序。

法案通過後，金管會將於 2026 年上半年展開約 8 項子法的研擬工作，涵蓋發行商資格、儲備資產查核標準及資安規範。針對境外業者如 Tether 或 Circle，專法上路後若欲經營臺灣市場，必須在臺設立分公司並申請牌照，法規預計提供約 15 個月的過渡調整期，未合規者屆時將面臨刑事責任。

發行策略：為什麼採「銀行優先」？

金管會主委彭金隆明確指出，為降低系統性風險，初期將由「金融機構」優先試行。銀行受《銀行法》與巴塞爾協定（Basel III）監管，具備完善的資本適足率與流動性覆蓋率（LCR），能最大程度避免類似 Terra/Luna 崩盤或 FTX 挪用資產的事件重演。
此外，穩定幣的核心價值在於「按面值贖回」。銀行具備直接存取央行準備金與同業拆借市場的能力，在面臨大規模贖回時，流動性緩衝能力遠高於一般科技公司。銀行發行的穩定幣也能更容易與現有的財金公司跨行清算系統對接，實現法幣與數位資產的無縫轉換。

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監管紅線：雙首長制與利息禁令

草案參考歐盟 MiCA 架構，並針對臺灣環境設下嚴格紅線。首先是雙首長監理機制，穩定幣發行雖由金管會許可，但必須「洽商中央銀行意見」。央行擁有實質審查權，以確保發行規模不會影響貨幣供給額（M2）與匯率穩定；其次，發行人必須維持與發行流通量等值的法幣準備金（1:1）。儲備資產須信託於第三方機構，與發行人的自有資產完全隔離，若發行人破產，持有人擁有優先受償權；最後，為避免穩定幣被視為存款而引發資金脫媒，法規將禁止發行人向持有人支付利息，促使銀行業者的收益模型轉向手續費與企業金流服務。

銀行業佈局：託管先行，結盟國際

在法規正式落地前，銀行業已透過「業務試辦」與「策略聯盟」搶先佈局基礎設施。金管會已核准凱基銀行、中國信託銀行及聯邦銀行試辦虛擬資產保管業務，藉此學習私鑰管理與多方計算（MPC）技術，視為發行穩定幣的技術前哨戰。

國際合作方面，凱基銀行於 2025 年與全球最大穩定幣商 Tether 簽署合作備忘錄（MOU），聚焦利用 USDT 的高流動性解決跨境支付痛點，並提供合規的法幣出入金通道。交易所 XREX 則串接遠東商銀與凱基銀行，建立「法幣託管」加上「幣託管」的雙重閉環，為未來銀行發行穩定幣提供了實務運作的參考模型。

商業場景：B2B 支付與供應鏈金融

不同於零售市場的交易炒作，臺版穩定幣的初期戰場在於解決企業端（B2B）的痛點。傳統 SWIFT 匯款需時 1 至 5 天，且手續費高昂；穩定幣可實現 T+0 即時到帳，大幅提升資金周轉率，特別適用於進出口貿易頻繁的臺灣製造業。

透過智能合約，企業可設定「貨到付款」自動執行機制，降低國際貿易中信用狀（L/C）的開立成本與信任門檻。此外，供應鏈金融也將迎來創新，企業應收帳款可被「代幣化」，投資人以穩定幣即時買入這些代幣，供應商則能立即收到貨款，解決傳統貼現流程冗長的問題。

央行戰略：CBDC 與穩定幣的雙軌並行

中央銀行總裁楊金龍定調未來支付體系採「雙軌制」，持續研發中央銀行數位貨幣（CBDC）同時納管私人穩定幣。央行規劃將建立「代幣化金流試驗平台」，利用批發型 CBDC 作為不同銀行發行之「代幣化存款」或「合規穩定幣」之間的最終清算資產。此架構類似國際清算銀行（BIS）提出的 Unified Ledger，確保不同銀行發行的穩定幣之間維持 1:1 的平價兌換，避免出現貨幣折價風險。

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臺灣穩定幣邁入關鍵執行階段

隨著《虛擬資產管理條例》（VASP 專法）的立法腳步，我國金融體系正從傳統的「帳戶基礎」穩步邁向「代幣化基礎」。金管會採行「銀行優先」的發行策略，旨在藉由《銀行法》與巴塞爾協議（Basel III）的既有框架，確保系統性風險降至最低，並保障用戶的資產能按面值贖回。此策略利用銀行完善的資本適足率與流動性覆蓋率，來實現穩定幣「按面值贖回」的核心價值，並更容易與現有跨行清算系統對接。

在「雙首長監理」與「利息禁令」等嚴格紅線下，未來臺版穩定幣將被導向提升金融效率而非投機炒作。其初期核心價值將體現在企業端（B2B）的跨境支付與供應鏈金融創新，有效解決傳統金融中結算速度慢、手續費高的痛點。同時，中央銀行定調「CBDC 與私人穩定幣雙軌並行」的戰略，將透過代幣化金流試驗平台，確保所有合規穩定幣能維持 1:1 的平價兌換。

LINE Pay Money 上線了！一分鐘速讀

• 世紀分手，正式獨立：LINE Pay 正式上線自營的電子支付服務「LINE Pay Money」，結束與一卡通長達七年的獨家掛鉤。

• 資金不移轉，帳戶需重開：舊有的 iPASS MONEY 餘額不會自動轉移至新帳戶，舊戶需重新進行身分驗證才能開通新服務。

• 法規觸發點：變動的核心原因在於《電子支付機構管理條例》中「日均餘額 20 億元」的強制升級條款，迫使 LINE 必須走向合規自營之路。

前情提要：拆夥的原因？

LINE Pay 與一卡通拆夥並非單純的商業決策，背後存在一個關鍵的法律推手 ——《電子支付機構管理條例》。根據現行法規，第三方支付業者（如早期的 LINE Pay）僅能執行「代收代付」業務，不能涉及儲值與轉帳。法規同時設有一個成長天花板：當第三方支付業者代理收付實質交易款項的日平均餘額超過新台幣 20 億元時，必須向金管會申請升格為「電子支付機構」。這項規定的核心在於風險控管，若一家公司暫存的客戶資金規模過大，若缺乏足夠的資本額與內控機制，一旦發生倒閉或挪用，將引發系統性金融風險；而升格為電子支付機構後，業者需接受更嚴格的金融監理。

LINE Pay 在臺灣的市場滲透率極高，業界估計其透過一卡通處理的交易規模早已超越 20 億元的門檻。LINE Pay 面臨必須升級的合規壓力，無法繼續僅依靠「第三方支付」的身份營運。過去 LINE Pay 選擇與一卡通合作，屬於一種代理模式的策略性妥協，讓用戶在不更換 APP 的情況下使用儲值轉帳功能。隨著規模擴大，代理模式在合規上難以為繼，申請自家的電子支付執照成為唯一的解決方案。

此外，對於數據的掌握權是拆夥的另個關鍵因素。在舊有的合作架構下，雖然介面屬於 LINE Pay，底層的用戶實名資料（KYC）與金流紀錄實際上掌握在一卡通手中。如今透過成立全資子公司「連加電支」，LINE Pay 將獲得兩大優勢：

• 掌握核心數據：直接擁有用戶的實名認證資料與完整的金流軌跡。這對於未來發展精準行銷、微型信貸或理財商品提供了必要的數據基礎。

• 提升系統穩定性：過去 LINE Pay 發生轉帳延遲或錯誤時，常因涉及與一卡通系統的介接而難以即時排解，自建系統將賦予 LINE Pay 對技術架構的完全控制權。

LINE Pay Money 的 6 大亮點功能

金管會於今（2025）年 7 月核准 LINE Pay（連加網路商業股份有限公司）申請設立專營的電子支付機構，全新的 LINE Pay Money 已於 12 月 3 日上線。為了吸引用戶，LINE Pay Money 祭出優惠措施，包含三年合作銀行提領免手續費等。服務上線 70 小時內，LINE Pay Money 的開通會員數就已突破 100 萬，創下臺灣電子支付最快速突破百萬會員的紀錄。

新上線的 LINE Pay Money 除了原有的代付、代收以外，也保留原有的「轉帳、儲值、支付」功能。也就是說，升級後的 LINE Pay 不再只是中介品牌，而是擁有完整電子支付系統的整合平臺。LINE Pay Money 的 6 大亮點功能含括：

1. 好友聊天室即時轉帳：LINE Pay Money 將保留用戶頻繁使用的轉帳功能，可以透過 LINE 好友或聊天室即時完成轉帳、收款、發送紅包與分帳等服務。

2. 儲值與提領：用戶可以連結銀行帳戶進行儲值與消費、也能將餘額提領回銀行，首波共有 19 間合作銀行，包括國泰世華、中國信託及台北富邦等。

3. 生活繳費：用戶可經由 LINE Pay Money 繳納水電、停車等生活費用，並可選擇以餘額或信用卡扣款。

4. 交通服務：LINE Pay 預告將整合乘車碼，於 12 月 15 日首先在高雄捷運開通，用戶可直接使用帳戶餘額和點數搭乘大眾運輸。

5. LINE POINTS 與行銷活動銜接： LINE Pay Money 標榜消費可同步累積 LINE POINTS、並可搭配使用現有的 LINE Pay 優惠券及行銷活動，創造更有感的多元回饋生態。

6. 信用卡綁定轉移： LINE Pay 已綁定的信用卡資訊將無縫移轉至 LINE Pay Money 電支服務中，用戶無需重新綁定，即可繼續以信用卡在全臺 LINE Pay 支付據點消費。

必須補充一下，如果原本就是 LINE PAY 的使用者，不會用到儲值、轉帳等電子支付功能，那麼不一定要註冊 LINE Pay Money，註冊與否也不會影響到第三方支付 LINE Pay 原本的使用。

舊戶必看：餘額提領時間點

由於連加電支（新）與一卡通（舊）屬於兩個獨立的法人實體，受限於《個人資料保護法》與金融法規，雙方的帳戶資料與資金無法自動互通，原本在 iPass Money 的資金並不會自動轉移至 LINE Pay Money 帳戶。用戶需留意以下兩個時間點：

• 2025/12/03 至 2025/12/31：為官方規劃的轉換期，LINE App 內的 iPASS MONEY 功能將被凍結，相關服務逐步移轉至 LINE Pay Money 平臺。

• 2026/01/01 起： LINE APP 內將完全移除 iPASS MONEY 入口，若仍有餘額未提領，必須下載 iPASS MONEY APP才能處理。

簡單來說，iPASS MONEY 與 LINE Pay Money 兩個支付工具未來將以不同模式營運，前者由一卡通提供服務、後者則由 LINE 公司繼續運作，雙方不存在接軌與移轉機制，用戶必須依照期程手動提領原本 iPASS MONEY 中的餘額，以避免權益損失。

*補充：iPASS 一卡通的官網強調，原先在 LINE Pay 錢包中的 iPASS MONEY 功能，將於 2026 年 1 月 1 日起轉移至「一卡通iPASS MONEY」APP上，服務異動將不會影響用戶的 iPASS MONEY 帳戶餘額。

臺灣支付市場的整合與競爭

LINE Pay 與一卡通的分手，也預示了臺灣電子支付市場版圖將從合作擴張走向垂直整合。

取得電支執照後，LINE Pay 補齊了從流量入口到金流核心的拼圖。結合 LINE Bank（純網銀）與連加電支，LINE 集團在臺灣建構了完整的金融護城河。LINE Pay 掌握龐大用戶數據後，將有能力推出先買後付（BNPL）、微型保險或基金投資等產品，進一步將流量變現。

至於一卡通，失去流量入口後，則必須轉向場景競爭。一卡通的核心優勢在於交通票證與繳費通路，透過推動「TWQR」（臺灣共用 QR Code）標準，一卡通正在試圖打破單一 APP 的限制，讓用戶在任何支援 TWQR 的場景都能使用 iPASS MONEY。

在這樣的轉變下，電子支付市場短期內將出現 APP 碎片化的現象，用戶需適應不同的轉帳路徑；長期來看，全支付、街口支付與獨立後的 LINE Pay Money 將瓜分零售消費場景，而一卡通則可能固守交通與規費領域。總而言之，LINE Pay Money 的上線與一卡通的獨立，雖然帶來短期的適應成本，卻是臺灣金融科技產業走向成熟的必經過程；聚焦未來，競爭模式將考驗數位體驗的完整性與數據應用能力，掌握全方位的使用優勢，才有機會成為臺灣電子支付領域的霸主。

赴美上市四條路怎麼選？一分鐘速讀

• 案例對比 — Klook 選傳統 IPO，市場預期募資規模約3至5億美元以支持擴張；奧丁丁選直接上市，成為亞洲首家此途徑在 Nasdaq 掛牌的金融科技公司。

• 傳統 IPO — 承銷費4-7%、耗時6至12個月，但募資確定性最高。Klook 聘高盛等三大投行承銷，鎖定機構投資者。

• 直接上市 — 省承銷費、無股權稀釋，但股價波動劇烈。奧丁丁參考價10美元開盤，收盤飆至55.55美元，一度觸發熔斷機制。

• SPAC 合併 — 3至4個月快速上市，但隱藏高額稀釋成本。2024年 SEC 新規要求目標公司承擔共同註冊人責任、取消前瞻性陳述安全港,監管套利優勢已消失。

• 反向併購 — 最快途徑、無承銷費，但風險最高。近年 SEC 透過「連續性測試」擴大對 Shell Company 的審查，再加上交易所對反向併購公司長期存在的一年「熟成期」規則，讓整體監管不確定性大增。

• 亞洲企業優勢 — Klook 與奧丁丁皆享外國發行人地位,可使用 Form F-1 與 IFRS 會計準則，相較美國本土企業享簡化披露義務與較低合規成本,提升上市效率。

兩種截然不同的選擇案例

（一）Klook：傳統 IPO 的募資需求

Klook 成立於 2014 年，是一家主攻亞太地區的旅遊預訂平臺，提供全球超過 4,000 個景點的旅遊體驗、門票、交通與活動預訂服務。公司背後股東陣容堅強，包括軟銀集團（SoftBank）、高盛集團（Goldman Sachs）、紅杉中國（Sequoia China）等知名機構投資者。

根據 Klook 向 SEC 提交的 IPO 文件，公司 2024 年營收達 4.17 億美元，較 2023 年的 3.35 億美元成長24.4%。這樣的成長動能反映出全球旅遊業在疫後強勁復甦，世界旅遊及觀光理事會預估 2025 年全球旅遊業對 GDP 貢獻將達11.7兆美元，占全球 GDP 的 10.3%。然而，儘管營收持續成長，Klook 仍處於虧損狀態，2024 年淨損失達 9930 萬美元。

面對持續虧損與全球擴張的資金需求，Klook 選擇了傳統 IPO 路徑。市場預期 Klook 此次 IPO 的募資規模約為三至五億美元，公司已聘請高盛、摩根士丹利與摩根大通三大投資銀行擔任主承銷商。Klook 擬在紐約證券交易所掛牌上市，股票代號為「KLK」，並採用 Form F-1 註冊聲明（適用於外國發行人）。

傳統 IPO 路徑雖然成本高昂，但對於 Klook 這樣仍在燒錢擴張的企業而言，承銷商能提供的募資確定性與機構投資者網路，是支撐其國際化戰略的關鍵資源。透過承銷商的 Roadshow 與 Bookbuilding 機制，Klook 可以在上市前就鎖定大量機構投資者認購，確保募資目標達成。

（二）奧丁丁：直接上市的成本考量

OBOOK Holdings Inc. 是臺灣奧丁丁集團（OwlTing Group）的母公司，總部位於臺北，並在美國、日本、波蘭、新加坡、香港、泰國與馬來西亞設有子公司，全球員工約 200 人。奧丁丁集團的業務橫跨支付、旅宿與電商三大領域，其中最核心的產品是 OwlPay 穩定幣支付平臺，提供企業與消費者使用穩定幣進行跨境支付的解決方案，結合 Web2 傳統支付體驗與 Web3 區塊鏈技術優勢。

根據國際研究機構 CB Insights 於 2025 年發布的《穩定幣市場地圖》，奧丁丁在「企業解決方案與 B2B」類別中被列為全球前兩大業者之一，這樣的市場地位為其直接上市奠定了基礎。2025 年 9 月 29 日，奧丁丁提交的 Form F-1 註冊聲明獲 SEC 批准生效。10月16日，OBOOK 的 A 類普通股在 Nasdaq 全球市場正式開始交易，股票代號為「OWLS」，參考價設定為每股 10 美元。

奧丁丁創辦人暨執行長王俊凱在敲響 Nasdaq 開市鐘時表示：「在 Nasdaq 掛牌上市對奧丁丁而言，是一個具里程碑意義的成就。」財務長林瑋莉則強調：「公司直接掛牌上市體現了我們對財務紀律和透明度的承諾，這是奧丁丁集團的企業精神和成功的關鍵所在。」

奧丁丁選擇直接上市的核心考量是成本效益。由於公司在 2025 年 8 月已完成私募融資，短期內並無立即募資需求，因此選擇直接上市可以省下傳統 IPO 高達 4-7% 的承銷費用。以 49 億美元市值計算，若採傳統 IPO 路徑，承銷費可能高達數千萬美元。直接上市讓奧丁丁在無需支付鉅額承銷費的情況下，為既有股東創造流動性，同時讓股價完全由市場供需決定。而 OBOOK 也因此成為亞洲首家透過直接上市方式在 Nasdaq 掛牌的金融科技公司，為臺灣科技企業赴美上市開創了新先例。

（三）兩種選擇的核心差異

Klook 與奧丁丁雖然都在 2025 年秋季赴美上市，但選擇了截然不同的路徑，背後反映出企業發展階段與資本策略的根本差異。

Klook 處於快速擴張期，2024 年雖然營收成長 24%，但仍虧損近一億美元。公司需要約三至五億美元資金，支持其在全球逾 4,000 個目的地的業務拓展與技術研發投入。在這種情況下，傳統 IPO 提供的募資確定性至關重要，可以在上市前就鎖定足夠的機構投資者認購，以確保募資目標達成。雖然需要支付高額承銷費，但對於急需資金的 Klook 而言，這是取得成長資本的必要成本。

相對地，奧丁丁在上市前已於 2025 年 8 月完成私募融資，財務相對穩健，短期內並無立即募資需求。公司更看重的是為既有股東創造流動性，以及在國際資本市場建立品牌知名度。在這種情況下，直接上市成為更具吸引力的選擇，既能省下數千萬美元承銷費，又能讓市場自由發現公司價值。

綜合以上，兩家公司的選擇也凸顯出一個重要原則，就是並不存在絕對最好的上市路徑。企業必須根據自身資金需求、時間考量、成本承受能力與品牌知名度等元素進行綜合評估，才能做出最符合戰略目標的上市決策。

上市路徑一：傳統 IPO

（一）流程與特色

傳統 IPO 是企業赴美上市最常見的路徑，首先需向 SEC 提交註冊聲明，美國本土企業使用 Form S-1 模式、而外國發行人則使用 Form F-1 模式，註冊聲明需披露公司業務模式、財務狀況、風險因素、管理團隊、股權結構等資訊。

提交註冊聲明後，SEC 會進行審查並提出修改意見，企業需反覆修訂直至 SEC 宣告註冊聲明生效。在此期間，承銷商團隊會協助企業進行 Roadshow，向機構投資者介紹公司投資亮點，並透過 Bookbuilding 收集投資意願與價格區間。最終，承銷商會根據市場需求確定 IPO 定價與發行規模。

傳統 IPO 的核心特徵是承銷商扮演關鍵角色。承銷商不僅協助企業完成繁複的法律與會計程序，更重要的是提供銷售保證（Firm Commitment Underwriting）。在這種模式下，承銷商會先向企業買斷全部新股，再轉售給投資者。企業將因此獲得募資確定性，即使市場需求不如預期，承銷商也必須承擔庫存風險。

（二）成本結構

傳統 IPO 的成本結構可分為直接成本與隱性成本：

• 直接成本：最主要的是承銷費（Underwriting Fee），通常占募資總額的4-7%。若以市場預期的募資規模中位數四億美元試算，承銷費可能高達 1,600 萬至 2,800 萬美元。承銷費會在發行完成後，由承銷商團隊根據貢獻度分配；除了承銷費，企業還需支付法律顧問費、會計師與審計費用、印刷與文件製作費、SEC 註冊費、金融業監管局（FINRA）備案費，以及交易所上市費等。這些零散費用加總起來，通常也達數百萬美元規模。

• 隱性成本：IPO 定價折價（Underpricing）。學術研究顯示，IPO 首日平均會出現 15 至 20% 的溢價，意味著承銷商為了確保銷售成功，往往會將 IPO 定價設定在略低於市場真實需求的水準。「首日溢價」實際上是企業少募到的資金，也可視為一種機會成本。此外，發行新股會稀釋現有股東的持股比例。假設 Klook 上市前估值為 20 億美元，透過 IPO 募資五億美元並發行新股，現有股東的持股比例將從 100% 稀釋至約 80%。

（三）優缺點分析

傳統 IPO 的優點首先在於募資確定性高。在銷售保證承銷模式下，企業可以在上市前就確定募得的資金規模，不受市場短期波動影響；其次，傳統 IPO 能大幅提升企業品牌知名度與市場認可度。透過承銷商安排的 Roadshow，企業可接觸到全球頂尖的機構投資者，不僅帶來資金，更帶來長期持股的穩定性與治理建議；再者，承銷商會在 IPO 後提供一段時間的價格穩定支持（Price Stabilization），透過綠鞋選擇權（Greenshoe Option）等機制，在股價表現不佳時進場買入，避免股價劇烈下跌影響企業形象。

然而，傳統 IPO 也有顯著缺點。首先是成本高昂，如前所述，行政費用總成本可能達到募資總額的 10% 以上；其次是流程漫長，從啟動 IPO 到正式掛牌，通常需要 6 至 12 個月，期間企業需投入大量管理層時間與精力；此外，定價機制可能導致企業利益受損。承銷商為確保銷售成功與維護其機構客戶利益，往往傾向將 IPO 定價設定在偏低水準，讓機構投資者在首日交易中獲利。這種定價折價現象雖然提升了 IPO 成功率，但也意味著企業實際募得的資金少於市場真實估值；最後，現有股東面臨股權稀釋。發行新股雖然為企業注入資金，但也降低了創始人與早期投資者的持股比例，影響其對公司的控制權。

（四）適用企業類型

1. 資金需求龐大的成長型企業：例如 Klook 這種處於快速擴張期、需要數億美元資本支持業務發展的公司，傳統 IPO 提供的募資確定性是其他路徑難以取代的。

2. 業務模式成熟、具備一定營收規模的企業：雖然 Klook 目前仍處虧損狀態，但其 2024 年營收已達 4.17 億美元，且持續成長中，這樣的營收規模足以支撐 IPO 估值的合理性。

3. 能承擔高額成本的企業：對於募資規模達數億美元的企業而言，支付數千萬美元承銷費雖然昂貴，但相對於募得的資金與帶來的品牌效應，仍屬可接受範圍。

4. 追求強大品牌效應的企業：傳統 IPO 透過承銷商的全球路演與媒體曝光，能為企業帶來遠超其他上市途徑的品牌知名度提升，這對於需要拓展國際市場的企業尤其重要。

上市路徑二：直接上市

（一）運作機制

直接上市（Direct Listing）是一種不透過承銷商發行新股、讓現有股東直接在交易所出售持股的上市方式。這種機制在 2018 年由音樂串流平台 Spotify 首度採用，而資料分析公司 Palantir、軟體協作平台 Slack 等科技公司也隨後跟進，如今已成為美國資本市場的成熟選項。

直接上市可分為兩種模式：

• 傳統直接上市（Secondary Direct Listing）：公司不發行新股，僅讓現有股東在交易所出售持股。這種模式下，公司本身不募集任何資金，上市的主要目的是為既有股東創造流動性。奧丁丁採用的正是這種模式。

• 主要募資直接上市（Primary Direct Listing/IDO）：2020 年後，SEC 批准企業在直接上市時可同步發行新股募資。這種模式結合了直接上市的成本優勢與傳統 IPO 的募資功能，但實際採用的案例仍相對較少。

直接上市的核心特徵是沒有承銷商參與。企業僅聘請財務顧問（Financial Advisor）協助處理法律文件與交易所協調，但財務顧問不承擔銷售股票的責任，也不提供任何價格保證。股票價格完全由市場供需決定，開盤價由交易所根據買賣盤撮合產生。

（二）成本優勢

直接上市最顯著的優勢是省下高額承銷費，企業僅需支付財務顧問費（通常為固定費用或小比例佣金）、法律顧問費、會計審計費、SEC 註冊費與交易所上市費。這些費用加總雖然也達數百萬美元，但相較傳統 IPO 的承銷費，仍屬大幅節省。

更重要的是，在傳統直接上市模式下，由於不發行新股，現有股東的持股比例不會被稀釋。以奧丁丁的案例來看，創始人、員工與早期投資者在上市後的持股比例維持不變，僅是將股票轉換為可在公開市場交易的流通股；此外，直接上市讓企業避免了 IPO 定價折價的隱性成本。由於股價完全由市場發現，也不存在承銷商為確保銷售成功而刻意壓低定價的問題。奧丁丁首日收盤價為 55.55 美元，遠高於 10 美元的參考價，既有股東亦因此獲得更高的市場估值。

（三）風險與挑戰

1. 股價波動劇烈。由於沒有承銷商提供價格穩定機制，股價完全受市場情緒驅動，容易出現大幅震盪。以奧丁丁的首日交易為例，其參考價 10 美元，開盤價 68 美元，盤中最高 90 美元，收盤則是 55.55 美元。這種劇烈波動雖然最終呈現正面結果，但過程中的不確定性對企業管理層與投資者都是極大考驗，而股票一度觸發熔斷機制也凸顯出市場對價格發現的困難。

2. 直接上市需要企業具備高度品牌知名度與市場關注。由於沒有承銷商協助銷售股票與安排機構投資者認購，企業必須依靠自身品牌吸引市場自發性買盤。

3. 直接上市在規則上沒有強制鎖定期（Lock-up Period）限制，既有股東多半自首日即可交易，但公司仍可選擇與大股東另行約定限售安排。若缺乏鎖定機制而大股東在開盤後大量拋售，仍可能導致股價劇烈波動甚至崩跌。

4. 傳統直接上市模式下由於不發行新股，企業無法透過上市募集資金。這意味著直接上市僅適合財務相對穩健、短期內無需大量資本投入的企業。

（四）法律考量：Section 11 責任議題

直接上市在法律層面也存在特殊議題，其中最受關注的是證券法 Section 11 責任的追溯問題。

Section 11 規定，若註冊聲明存在重大不實陳述或遺漏，投資者可向發行人、承銷商、董事、簽字會計師等追究民事責任。在傳統 IPO 中，由於發行的都是新股，所有股票都屬於「註冊股票」，投資者可清楚追溯購買來源，追究責任相對明確；但在直接上市中，交易的是現有股東持有的舊股，這些股票在上市前就已存在，只是轉換為可公開交易。由於註冊股票與非註冊股票在市場上混合流通，投資者難以證明其購買的股票究竟是否屬於註冊聲明涵蓋的範圍，這增加了追究 Section 11 責任的難度。

此外，直接上市中的財務顧問法律地位有別於傳統 IPO 的承銷商。承銷商在 Section 11 中被明確列為責任主體，但財務顧問由於不承擔銷售責任，其法律責任範圍存在模糊地帶。這可能降低投資者獲得賠償的機會，但同時也降低了企業與財務顧問面臨訴訟的風險。整體來看，這些法律議題目前仍在演變中，未來可能需透過 SEC 進一步的規則制定或法院判例持續釐清。

上市路徑三：SPAC 合併

（一）運作機制

特殊目的收購公司（Special Purpose Acquisition Company， SPAC）是一種「空殼公司」上市機制。SPAC 本身沒有實際業務，唯一目的就是透過 IPO 募集資金，再用這些資金去併購一家未上市的目標公司，讓目標公司間接上市。SPAC 的運作通常分為三個階段：

第一階段：SPAC IPO。由知名企業家、投資人或產業專家組成的發起團隊（Sponsor）成立 SPAC，並透過傳統 IPO 在證券交易所募資。SPAC 股票通常以每股10美元發行，募資規模從數千萬到數十億美元不等。募得的資金會存放在信託帳戶，不得隨意動用。

第二階段：尋找目標公司。SPAC 上市後，發起團隊有 18 至 24 個月時間尋找合適的併購目標。在此期間，SPAC 股票在市場上交易，但公司本身沒有任何營運活動。發起團隊會評估多家潛在目標，最終選定一家進行併購談判。

第三階段：De-SPAC 交易。一旦併購協議達成，SPAC 會召開股東大會，由公眾股東投票決定是否批准交易。若交易獲批准，目標公司與 SPAC 合併，目標公司成為上市公司，原 SPAC 股票轉換為合併後公司的股票。這個合併過程通常需要 3 至 4 個月完成，遠快於傳統 IPO 的 6 至 12 個月。

SPAC 機制的核心吸引力在於速度。由於 SPAC 本身已經上市，目標公司只需完成併購交易，無需經歷完整的 IPO 流程，可以快速取得上市地位。

（二）成本結構

然而，SPAC 的上市途徑看似快速，實則隱藏著高昂的結構性成本，且這些成本以股權稀釋形式呈現，往往被目標公司低估。相關成本結構包括：

• 發起人股份（Promote）：SPAC 發起團隊通常在成立時以極低價格認購約 20% 的 SPAC 股份，稱為「發起人股份」。當 De-SPAC 交易完成後，這 20% 股份的價值將暴增，成為發起團隊的主要報酬，也意味著目標公司股東的持股比例會被稀釋約 20%。

• 承銷費：SPAC 在 IPO 階段需支付承銷費，通常約為募資總額的 5.5%，這部分成本由 SPAC 承擔，但最終反映在目標公司估值中。

• 認股權證（Warrants）：SPAC 在 IPO 時通常會附贈認股權證給投資者，讓他們有權在未來以特定價格（通常為 11.5 美元）購買額外股票。這些認股權證若被行使，會進一步稀釋現有股東持股，稀釋比例約 4%。

根據學術研究，SPAC 合併的總稀釋成本中位數達合併後公司股權的 14.1%。若以一家估值五億美元的目標公司為例，透過 SPAC 上市後，實際稀釋成本高達 7,000 萬美元，遠高於傳統 IPO 的承銷費。

（三）投資者保護：贖回權機制

SPAC 機制設有一項重要的投資者保護措施，即贖回權（Redemption Right）。SPAC 的公眾股東若不同意 De-SPAC 交易，可選擇按每股 10 美元（加上信託帳戶產生的利息）贖回股份，不參與合併。這項機制為投資者提供了下檔保護，因為即使 SPAC 找不到好的併購目標，或市場對目標公司評價不佳，投資者都可以贖回本金。

然而，這樣的模式也帶來問題，若大量股東選擇贖回，SPAC 可用於併購的資金就會大幅縮水。實務上，SPAC 交易常出現高贖回率現象，導致目標公司實際取得的資金遠少於預期。為彌補資金缺口，目標公司通常需要同步引入私募投資（Private Investment in Public Equity， PIPE），讓機構投資者在合併時以議定價格認購股票，但又增加了交易複雜度與談判成本。

（四）2024 年 SEC 新規衝擊

SPAC 在 2020 至 2021 年間曾經歷爆炸性成長，但隨後因大量 SPAC 上市後表現不佳，市場熱度急速降溫。為加強監管，SEC 在 2024 年推出針對 SPAC 的新規則，徹底改變了市場的遊戲規則：

• 共同註冊人責任：新規要求目標公司必須作為共同註冊人（Co-Registrant），與 SPAC 共同對註冊聲明承擔 Section 11 的責任。過去，許多目標公司選擇 SPAC 路徑的原因之一，就是認為自己無需承擔承銷商與發行人的法律責任，但新規堵住了這個漏洞，目標公司必須承擔與傳統 IPO 相同的法律責任。

• 取消前瞻性陳述安全港：傳統 IPO 中，企業對未來業績的前瞻性陳述享有「安全港」保護，只要披露充分風險因素、且非故意欺詐，即使預測不準確也不構成證券違法。然而，新規取消了 SPAC 交易中目標公司的這項保護，這意味著目標公司在併購說明書中對未來業績的任何預測，若事後未能實現，都可能面臨投資者訴訟，對高成長但不確定性高的科技公司尤其不利。

• 強化披露要求：新規要求 SPAC 必須更詳細披露發起團隊與目標公司之間的利益衝突、稀釋效應的具體計算、發起團隊的報酬結構等，讓投資者能更了解 SPAC 交易的真實成本，降低了資訊不對稱。

SEC 新規的推出，標誌著 SPAC 過去享有的監管套利優勢基本消失。目標公司透過 SPAC 上市，如今必須承擔與傳統 IPO 幾乎相同的法律責任與披露義務，但仍需支付高達 14% 的稀釋成本。因此，2024年後 SPAC 市場急劇降溫，交易數量與規模大幅下降。

（五）適用情境

1. 追求極快速上市：若企業因市場窗口、競爭壓力或其他原因需要在三至四個月內完成上市，SPAC 仍是最快途徑。

2. 願意承受高稀釋成本：若企業認為快速上市帶來的戰略價值超過 14% 的股權稀釋成本，SPAC 仍可考慮。

3. 有知名發起人背書：若 SPAC 由產業知名人士或頂尖投資機構發起，其品牌背書可能為目標公司帶來額外價值，包括業務資源、客戶介紹與治理建議。

4. 高成長但盈利不確定的企業：雖然 SEC 新規取消了前瞻性陳述安全港，但 SPAC 併購說明書仍允許目標公司披露未來財務預測，這對於尚未盈利但成長潛力大的企業，或許比傳統 IPO 更有利於向投資者說明價值。

上市路徑四：反向併購

（一）運作方式

反向併購（Reverse Merger）是四種上市途徑中最快速但風險也最高的選項。其基本原理是，一家私人公司併購一家已在證券交易所上市、但業務停滯或微小的 Shell Company，併購完成後私人公司成為上市公司的主要營運實體，從而間接取得上市地位。

反向併購的流程相對簡單，私人公司先尋找合適的Shell Company，通常是市值小、交易量低、業務已停擺的上市公司。雙方達成併購協議後，私人公司股東取得合併後公司的多數股權（通常超過90%），原 Shell Company 股東則保留小部分股權。交易完成後，公司更名、更換管理團隊與業務方向，私人公司因此取得上市地位。

根據統計，反向併購平均僅需 92 天完成，遠快於其他上市方式，是反向併購的核心吸引力；然而，必須注意的是，反向併購本身並不募資。私人公司僅是取得上市地位，若需要資金，必須在併購前或併購後透過私募（Private Placement）或後續公開發行籌集資金。因此，反向併購更適合已有充足資金、主要目的是取得上市地位以提升品牌、吸引客戶或為未來募資鋪路的企業。

（二）成本與時間優勢

反向併購的成本結構相對簡單，由於沒有承銷商參與，企業無需支付高額承銷費，主要成本包括：

• Shell Company 收購價格：取決於 Shell Company 的市值、淨資產與潛在負債。一般而言，收購價格從數十萬美元到數百萬美元不等，遠低於傳統 IPO 的數千萬美元成本。

• 法律與會計費用包括併購文件起草、盡職調查、財務審計等，通常在數十萬美元範圍。

• 交易所維持費用：上市後需支付交易所年費與持續披露成本。

總體而言，反向併購的直接成本可能僅為傳統 IPO 的十分之一，這對資金有限的中小企業極具吸引力；時間優勢同樣顯著。由於無需經歷 SEC 審查與承銷商的繁瑣流程，反向併購可在三個月內完成，讓企業快速取得上市地位，抓住市場窗口。

（三）2023 年後 SEC 監管趨嚴

反向併購的歷史並不光彩，2000 年代末至 2010 年代初，大量中國企業透過反向併購赴美上市（俗稱「中概股」），其中不少涉及財務造假、虛增營收或挪用資金等欺詐行為，導致大量投資者損失慘重。這些醜聞嚴重損害了反向併購的聲譽，也引起 SEC 的高度關注。為遏制反向併購的濫用，SEC 在近十多年持續加強監管，並自 2023 年起再進一步收緊實務標準，主要措施包括：

• 引入「連續性測試」（Degree-of-Continuity Test）：SEC 開始實質審查併購後的公司業務，是否與原 Shell Company 業務存在連續性。若併購後公司業務完全不同，SEC 可能認定合併後公司實質上是一家新公司，必須按傳統 IPO 標準重新註冊，這大幅增加了反向併購的不確定性。

• 擴大 Shell Company 的定義：過去，SEC 對 Shell Company 的定義相對狹窄，僅指沒有或幾乎沒有業務的公司。但 2023 年後，SEC 開始更廣泛地審查上市公司的業務實質，即使有保留一些微小業務，若其主要價值僅在於上市地位，仍可能被認定為 Shell Company，監管要求更為嚴格。

• Seasoning 要求：早在 2011 年起，交易所經 SEC 核准即對透過反向併購上市的公司，要求先在場外交易市場（OTC Market）交易至少一年，並符合特定披露與治理標準，才能申請轉到 Nasdaq 或紐約證券交易所等主板市場。這項「熟化期」要求大幅延長了企業真正取得主板上市地位的時間，削弱了反向併購的速度優勢。

• 增加披露要求：反向併購後的公司必須在 8-K 表格中詳細披露交易細節、Shell Company 歷史、盡職調查結果等，並在首份年報中提供完整的財務審計報告。這些要求增加了合規負擔與成本。

監管趨嚴措施，讓反向併購的不確定性大增。企業即使完成併購，也可能因為 SEC 的事後審查而面臨額外要求、或甚至被要求重新註冊，嚴重影響了這條路徑的可預測性。

（四）風險警示

除了監管風險，反向併購還面臨以下重大風險：

• Shell Company 盡職調查不足：許多 Shell Company 雖然表面上業務停滯，但可能隱藏潛在負債、未決訴訟或稅務問題。若私人公司在併購前未進行充分盡職調查，併購後可能繼承這些「地雷」，面臨意外損失。

• 資訊透明度低：相較於傳統 IPO 經過承銷商與 SEC 層層審查，反向併購的資訊披露往往較為簡略，投資者難以全面了解企業真實狀況。這導致市場信任度低，股價表現往往不佳。

• 流動性不足：反向併購後的公司通常市值小、交易量低，股票流動性不足，現有股東難以順利出售股票，也難以吸引機構投資者進場。

• 聲譽風險：由於歷史上大量反向併購案例涉及欺詐，市場對透過此途徑上市的公司普遍持懷疑態度。即使公司營運正當，也可能因為上市方式而被投資者貼上負面標籤，影響估值與融資能力。

• 後續募資困難：反向併購本身不募資，企業若需要資金，必須在上市後進行私募或公開增發。然而，由於市場信任度低，後續募資往往面臨困難，或需以較低價格稀釋股權。

（五）適用對象

1. 小型企業急需上市地位：對於營收規模小、不符合傳統 IPO 門檻，但業務上需要「上市公司」身分的企業（如爭取政府合約、吸引客戶信任），反向併購可能是唯一選項。

2. 短期內不需大量募資：若企業主要目的是取得上市地位，而非立即募資，反向併購的低成本優勢明顯。

3. 願意承擔監管不確定性：若企業能接受 SEC 可能的事後審查與額外要求，且有能力應對，反向併購仍可考慮。

4. 境外企業尋求美國曝光：歷史上，許多境外企業（尤其是亞洲企業）透過反向併購快速取得美國上市地位，雖然風險高，但對於急於進入美國資本市場的企業仍有吸引力。

然而，在 SEC 2023 年後持續收緊殼公司與反向併購監管的環境下，反向併購已不再是一條「捷徑」，企業必須審慎評估風險，並確保充分的法律與財務盡職調查，才能避免掉入陷阱。

亞洲企業的共同優勢：FPI 地位

儘管 Klook 選擇傳統 IPO 路徑、奧丁丁選擇直接上市路徑，兩家公司在赴美上市過程中享有一項共同優勢，也就是外國發行人（Foreign Private Issuer， FPI）地位。根據 SEC 規定，註冊地在美國境外、且業務或股東基礎不以美國為主的企業，可申請 FPI 資格。Klook 總部位於香港、主要業務在亞太地區，奧丁丁總部位於臺灣、業務橫跨亞洲與全球，兩家公司都符合 FPI 資格，因此在上市過程中可享有多項監管彈性。符合 FPI 資格與否，最核心的差異在於註冊文件。美國本土企業進行 IPO 或直接上市時，必須使用 Form S-1 註冊聲明，而 FPI 則可使用 Form F-1，後者的披露要求相對簡化，也具有更大彈性。

FPI 的優勢在於：

• 會計準則選擇權：美國本土企業必須採用複雜且嚴格的美國公認會計準則（US GAAP）編製財務報表，而 FPI 可選擇使用國際財務報導準則（IFRS）或其本國會計準則進行編制。由於許多亞洲國家（包括臺灣與香港）已採用 IFRS，FPI 無需大幅調整，降低了會計轉換成本。

• 簡化的定期報告義務：美國本土上市公司必須提交季報（10-Q）與年報（10-K），但 FPI 僅需提交年報（20-F），且提交期限遠比本土企業寬鬆。此外，FPI 在重大事項發生時僅需提交 6-K 表格（類似於本土企業的 8-K，但要求更簡化），無需揭露所有事項。

• 豁免代理規則：美國本土公司的股東大會須遵守 SEC 的代理規則（Proxy Rules），包括提交詳細的代理說明書、披露董事薪酬等。但 FPI 可依其本國或註冊地法律召開股東大會，豁免適用美國代理規則，簡化了公司治理程序。

• 內部控制披露彈性：美國本土公司須遵守 Sarbanes-Oxley Act 第 404 條，要求管理層與外部審計師對內部控制進行評估與認證。雖然 FPI 也需遵守，但 SEC 給予 FPI 更長的過渡期與一定彈性，降低了初期合規壓力。

• 公司治理彈性：FPI 可依其本國法律或註冊地法律設計公司治理結構，無需完全遵循美國交易所的上市規則，使得亞洲企業可以保留其熟悉的治理模式、降低調整成本。

四種途徑如何選擇？

企業在選擇上市途徑時，可參酌以下要件進行評估：

1. 資金需求：若需要立即募集大量資金，傳統 IPO 是首選；若短期無需募資，可考慮直接上市或反向併購。

2. 時間緊迫性：若需在 3-4 個月內完成上市，SPAC 或反向併購較合適；若可接受 6-12 個月準備期，傳統 IPO 更穩妥。

3. 成本承受能力：若企業規模大、募資額高，IPO 的 4-7% 承銷費仍可接受；若企業規模小或追求成本效益，直接上市或反向併購成本較低。

4. 品牌知名度：若企業已是行業知名品牌，直接上市可行；若知名度不足，傳統 IPO 透過承銷商網絡更有保障。

5. 風險承受能力：若企業追求穩健，傳統 IPO 監管確定性最高；若願意承擔價格波動與監管不確定性，其他途徑可能更快更便宜。

6. 監管環境變化：必須密切關注 SEC 最新監管政策，尤其 SPAC 與反向併購在近年監管趨嚴，選擇時需更謹慎。

首圖來源：https://images1.epochhk.com/pictures/i-epochtimes-com/7deeb7608d0f87dd450a726ff1c9dd0f@1200x1200.jpg?url=https://i.epochtimes.com/assets/uploads/2020/08/7c1a2c3d7bbbe2c855e7297f607c5871.jpg

日圓穩定幣發行：一分鐘速讀

• 傳統痛點 — 過去跨境支付與企業結算流程高成本、低效率且耗時，傳統金融體系難以承接 Web3 時代對即時性與透明度的要求，限制了日圓在數位經濟中的影響力。

• 政策啟動 — 2025 年日本政府通過《支付服務法》修正，正式將日圓穩定幣納入法律框架，允許銀行與金融科技公司發行，確立了全球首個明確規範法幣穩定幣的主要經濟體地位。

• 技術核心 — 穩定幣以 1:1 錨定日圓、透過區塊鏈技術實現價值轉移與結算，並採用如三大銀行聯盟的 Progmat Coin 平臺等基礎設施，將數位資產與傳統金融進行深度整合。

• 多方效益 — 大幅優化跨境支付與企業結算流程，降低交易成本；為傳統金融注入區塊鏈動能；並透過嚴謹監管與開放創新，為亞洲金融市場創造出屬於日圓的數位金融新勢力。

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日圓穩定幣發展戰略背景

日圓穩定幣加速推進的原因，是日本政府將 Web3 發展提升至國家戰略高度的背景基礎下。日本政要在 WebX 2025 等峰會上已展現了推動 Web3 發展的強烈意圖，涵蓋從文化產業到稅務改革的全面政策推進。這種頂層設計為日圓穩定幣的制度化發展提供了強有力的政策支持。

與此同時，金融廳（FSA）正在研討修改制度，允許銀行因投資目的取得並保有比特幣等加密資產。FSA 準備推出一套機制，允許銀行能像買賣股票或國債一樣交易加密資產。這項制度變革的意義在於，FSA 不再將加密資產視為單純的投機工具，而是將其整合到傳統金融機構的資產配置和業務範疇內。

允許銀行持有加密資產不僅提升了加密資產在日本法律體系中的地位，還為穩定幣發行方（即銀行）提供了更全面的數位資產服務能力。這有利於銀行在 Progmat 等平臺上設計多元化的數位金融產品，而不僅僅限於支付功能。這樣的改革體現出 FSA 戰略的整體性轉變，即從單純的監管者轉變為旨在將 Web3 資產「體系化」和「合法化」的「推動者」角色。此外，日本政府高層也在同步推動加密貨幣稅務改革，以創造更有利的經營環境。

日本對穩定幣的法律監管

（一）2023 年修訂《資金結算法》

日本對穩定幣的法律監管相當嚴格且明確，2023 年 6 月修訂生效的《資金結算法》（《資金決済法》）為穩定幣定義了法律框架，這套合規架構被視為全球範例，使日本成為少數對穩定幣明確立法的大型經濟體之一。日本對穩定幣加諸的合規要點包括：

• 發行主體限制：《資金結算法》規定只有符合資格的機構才能發行穩定幣，舉凡持牌銀行、託管信託公司、或在金融廳註冊的「資金移動業者」等。

• 資產儲備與兌換義務：法規要求穩定幣發行人必須確保發行的代幣有等值的準備資產作為擔保，並保證持有人可按面值隨時兌回法定貨幣。發行機構也需透過公佈儲備資產明細等方式，確保透明度和信任度。

• 監管審批與監督：所有穩定幣發行人需定期向金融廳報告儲備狀況和經營數據，確保符合法規。大型銀行如欲發行穩定幣，亦須符合《銀行法》等相關法規的資本充足及風控要求。

• 反洗錢（AML）與用戶保護：穩定幣被日本視作電子支付手段的一種，需遵守反洗錢和反恐融資的相關法規（如《犯罪收益轉移防止法》），發行方必須對用戶進行嚴格的身份驗證和交易監控；同時，法條也規範了保護穩定幣使用者的條款。若發行人破產或儲備資產不足，持有人對應的兌付權利受到法律保障，儲備資產應獨立於發行人自有資產以防止挪用。

（二）2025年《支付服務法》（PSA）修正

今（2025）年2月起，日本開始研擬修正《支付服務法》，並於年中頒布修訂案。本次修正案是日圓穩定幣生態系統發展的關鍵法律基礎，相關變革包含：

1. 國內資產保留命令
2022 年發生美國 FTX 破產案，當時日本政府向 FTX Japan 發布命令，要求將資產保留在日本境內，本次修法也將此條規定法制化。根據這項修正，監管機構在加密資產或電子支付工具服務提供商（僅限現貨交易）破產時，有權下令將其資產保留在日本境內，以避免客戶資產面臨巨大損失、也強化對消費者的權益保護。

2. 加密貨幣經紀業務
就以往的規定來看，若公司想參與加密貨幣交易，必須註冊為加密貨幣交易所營運商、並通過嚴格的檢核。本次修法允許經過註冊的公司擔任「仲介」，等同不再需要申請與加密貨幣交易所或電子支付業務等領域的營業許可證就可投入經營，使得更多企業有機會投入市場、進而促進創新環境；此外，對於外國穩定幣發行商，可以透過與日本持牌的電子支付工具服務提供商合作，以間接進入市場。不過，外國發行方必須向金融廳證明其監管框架與日本框架相似，尤其是在確保用戶可以按面值贖回和穩定機制運作上，才能順利營運。

3. 儲備資產與效率
先前的規範要求加密貨幣發行方必須將 100% 發行價值的儲備資產存放在活期存款或相似的高度流動性工具中，而本次修法放寬了信託型穩定幣的儲備要求，允許發行方將最高 50% 的發行價值管理為低風險資產，以此提高資本利用效率。法規中提及，合格的低風險資產必須是剩餘期限在三個月或更短的日本或美國政府債券，或允許提前終止的定期存款。由於日本長期處於超低利率環境，如果儲備僅限於日圓資產，發行商的收益潛力將受限，因此允許投資短期美國政府債券是一個關鍵的戰略考量。允許使用美債，使得日圓穩定幣發行方能在全球流動性最深的市場中尋求收益，這旨在降低穩定幣發行方的機會成本，進而增強日圓穩定幣在國際上的競爭力。

4. 強化消費者保護與反洗錢機制
本次的修法建立了新的機制，允許銀行和信託公司直接向用戶退款，無需經過傳統、冗長的程序，提供消費者更完整的保護措施；同時，有鑒於跨境資金轉移日漸增加，本次修法要求經手款項收受的日本國內企業需註冊為資金轉移企業。此舉除了致力提高業務透明度，也允許政府加大監管未註冊營運商的力道，並預防國際金融犯罪的發生。

日圓穩定幣發行單位

（一）機構級銀行聯盟

日本三大金融集團三菱 UFJ 銀行（MUFG）、三井住友銀行（SMBC）和瑞穗銀行（Mizuho Bank）計劃，將利用由 MUFG 主導開發的區塊鏈平臺「Progmat Coin」共同發行穩定幣。Progmat Coin 平臺符合機構級 DLT 標準，具備發行以日圓、美元和歐元等多種法定貨幣計價的穩定幣的能力，旨在支持靈活的跨機構跟國內外使用。目前預計這個聯盟計畫將在 2025 年底試行，目標市場是企業級和機構級應用，包括三菱商事等大型企業率先在內部結算和跨國支付中使用，以降低交易成本。

值得一提的是，三巨頭之一的 SMBC 早在 2025 年 4 月便宣布將與美國區塊鏈公司 Ava Labs（Avalanche 開發團隊）及數位資產託管商 Fireblocks 合作開發穩定幣基礎設施，重點在於探索企業間的支付等應用，並計劃在 2025 下半年開啟實證實驗，預期會在 2026 年實際發行。

除此之外，銀行聯盟的戰略重點也延伸至國際結算領域，推出了名為「Project Pax」的試點項目，旨在為企業提供更快速的國際結算服務，目標是在2025 年實現平臺商業化。該項目計劃利用 Progmat、Datachain 和 TOKI 進行跨鏈交易測試，並特別設計為使用 SWIFT 現有的 API 框架，允許銀行指示 Progmat 在區塊鏈網絡上進行結算。這種將 DLT 技術與傳統 SWIFT 框架相結合的方法，是一種務實的解決方案。它利用 SWIFT API 提供的現成合規框架來解決反洗錢（AML）等挑戰，同時利用 Progmat 穩定幣在 DLT 上的即時結算優勢，提供了速度和成本效率。

（二）金融科技公司 JPYC Inc.

來自東京的金融科技公司 JPYC Inc. 已在2025年8月成為經日本金融廳註冊的「資金轉帳服務提供者」，並於 10 月推出全日本首個合法合規的日圓穩定幣「JPYC」。JPYC Inc. 的目標是將區塊鏈支付與傳統金融連結，並在未來三年內讓 JPYC 流通量達到 10 兆日圓，他們將 JPYC 定位為日本數位金融基礎設施的基石。

JPYC 由日本國內銀行存款及日本國債做 100% 儲備支持，並可 1:1 兌換日圓。再者，為確保嚴格的合規性，JPYC Inc.引入了專門的發行和贖回平臺 JPYC EX，該平臺嚴格遵循日本的《犯罪收益轉移防止法》，實施嚴格的身份驗證（KYC）和交易監控。

（三）其他參與者

除了上述首批落地的 JPYC 和銀行聯盟，其他日本金融機構也積極布局穩定幣市場。網路金融服務集團 Monex 集團主席在 2025 年 8 月表示，正考慮發行以日圓計價的穩定幣，並將由日本國債作為擔保資產；另外，日本郵政銀行（Japan Post Bank）計畫在 2026 年前後推出名為「DCJPY」的代幣化日圓存款，作為受監管的數位日圓方案之一。

相關影響

（一）日本國內市場

日圓穩定幣的推出將對其本土金融市場和加密產業將產生深遠影響。一方面，穩定幣的發展加速了金融數位化進程。在日本這樣傳統上高度依賴現金的社會，合法數位日圓的出現有望推動無現金支付比例進一步提升。穩定幣作為橋樑，能讓一般民眾在不改變貨幣單位使用習慣的前提下，享受區塊鏈支付的便利，將數位資產帶入主流人群；另方面而言，日圓穩定幣的應用預計將為企業帶來實質的經濟利益。透過利用區塊鏈技術，日圓穩定幣有助於提升資金周轉效率並降低結算成本，使供應鏈的金融和企業財資管理更加高效。

（二）日本央行的看法

日本央行（BOJ）對穩定幣可能帶來的宏觀風險抱持謹慎態度。央行副總裁冰見野良三（Ryozo Himino）曾警告，穩定幣並可能部分取代銀行存款，導致資金脫離傳統銀行體系，商業銀行在全球支付中恐面臨存款外流、支付業務縮減的壓力；然而，日本金融廳透過嚴格官制穩定幣發行權的方式，將穩定幣的發行控制在高度監管的體系內部，希望避免此種風險對銀行的系統性壓迫。

另外，日圓穩定幣的實際推廣速度仍有不確定性。前日本央行官員指出，由於美元穩定幣佔有先發優勢，日圓計價的穩定幣要被市場廣泛接受可能至少需二至三年時間，除非有大型銀行積極推動才能加快這一進程；不過，隨著三大銀行聯手入局以及政府背書力度增加，日本國內對穩定幣的接受度有望逐步提升，並帶動本土加密貨幣交易市場的活躍度。如今，日本的加密採用率在 2025 年上半年已同比成長 120%，是亞太地區增速最快的市場之一 。

（三）全球市場

在國際加密與外匯市場上，日圓穩定幣的加入至關重要。首先，它為全球穩定幣生態引入了新的主權貨幣選擇。目前全球穩定幣市場由美元主導，佔據了超過 99% 的市場供應，造成數位貨幣世界對單一貨幣高度依賴的狀況。日圓作為全球第三大儲備貨幣和亞洲主要結算貨幣，推出對應的穩定幣將分散美元穩定幣的壟斷，讓投資者和企業有更多元的選擇來匹配實際所需幣種。一旦有受監管保障的日圓穩定幣可用於跨境貿易融資和結算，企業將可以直接用數位日圓進行支付，而無需繞道美元，從而降低匯率風險和依賴度；再者，於去中心化金融領域，隨著日圓流動性的加入，預期鏈上日圓市場深度和規模將顯著增長，進一步挑戰美元在加密市場的主導地位。有專家預計，未來去中心化市場中日圓計價資產的比重可提升 20～30%，有助於降低區域內對美元的過度依賴，同時可能在一定程度上降低外匯市場的波動性。

Fast-ID 的亮點有哪些？一分鐘速讀

• 傳統痛點 — 過去金融服務驗證機制重複冗長，用戶須多次上傳證件、重填資料，流程不僅低效，也增加了密碼重複使用與資料集中存放的資安風險。

• 政策啟動 — 為解決驗證困境，金管會推動「金融 Fast-ID」與「驗證轉接中心」計畫，由財金公司建置營運，實現跨機構身份驗證互通，是金融科技發展路徑圖2.0的重要里程碑。

• 技術核心 — Fast-ID 採用國際 FIDO 規範，強調無密碼驗證與分散式資料管理，不儲存私鑰與生物特徵，降低單點攻擊風險，確保高度安全與隱私。

• 多方效益 — 民眾可享「一次註冊、跨行通用」的便利；金融機構可節省成本、強化風控；監管單位可提升資訊透明與防詐效率，共同推進臺灣數位金融生態升級。

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傳統身份驗證機制的痛點與轉型背景

（一）傳統驗證機制的系統性挑戰

傳統金融服務的線上流程存在嚴重的用戶體驗斷裂問題。過去，民眾若欲向一家從未有過往來的金融機構申請新服務，必須重複提供各種身份證件，並手動填寫個人資料。當轉換至另一家金融機構時，這些流程又必須從頭開始，既繁瑣又低效。

這種「重複驗證」和「重複輸入」的模式不僅嚴重影響數位服務體驗，也是數位金融轉換率低落的關鍵阻礙；對於金融機構而言，重複的資料核對流程亦增加了不必要的營運成本。在數位金融服務成為常態的今日，這種低效率的流程已無法滿足市場對快速、便捷服務的需求。

（二）傳統驗證機制的資安弱點

傳統的身份認證方式高度依賴密碼和簡訊 OTP 等方式驗證，導致系統性資安風險居高不下。用戶往往在多個平台重複使用相同密碼，伺服器一旦被攻破就可能造成大規模資訊洩漏，加上機構各自保存用戶敏感身份資訊，也形成集中存放的風險。

相較之下，金融 Fast-ID 採用了國際 FIDO 標準規格，核心設計理念是不保存密碼、私鑰或客戶的個人生物特徵於伺服器端。這種分散式的設計，從根本上消除了大規模密碼洩露的風險，同時滿足了日益嚴格的金融監管標準對高安全與隱私保護的要求。

Fast-ID 的發展進程

（一）政策驅動

金管會推動「金融行動身分識別標準化（金融 Fast-ID）機制」，期間歷經兩個關鍵階段：第一階段為 2021 年起的技術驗證期，主要促成同金控集團內各機構間的數位身份驗證互通。而第二階段發展重點，就是金管會 2023 年公佈「金融科技發展路徑圖 2.0」中所提及的，將建置「金融 Fast-ID 驗證轉接中心」。

第二階段的發展目的在於促進跨不同金融業別及機構間的全面互通與應用，代表著生態系統建構的開始；驗轉中心的建置也並非單純的市場行為，而是由頂層設計推動的戰略性基礎設施升級。准此，顯示政府部門明確將提升跨機構身份驗證能力，視為加速臺灣數位金融整體發展和提升競爭力的核心目標。

（二）驗轉中心存在的必要性

驗轉中心的建立，解決了數位身份驗證中最難的「互信」問題。在沒有統一的驗證平臺前，金融機構彼此缺乏信任基礎。舉例來說，即使 A 銀行（IDP，驗證機構）已嚴格審核某客戶身份，B 銀行（RP，請求驗證機構）出於風險與競爭考量，仍不會直接採信該結果。不過，驗轉中心建立後，當 B 銀行發出驗證請求時，驗轉中心會將請求導向 A 銀行。在 A 銀行確認客戶身份後，會將「已成功驗證該客戶為本人」的結果，透過驗轉中心轉發給 B 銀行。

也就是說，在不交換任何敏感身份數據的前提下，驗轉機構可協助在金融機構間安全移轉身份信任。而財金資訊股份公司（財金公司）負責建置與維運驗轉機構，其作為中央銀行體系下的中立、具有公信力的周邊單位，是擔任跨機構信任代理（Trust Proxy）的理想選擇。

財金公司指出，首波有包括第一銀行、華南銀行、兆豐銀行、臺灣中小企業銀行、元大銀行、玉山銀行及中國信託銀行等七家金融機構加入金融 Fast-ID 驗證轉接中心，而其他金融機構如土地銀行、合庫銀行、王道銀行、永豐銀行、新光人壽、全球人壽、群益金鼎證券及中租投顧等亦將陸續加入行列。

金融Fast-ID的技術基礎

（一）架構解析

金融 Fast-ID 的全名為「金融行動身分識別標準化機制」（Financial Fast Identity Online），其採用 FIDO 聯盟標準規格為核心，並符合 FIDO2 協議。FIDO 標準是全球公認的無密碼驗證標準，採用此標準也確保臺灣金融數位身份基礎設施直接與國際最高安全規範接軌。

再者，Fast-ID 系統採用分散式架構，是其資訊安全設計中最關鍵的戰略選擇。在該模型中，各金融機構必須自行建置 Fast-ID 伺服器，並獨立管理客戶的身份數據，免去將所有敏感身份數據集中儲存於一個大型資料庫的風險。分散式架構將風險分散到各個獨立的機構節點，降低了單點故障（Single Point of Failure）的可能性及其帶來的衝擊，使得 Fast-ID 不僅能確保隱私安全、也能抵抗詐騙或資料外洩等威脅；此外，有了更高強度的身份查核，即使詐騙集團取得他人證件或個資，也難以冒用生物特徵來開立帳戶或操作交易，整體金融詐欺風險可望降低。

（二）系統嚴謹度

在 Fast-ID 和 FIDO 的架構下，用戶的私鑰和生物特徵數據被鎖定在其個人裝置的硬體安全模組內，金融機構無法存取；至於驗轉中心本身並不儲存客戶的核心身份資料，而是充當路由層（Routing Layer）和協調層（Coordination Layer）。它的核心功能是串聯不同的金融機構，負責跨機構身份驗證，並安全地轉發驗證請求與回應。驗證請求與回應在傳輸過程中經過 TLS/SSL 和公私鑰加密，以防止資料被惡意攔截或竄改。

綜合以上，Fast-ID 的系統在隱私保護方面表現出對國際標準的最高承諾。根據設計，金融機構之間僅交換「驗證成功或失敗」的結果，不會傳輸完整的身份資訊。請求驗證機構（RP）只需要獲得「該用戶已由信任的機構（IDP）驗證通過」的確認，即可繼續提供後續服務。這種身份驗證的用戶主控權模式，符合當前全球 Web3 時代對去中心化身份（Decentralized Identifier，DID）趨勢的要求、也體現了嚴格的資料最小化原則，提升了用戶對自身數據和隱私的控制級別。

Fast-ID 驗轉中心的優勢

（一）對一般使用者的吸引力

1. 申辦流程簡化省時
驗轉中心的核心效益是提供「一次註冊，萬家通行」的體驗。民眾只需完成一次 Fast-ID 註冊，就能透過驗轉中心進行快速身份驗證，免除了逐家重複填寫資料與臨櫃驗證的麻煩、也無需再記憶複雜密碼，讓跨行操作如同單一平臺般順暢。此外，許多過去需親赴分行或繁複驗證的事項（如第三類數位帳戶開立、線上投保、證券開戶等）現在都能遠距一站式完成，使得數位服務體驗大大提升。

2. 更多元的服務可及性
可以想像的是，隨著 Fast-ID 驗證普及，使用者將可在更多場合運用這套快速、安全的身份驗證。未來不僅金融業，政府的 MyData 個人資料平臺或其他需要實名制的服務，或許都可能將導入 Fast-ID 登入驗證。這樣一套機制通行各種生活場景的模式，將有感提升數位生活的便利度。

3. 高強度安全保障
在提供身份驗證便利性的同時，驗轉中心也確保了高度的安全和隱私。首先，當機構需要使用者資料以供驗證時，系統在經過民眾同意後，才會透過驗轉中心導入留存於原註冊機構的基本資料。這項有條件、需用戶同意的資料傳輸機制，在滿足用戶便利性的同時，確保了隱私權受到尊重；再者，Fast-ID 提供了遠高於傳統密碼的安全性，用戶不再需要管理多組密碼或依賴簡訊驗證，降低了帳號被盜用的風險。同時 Fast-ID 採用國際 FIDO 標準，身份識別安全可靠，且私鑰或生物特徵數據不被保存於雲端或機構伺服器上，可有效避免隱私洩漏和多種網路攻擊，保障交易安全。

（二）對金融機構的好處

1. 降低營運成本
Fast-ID 驗轉中心的建立，讓金融機構能共享驗證結果、避免重複開發，藉由統一的技術架構實現資源整合與成本分攤。過去各機構需自行建置身分驗證系統，不僅投入龐大成本，也造成標準不一；如今由財金資訊公司集中建置與維運，參與機構僅需依照標準介接即可，大幅降低技術門檻與系統維護支出。金管會並協調財金公司提供獎助措施，如補貼請求驗證機構（RP）首年維護及交易費用，鼓勵更多業者加入。此舉不僅確保市場公平，亦加速形成共享驗證生態，推動金融服務創新。

2. 應用場景拓展、風控強化
驗證流程簡化後，用戶在申辦業務過程遇到的阻力將會降低，等於有更多潛在客戶能順利完成線上開戶、申請貸款或投保等動作，有助於數位業務的成長。業者估計，導入 Fast-ID 後將有數百萬既有客戶受惠、並更願意嘗試新的數位服務，整體市場滲透率因此提升；再者，Fast-ID 驗證可應用於多個高價值場景。驗轉中心的啟動，等同為機構安全地實施遠距、無接觸服務，也提供可信賴的技術依據，加速了機構的數位化轉型。

統一的高標準驗證機制亦提高整體金融體系的安全水位，減少詐騙帳戶流竄機會，金融機構遭詐損失的風險也隨之降低，銀行既能放心引入他行客戶、又不損及自身風控水準。同時，提供流暢又安全的數位服務將提升客戶信任與忠誠度，強化金融機構的數位品牌形象；而對中小型金融業者來說，可以透過驗轉中心，運用大型機構已驗證過的客戶身份來開辦業務，無需自行從零建置高強度的驗證系統，也省去了 IT 開發與 KYC 人力成本。

3. 促進產業共榮與合作
Fast-ID 為金融集團內部及同業間打造了信任橋樑，而驗轉中心是實現泛金融機構「跨業、跨域」互通的載體。有了這套機制，銀行可更輕鬆地與旗下證券、保險單位串聯服務。另外，這種模式也打破了傳統的行業壁壘，促進數據和服務在合規基礎上的安全流動，使跨機構合作的新商業模式成為可能。

（三）對監管單位的好處

1. 推動金融數位化與政策落地
建立驗證轉接中心是金管會「金融科技發展路徑圖 2.0」的重要里程碑。隨著此機制上線，大幅推進了臺灣金融服務數位轉型的進程，符合監管單位推動金融普惠、創新服務的政策目標。金管會表示未來將持續優化 Fast-ID 機制，擴大使用場景、並納入更多業者，共同發展更多元的數位金融服務 。

2. 強化安全體系與監理效益
Fast-ID 採用高標準的身分驗證與加密技術，過程中不保存密碼與生物特徵資料，顯著降低個資外洩與詐騙風險。統一的驗證標準讓 KYC、防制洗錢等制度更嚴謹，也有助於防堵不法開戶與金融詐欺。對監管機關而言，共同平台的建置不僅提升監理效率與資訊透明度，更確保所有參與機構遵循一致的安全規範，實現資訊安全與消費者保護並重的監理目標。

3. 促進產業協作與服務創新
驗轉中心由產官學共同推動，串聯銀行、公會與財金公司，展現監管與業界協作的新典範。透過導入 FIDO 國際標準，我國驗證體系得以與全球接軌，強化在國際資訊安全與數位身份治理領域中的影響力。此機制未來可延伸至跨部會與跨領域應用，如整合 MyData 平臺，進一步構築國家級數位身分基礎建設。同時，標準化的驗證流程降低了機構間轉換成本，使競爭焦點轉向服務創新與產品價值，推動金融服務模組化與市場深化，形成多贏的數位金融新格局。

首圖來源：https://grinews.com/news/wp-content/uploads/2023/04/ADDY6040.jpg

通用上市標準的亮點在哪裡？一分鐘速讀

• 監管革新 — SEC 通過新規，將通用上市標準擴展到現貨加密 ETF，審查期從 240 天縮短為 75 天，發行商只需提交 S-1 表格即可掛牌。

• 市場擴張 — 「灰度數位大盤基金（GLDC）」成為首檔多加密資產 ETP，持有比特幣、以太幣等五大主流幣，象徵數位資產 ETF 時代全面啟動。

• 制度進化 — 通用上市標準讓 ETF 上市流程標準化、透明化，交易所可自行審查掛牌，市場效率與創新速度同步提升。

• 風險新局 — 雖提升效率，但資訊揭露與內控仍是關鍵；SEC 強調保護投資者不可鬆懈，未來挑戰在於平衡創新與風險。

加密貨幣 ETF 上市流程簡化

2025 年 9 月 17 日，美國證券交易委員會（SEC）投票批准了紐約證券交易所（NYSE）、Nasdaq 和 Cboe Global Markets 等三個國家證券交易所提出的規則變更提案，將通用上市標準 Rule 19b-4(e) 機制正式擴展到現貨數位資產 ETP 類別。

就原本的規定來看，加密貨幣現貨 ETF 上市前須通過兩階段的審核。證交所需提交交易規則變更的「19b-4 表格」、發行商需提交註冊聲明「S-1 表格」，並交由 SEC 審核，期間最長可能到 240 天。通用上市標準施行後，只要商品屬於「商品型交易所交易產品（Commodity ETPs）」、且符合新建立的標準，即可跳過提交 19b-4 表格的程序，整體流程也縮短至 75 天。准此，發行商只需要繳交 S-1 表格，在 75 天過後就可直接掛牌上市，整體流程效率大增。
補充：新的標準規定如下，需滿足至少一項
1. 該加密貨幣在跨市場監測組（Intermarket Surveillance Group，ISG）成員市場上交易。
2. 在商品期貨交易委員會（CFTC）監管的指定合約市場（Designated Contract Market，DCM）上擁有至少六個月的期貨合約交易歷史。
3. 已有一檔 ETF 在全國證券交易所上市交易，且至少 40% 的淨資產用於投資該加密貨幣。

除了通過通用上市標準，SEC 同步批准了 「灰度數位大盤基金」（Grayscale Digital Large Cap Fund，GLDC）轉換為 ETP 的申請。GLDC 是第一個在美國市場獲批的多加密資產 ETP，其持有的資產包括比特幣、以太幣、瑞波幣（XRP）、Solana（SOL）和 Cardano（ADA）。業界普遍認為，這項決策為現貨 ETF 敞開大門，使得長期等待監管放行的多必組合 ETF，有望在近期迎來上市熱潮。

從本次加密貨幣 ETF 簡化的改革來回顧美國 ETF 投資市場歷史，其實「通用上市標準」（Generic Listing Standards）早已行之有年。接下來就讓馬克一併介紹通用上市標準的發展與影響，讓你對整體的脈絡有更完整的建構吧！

通用上市標準的發展歷史與運作機制

（一）發展歷程

傳統 ETF 上市採取逐案申請的模式，每當交易所欲推出新ETF時，必須向 SEC 提交 Rule 19b-4 規則變更提案，待 SEC 逐一審查批准後方能上市。這類個案審批往往需耗時數月，最長可達 240 天，導致產品上市流程冗長且不確定性高。

為了改善這一問題，SEC 自 2000 年起逐步建立「通用上市標準」（Generic Listing Standards）框架，率先應用於 Portfolio Depository Receipts（PDRs）。但直到 2019 年以前，許多新型 ETF 仍需依賴個別豁免令（Exemptive Orders）方能運作與上市，使市場存在監管不對稱與流程不透明等問題。

真正的現代化轉折點出現在 2019 年 Rule 6c-11 的通過，該規則讓傳統 ETF 的發行與上市程序全面標準化，並於 2020 年正式生效，開啟主動透明型 ETF「快速通道」時代。首批依據此通用標準上市的 ETF 為 Dimensional US Core Equity Market ETF（DFAU）與 Dimensional International Core Equity Market ETF （DFAI），由 Dimensional Fund Advisors（DFA）於 2020 年 11 月在 NYSE Arca 掛牌。
補充：Rule 6c-11 要求 ETF 必須在每個營業日開盤前以標準化方式公開披露完整的投資組合持倉、淨資產價值（Net Asset Value，NAV）及買賣價差信息等資訊，旨在促進有效套利機制運作，以保護投資者權益。

2025 年，SEC 再度批准商品型 ETP 的通用上市標準，針對持有實物商品（包括加密數位資產）等新興類別的商品信託股（Commodity-Based Trust Shares）設立快車道，代表 Rule 19b-4(e) 機制的進一步延伸。這兩波改革共同奠定了 SEC 監管現代化的基礎，使市場競爭更公平、監管框架更具預測性。

（二）運作機制

美國證券交易委員會（SEC）的「通用上市標準」（Generic Listing Standard）旨在簡化交易所交易產品（ETPs）的上市流程，該標準的法源依據是 1934 年《證券交易法》（Exchange Act）中的 19(b) 及其實施細則 Rule 19b-4 條款。Rule 19b-4(e) 規則規定，若 SEC 已批准特定類別之衍生證券產品的交易規則和上市標準，並交易所設有相對應的監視程序，則不再需要經過個案審批程序（19b-4）。

通用上市標準的實施，等同於將監管的重心從個案審查轉移至產品類別的規範和交易所的自律監控。交易所只要依既定條件審核新 ETF 是否符合標準，即可自行掛牌上市，並於掛牌後五個營業日內在官網揭露產品資訊，大幅縮短了上市時間、且免去繁瑣的行政手續。

也就是說，相較傳統流程，通用標準建立出一套預先核准條件清單：只要 ETF 符合成分證券數量、權重集中度、流動性等量化要求，便可自動上市，以透明揭露取代事前審查，兼顧監管效率與市場創新。此機制大幅降低了 ETF 的上市時間跟發行成本，讓市場能更迅速反應投資需求，也奠定了商品 ETP 與數位資產產品快速發展的制度基礎。

依照通用上市標準上市的 ETF 案例

（一）ClearShares Piton Intermediate Fixed Income ETF（PIFI）

PIFI 由 ClearShares 發行，於 2020 年 10 月 1 日在 NYSE Arca 交易所掛牌，算是首波根據通用標準上市的 ETF 之一。PIFI 是一檔主動管理的中等存續期債券 ETF，主要投資於投資級公司債、美國政府機構債券及美國國庫券等，策略目標是在提供穩健收益的同時實現資本保值和流動性管理。PIFI 的運作模式遵循了 Rule 6c-11 的各項條款，舉凡每日公開持倉組合等等，因而能夠按照通用上市標準快速掛牌交易。

（二）Dimensional Fund Advisors（DFA）

在眾多資產管理公司中，DFA 為首個利用新的通用上市標準發行主動透明型 ETF 的公司，其 2020 年 11 月 18 日在 NYSE Arca 交易所上市了 DFAU 和 DFAI 兩個 ETF。由於 DFA 在 2020 年曾經歷大規模資金外流，首次 ETF上市展現出重大的戰略轉變，即運用通用標準快速、低成本地進入 ETF 市場，而這樣的過程也展現出新監管框架的效率和可用性。

通用上市標準對市場的影響與挑戰

（一）影響

SEC 對於通用上市標準的推動，無論是應用於 Rule 6c-11 下的傳統 ETF，還是擴展到加密貨幣 ETF，均極大地提升了美國資本市場的效率和創新能力；再者，通用上市標準的實施，讓產品發行商能以更快的速度與更高的可預測性將新 ETF 或 ETP 推向市場。

整體來看，通用上市標準的運作能有效縮短新產品的上市週期、並降低相關成本，能激勵資產管理業者開發各類型創新 ETF 商品。根據統計，在通用標準實施後，2019 至 2020 年新 ETF 的年度發行量幾乎翻倍，也有愈來愈多傳統共同基金轉為 ETF 架構的產品案例。通用標準解放了 ETF 創新的速度與想像力，使得美國 ETF 總數和資產規模在近年均呈現加速成長。

除此以外，通用上市標準的推行降低了市場的進入壁壘，讓中小型發行商也能參與 ETF 市場競爭，不僅能提供投資人更豐富的選擇、也使市場資源配置效率更佳；同時，有鑒於通用上市標準對 ETF 資訊揭露的要求，也確保了對投資者權益的保護，在鼓勵創新的同時也能維持市場信心。

本次 SEC 將通用上市標準 Rule 19b-4(e) 機制擴展到現貨數位資產 ETP 類別，SEC 主席 Paul Atkins 表示，此舉能讓投資人在受監管的美國市場中，更方便地接觸到數位資產相關的金融商品，也能確保美國資本市場持續作為數位資產前沿創新的最佳場域。

（二）風險與挑戰

雖然通用上市標準顯著提升了市場效率與創新速度，但其運作仍伴隨多重風險與監管挑戰。首先，在法律結構與投資者保護上，根據《1940年投資公司法》設立的 ETF（如DFAU）須遵守較嚴格的治理與保護機制，包括獨立董事會、利益衝突防範及嚴格的資產保管要求；相較之下，依《1933年證券法》註冊的商品信託型 ETP（如GLDC）並不受相同層級的監管約束，投資者在風險承擔與資訊揭露上需更加審慎，發行人也有義務明確揭示這些結構性差異。

其次，在持續合規與內部控制方面，通用標準並非一次性通過即可無後顧之憂。發行人必須持續遵守交易所及 SEC 的規定，例如Rule 6c-11 規定 ETF 需每日揭露投資組合內容，並維持嚴格的內部防火牆與資訊控管，以防止利益衝突。若未能持續符合這些上市與透明度要求，產品可能面臨除牌風險。因此，發行人除了達到初始上市門檻外，更需建立穩健的合規與內控體系，以長期維護市場信任與投資者權益。

此外，在監管環境與制度調適層面，通用標準的普及迫使監管機關從「逐案審查」轉向「規則監理」，SEC 需持續監測其實施效果並動態修正適用範圍。例如，2025 年 SEC 批准將通用標準延伸至包含現貨加密資產的商品型 ETP，但此舉也引發對高風險、複雜產品快速上市的疑慮。SEC 專員 Caroline Crenshaw 便曾指出，若將未經充分測試的數位資產 ETP 納入快速通道，恐削弱投資者保護的本意。她強調：「我們的使命是保護投資者，而非加速未經驗證產品的上市。」

整體而言，通用上市標準帶來的效率與開放性，正與投資者保護之間形成新的平衡考驗；而在未來，市場是否可以永續發展，將取決於監管者能否在鼓勵創新與防範風險間取得適度張力。

專案內容

隨著全球 RWA（現實世界資產）代幣化發展成為趨勢，臺灣金融業近來也跟上這波浪潮。臺灣銀行 8 月 22 日宣布，啟動「貴金屬業務運用 RWA 代幣化技術跨行應用聯合實證」專案，攜手土地銀行、華南銀行、彰化銀行、上海商業儲蓄銀行、臺灣中小企業銀行、永豐銀行、中國信託商業銀行和將來銀行共九間金融機構，經由金融科技創新園區（FinTechSpace）之聯合自主實證機制，探尋區塊鏈技術於貴金屬業務的可行場景。
補充：馬克也寫過 RWA 代幣化的文章，歡迎參考！https://www.markreadfintech.com/p/rwa

本次「貴金屬業務運用 RWA 代幣化技術跨行應用聯合實證」專案與國際案例多聚焦在無形金融資產的代幣化有所不同，鎖定有形資產貴金屬為主角。專案的目標於透過智能合約完成有形資產跨行交付、清算與提領等服務，並致力提升服務效率、降低營運成本，同時亦評估實體分行服務跟代幣化技術整合的可行性。參與專案的九間金融機構推派出匯集業務、法遵、數位金融、資訊及資安等逾 100 位的跨領域專業人才，展現出對代幣化基礎設施、以及金融科技創新的重視。

架構設計

臺灣銀行貴金屬部經理楊天立表示，此次專案採雙層式架構設計，客戶端維持以黃金存摺進行交易，而各銀行間交易帳務以聯盟代幣方式清算，在模擬環境中測試架構跟跨行間的黃金商品提領、庫存移轉與交割流程等應用情境之可行性。他強調，以智能合約自動執行交易規則，不只能實踐銀行間的高效清算，更可為貴金屬業務創造更多可能性，推展創新的分散式金融服務模式。在未來，消費者持有黃金代幣的優勢不僅是保值，還可能經由流動性質押等創新機制獲得額外收益，價值更多元。
補充：透過智能合約把交易規則標準化、程式化，也可以即時完成淨額結算和跨行對帳等繁雜的工作項目，減少成本與時間佔用。

本次專案將委託區塊鏈技術廠商BSOS（灣谷科技）進行技術支援，涵蓋代幣完整的生命週期管理，舉凡鑄造、轉讓、提領、銷毀等環節，並為稽核追蹤等業務預留標準化介面。透過跨行合作累積的實戰經驗，將有利於建立產業標準和指引，有助後續和銀行系統、金庫跟實體庫存管理的串連。

專案期程與優勢

「貴金屬業務運用RWA代幣化技術跨行應用聯合實證」專案預計於今（2025）年底前提出初步實證結果，含括代幣發行架構、業務模式與風控建議，以提供主管機關制定相關政策和沙盒路徑的參考。

本專案的優勢在於，當黃金成為具可編程性的RWA後，將有潛力催生多元化的結構性應用與次級市場。例如，憑藉鏈上資產證明進行質押借貸、流動性質押與收益權拆分等等，使黃金由傳統避險資產轉型為可靈活配置的流動性工具，拓展其在資本市場中的金融化深度。亦即，對銀行端來說，專案的效益在於相關業務營運成本的下降；而對投資人來說，則有望兼顧傳統提領體驗和更高的資產流動性。

臺灣銀行強調，跨行協作的目的為積累可複製的最佳標準，後續也有機會將範疇拓展至其他貴金屬、甚至更廣泛的RWA品類。專案若成功落地，將有機會成為我國首個規模化的貴金屬RWA模板，也是臺灣金融業邁向新階段、與國際接軌的重要里程碑，進而推展我國成為亞太地區數位資產創新的重要據點。

黃金代幣化的國際發展

在金融科技日新月異的背景下，黃金的代幣化（Tokenization）正逐步成為加密市場中重要的發展趨勢。目前國際上最具代表性的黃金代幣化種類包含泰達幣圈（Tether）發行的 Tether Gold（XAUT）代幣、以及信託公司Paxos Trust Company 發行的Paxos Gold（PAXG）代幣。

Tether Gold（XAUT）為Tether於2020年發行的代幣，是種基於以太坊ERC-20協議的代幣。每一枚XAUT代表在瑞士金庫儲存的一盎司實體黃金。XAUT的特點在於，其兼備黃金的保值性、以及區塊鏈的流動性和可拆分性，可以突破傳統黃金市場的流動性障礙，使得用戶可以極小的單位進行交易。同時，XAUT作為加密資產，交易不受傳統市場的時間限制，可以在全球任何時間進行轉移與結算，提升了交易便捷性。

Paxos Gold（PAXG）也是發行在以太坊上的 ERC-20 代幣，每一枚PAXG代表在倫敦金庫儲存的一盎司實體黃金。PAXG的特點在於高度的合規性，符合紐約金融服務部（NYDFS）的監管要求，使用者可在透明的監管框架內進行交易，提高保障與可信度；此外，PAXG的投資者可直接將資產贖回為實體金條，靈活的兌換機制也成為一大優勢。Paxos的透明度使得PAXG能夠在傳統金融市場中進一步融入，並且與現有的金融機構合作，為機構級客戶提供黃金資產管理服務。

綜合以上，代幣化黃金不僅突破了傳統黃金市場的時間和地理限制，還在去中心化金融（DeFi）生態系統中找到了廣泛的應用。由於黃金是全球公認的價值存儲資產，故數位化後便能在DeFi領域提供穩定的價值支持。舉例而言，PAXG已在Aave、Curve等DeFi平台中被用作抵押資產，以支持借貸和流動性提供，而XAUT則更多地被用作波動性對沖工具，幫助加密投資者管理其資產組合的風險。隨著黃金在全球金融市場中的角色逐步擴大，代幣化黃金可能成為連接傳統金融與加密市場的重要橋樑，並為未來的金融體系提供更多創新的解決方案。

各大銀行帳戶管制措施

（一）臺灣銀行

臺灣銀行公告，自 5 月 29 日起若新臺幣存款帳戶逾半年無存提交易紀錄、且帳戶餘額未達銀行最低規定標準，將暫停帳戶自動化交易功能。若欲繼續使用，應至原開戶分行申請恢復。

（二）第一銀行

自 9 月 3 日起，調整金融卡轉帳至他行約定帳戶需等待 兩天生效，但約定轉入本行本人的帳號不受影響；此外，9 月 25 日起，第一銀行網路銀行將新增「轉入帳號戶名顯示」功能，提供用戶核對資訊、減少轉帳錯誤狀況。

（三）台新銀行

台新銀行公告表示，將會定期對客戶進行身份確認，若存款帳戶逾一段時間無任何帳務交易，將暫停帳戶的部分交易功能。若欲解除限制，應至任一分行辦理身分確認及更新資料作業，經確認無虞後即可恢復使用；此外，因應社群媒體上有許多帳戶被莫名凍結的台新用戶發布抱怨文，台新銀行回應，實務經驗上久未使用、或有異常交易之帳戶有較大機會是不法利用的表徵，銀行端將適時滾動調整作法，兼顧安全防護與便利性。

（四）合作金庫銀行

合作金庫銀行公告，將於 10 月 29 日起實施新版的存款總約定書，針對三種情況加諸帳戶限制。首先，若薪轉戶逾一個月無薪資入帳紀錄、或帳戶長期未使用，經評估後最嚴重恐遭終止部分服務，僅保留臨櫃交易權限；再者，若存款帳戶被人定疑似不法使用，經評估情節嚴重程度，可能暫停或終止部分服務、並拒絕受理新申請；第三，若帳戶存款額長期低於 1,000 元新臺幣，或帳戶被通報涉詐且餘額低於 1,000 元，銀行將有權自動結清並註銷帳戶。

（五）國泰世華銀行

國泰世華早在2023年便發布公告，將逾一年無交易往來之存款帳戶視為「久未往來戶」，會依照交易性質採取兩大防範措施。針對現金存提和轉匯類交易，系統會即時警示櫃員，需逐筆審查金流流向；針對申請自動化服務功能，系統會即時警示櫃員，需逐一確認客戶申辦之真實性與目的，並比對過往交易習慣進行二次審查，再交由主管覆核。

（六）其他銀行案例

其他銀行的案例包含，兆豐銀行於 8 月 20 日起，帳戶若遭警示、且餘額低於 1,000 元者，將自動結清並關閉；凱基銀行存款帳戶若逾一年無存提交易紀錄、且帳戶餘額未達規定起息金額，將暫停交易功能；玉山銀行則公告，若逾 18 個月未登入網路及行動銀行，帳戶將進入「保護狀態」，無法使用相關服務。

銀行 ATM 提款額度調整

（一）臺灣銀行

先前 ATM 提款每日上限為 15 萬，7 月 22 日始，調降第三類數位存款帳戶每日 ATM 提款限額為 8 萬元。
補充：第三類數位存款帳戶指「使用他行臨櫃開立之帳戶驗證」或「使用信用卡驗證」開設的數位存款帳戶。

（二）第一銀行

目前第一銀行 ATM 提款的每日上限為 10 萬元；自 8 月 1 日起，透過網路 ATM 轉出每筆/每日上限調降至 3 萬元。

（三）台新銀行

9 月 23 日起，第一、二類數位存戶與一般存戶的 ATM 提領每次/每日上限調降至 10 萬元；第三類數位存戶的 ATM 提領上限調降至單筆 5 萬元、單日 10 萬元。

（四）合作金庫

5 月 22 日起，eATM 非約定轉帳每筆/每日上限調降至 3 萬元；7 月 29 日起，實體 ATM 每日提領上限調降至 10 萬元，新客戶網路銀行非約定轉帳上限調降至單筆 5 萬元、單日 10 萬元。

（五）其他銀行案例

中華郵政自 5 月 28 日起，ATM 每日提領上限調降至 10 萬元；兆豐銀行自 6 月 23 日起調降第三類數位存戶 ATM 每日提領上限調降至 1 萬元，9 月 18 日起所有 ATM 每日提領上限調降至 10 萬元；國泰世華 2024 年 12 月 14 日起，第一、二類數位存戶與一般存戶的 ATM 提領每日上限調降至 15 萬元；中國信託 7 月 28 日起調降第三類數位存戶 ATM 提款每筆/每日上限至 1 萬元。

金管會三原則防擾民

隨著各銀行出手管制並緊縮相關服務，社群媒體上出現不少帳戶被無預警凍結的苦主，民怨四起。有鑑於此，金管會發布聲明，提醒金融機構在推行防詐措施的同時，也應該兼顧服務的便利性，避免「一刀切」去風險化。同時，金管會也提出三大原則供金融機構遵循。

首先，事前評估。銀行應事先評估採行措施的有效性及影響性，根據風險基礎方法評估適用對象、以及可能造成的影響等。
再者，配套措施。實施時應有適當的配套措施，舉凡對客戶的即時通知系統、抑或專門客服窗口等。
第三，持續觀察、滾動調整。實施後應定期檢視效果與影響，聚焦高風險交易或者帳戶，提升防詐作為之精準度。

金管會銀行局副局長侯立洋指出，當民眾針對單一銀行提出申訴時，金管會會適時了解情況，評估是否需要進行調整；金管會也聲明，詐騙的防範不能鬆懈，但金融機構也應該持續提升管制措施之效能、致力減少對一般客戶的影響。而金管會亦將聯手金融機構持續精進風險偵測方式，並加強跟執法單位合作，望能有效阻絕詐騙、保護財產安全。

TouristDigiPay 試行背景

泰國觀光業長期以來是國家經濟的命脈，在新冠疫情肆虐前，觀光收入曾佔國內生產毛額（GDP）將近 20%。然而，近期泰國遊客數量大幅減少，政府將全（2025）年入境旅客估計值從 3,700 萬人下調至 3,300 萬人，觀光產業面臨諸多挑戰；其中，作為主要客群之一的中國遊客數量更是驟減，由於演藝人員在邊境遭綁架的新聞時有所見，形成莫大安全隱憂，使得今年上半年中國遊客人數降低 34%。准此，揭示了泰國觀光經濟對於單一市場的高度依賴與其所潛藏的脆弱性，泰國政府因此展開對中東及東南亞旅客市場的拓展，以分散風險與危機。

為了提振觀光產業，泰國副總理兼財政部長披猜．春哈瓦吉拉 （Pichai Chunhavajira）於 2025 年 8 月 18 日公布「TouristDigiPay」試點計畫，外國旅客可將數位資產兌換為泰銖，並以電子支付管道在泰國境內消費。這項試點計畫的前身為 2024 年底時任總理貝東丹．欽那瓦（Phaethongthan Chinnawat）提出的「普吉沙盒」概念，試想讓遊客能直接使用比特幣在普吉島消費，以銜接全球加密貨幣熱潮的新商機。儘管試驗階段仍在初期，泰國政府已積極將試點範圍擴大到全國，期望帶來更便利的旅遊體驗、同時促進金融創新。

除了嘉惠觀光客、創造更便利的消費方式外，泰國政府也希望經由 TouristDigiPay 計畫拓展不同領域的觀光客，包含日益增長的加密資產持有者、以及數位遊牧（Digital Nomad）族群等，不僅可帶動更多資金流入、強化整體經濟，也展現泰國致力於成為「區域數位金融樞紐」的決心和前瞻性。

TouristDigiPay 計畫的運作與限制

（一）運作模式

TouristDigipay 計畫將於 2025 年第四季展開為期 18 個月的監管沙盒試行，由泰國財政部、證交會（SEC）和反洗錢辦公室（AMLO）等跨部門支持推動。計畫的運作流程為，外國旅客（僅開放短期停留者使用）首先必須分別在受泰國 SEC 監管的數位資產交易所和受泰國中央銀行（BOT）監管的電子交易服務商開設帳戶。過程需要完成嚴格的「認識你的客戶」（KYC）及「客戶盡職調查」（CDD）審核，並通過反洗錢（AML）檢查，以符合 AMLO 的規範。

開戶完成後，旅客即可將其持有的數位資產轉入電子錢包，並經由交易所管道將數位資產匯兌為泰銖法幣，再將兌換所得的泰銖轉入遊客的電子錢包。泰國央行正積極跟電子支付業者合作，開發外籍遊客專屬的「旅客錢包」（Tourist Wallet），初期將開發加密貨幣和泰銖間轉換的電子支付為主、未來將串連海外發行的金融卡、信用卡。

接著，遊客可直接以電子錢包中的儲值額，使用「PromptPay」進行 QR Code 掃描電子支付。PromptPay 在泰國當地的應用非常多元，只要支援 QR Code 或電子錢包收款的商家都可使用，使用場景從街頭小吃到高級餐廳，與當地民眾的消費方式並無二致；綜合以上，TouristDigipay 計畫的整體流程強調「不經由非法定貨幣支付」。數位資產不會直接用於消費，而是先兌換成泰銖、再使用受央行監管的電子錢包支付。而商家最終也僅會收到電子錢包結算的泰銖，不會接觸到任何加密貨幣，以減少過程中的風險。

（二）相關限制

為了避免金融犯罪和非法資金流動的風險，泰國當局對 TouristDigiPay 加諸了部分限制：
1. 設定消費上限，對於有刷卡機的大型商家，每位旅客每月消費上限 50 萬泰銖；對於小型零售商，每位旅客每月消費上限 5 萬泰銖。
2. 任何被反洗錢辦公室（AMLO）列為高風險的產業或場所，不可使用 TouristDigiPay 交易，阻斷了加密資產項非法經濟流動的可能性。
3. 禁止遊客從「旅客錢包」的餘額中直接提領現金，餘額只能在關閉帳戶時一次性提領（以加密貨幣形式），從根本上切斷旅客錢包淪為非法資金轉移渠道的機率。

優勢與挑戰

（一）優勢

首先，TouristDigiPay 計畫讓持有加密資產的遊客能直接以數位資產換取泰銖消費，省去兌換現金或支付信用卡手續費的麻煩，將提升遊客在泰國消費的便利度與意願。泰國官方估計，試辦計畫將使每位遊客額外增加 10% 的消費支出，預計帶來約 1,750 億泰銖的經濟成長。在遊客人數成長受限的情況下，透過提高人均消費來彌補旅遊收入缺口是一大優勢。同時，試辦計畫瞄準的對象是加密貨幣持有者群體，將有助泰國塑造「加密友善旅遊目的地」的國際形象，也搶得了其在東南亞的區域先發優勢，彰顯泰國於金融科技面向的領先地位。

再者，TouristDigiPay 計畫的真正潛力在於高度的普惠性。經由使用泰國普及的 PromptPay，所有參與計畫的商家無需額外投資設備或改變收款習慣，就能提供支付服務，參與技術門檻低廉。並且 TouristDigiPay 可即時結算款項，相比傳統外國信用卡需支付手續費和結算週期較長的痛點，當地店家不只可節省手續費成本、亦能及時取得現金流。准此，這樣的模式不僅能帶來可觀的經濟成長，也能快速擴展至全國各地，實現更均衡的經濟利益分配。

此外，參與 TouristDigiPay 計畫的泰國當地數位資產交易所和電子錢包服務商可從新的業務中獲益。根據數據預計，2025 年即使只有 5% 的旅遊收入透過該計畫流轉，年度交易額也將超過 30 億美元，規模十分可觀。這將為泰國金融科技企業帶來新的績效成長點和合作機會。長期看來，TouristDigiPay 計畫也將為泰國數位支付和區塊鏈產業吸引更多關注，推進本土加密交易所、錢包及區塊鏈技術的發展。

（二）挑戰

第一，TouristDigiPay 計畫涉及加密交易所與電子錢包平台的系統對接，技術架構複雜。因此，如何確保匯兌流程跟支付系統的穩定，尤其能應對旺季的大量交易，可說是十足的考驗。另外，加密資產的交易和儲存本身就存在系統性的安全風險，參與機構需具備成熟的風控與網路安全措施，方能降低技術故障或安全事件發生的可能性。

第二，TouristDigiPay 計畫中的 KYC 流程跟數位錢包操作較為繁瑣，對於只在泰國短暫停留的遊客來說，必須花時間驗證身份、熟悉應用，可能使其對計畫望之卻步。若整體使用不夠友善、直觀，試辦計畫的真實使用率恐怕會低於預期；另方面而言，加密市場的行情波動也可能影響遊客的使用意願，資產大跌時持有者消費意願低、資產大漲時又可能傾向持幣而非兌換，整體變數較大。

第三，反洗錢合規可謂 TouristDigiPay 計畫成敗的關鍵。雖然泰國政府加諸了嚴密的規範跟監管，但不排除犯罪者鑽取漏洞以規避監控。據此，執法與監管機關必須在沙盒期間密切監測可疑活動、、並及時完善規則。若出現洗錢等非法金流事件，可能引發監管收緊、甚至有叫停試辦的風險，因此如何在便利跟安全間取得平衡，也是計畫持續推進的困難點。

最後，TouristDigiPay 作為試點項目，高度依賴監管政策的支持和豁免。在 18 個月沙盒期內，泰國政局或政策環境的變化都可能影響計畫走向。若監理機關評估風險過高、或結果未達預期，也可能面臨中途調整政策或提前取消試點的風險。因此，參與企業跟使用者都肩負著一定的不確定性，也是需要考量的部分。

業界評價

TouristDigiPay 試辦計畫一公佈，便引發業界的廣泛關注。整體評價認為，這項舉措開創了旅遊與金融科技融合的新領域，展現出泰國政府在後疫情時代振興旅遊業的決心與創意。

首先，金融科技業界專家大多對計畫樂觀其成。數位資產交易所 Bitkub Online 執行長 Atthakrit Chimplapibul 認為，全球數位資產持有者超過 5.6 億人，泰國是首批採用數位資產旅遊的國家之一，可以吸引資本、並透過旅遊業促進經濟發展。亦有業界人士認為，TouristDigiPay 運用當地普及率高的電支系統，在成熟基礎上疊加新功能，實施成本低而潛在回報高；再者，泰國數個電子錢包巨頭已開始和加密交易平臺對接技術、開發新功能，再加上監管部門經由沙盒積累經驗，有助帶動區塊鏈支付基礎設施、並讓未來的數位支付政策更臻完善。若成功的話，不只可鞏固泰國區域金融中心的地位，也可以為本土創業者吸引更多國際創投關注。

其次，分析師評估，若 TouristDigiPay 計畫實施順利，可能推使加密貨幣旅遊消費額增加 10% 至 15%，進而影響整體觀光經濟。同時，計畫也有望拓展泰國旅客的客源版圖，吸引更多來自不同國家的加密貨幣持有遊客，並有助增強泰國旅遊業韌性、創造新賣點；然而，部分觀光業者對於實際落地仍有疑慮。泰國旅遊業理事會副主席 Bhummikitti Ruktaengam 描述，監管機關對細節的說明不足、相關配套措施也並不完善，可能使旅遊業者難以配合。

最後，媒體則普遍認可TouristDigiPay的試行，認為泰國觀光結構的重振需要新的解決方案，而這項計畫的嘗試讓泰國成為先行者。舉凡香港媒體《China Daily》亞洲版即評論，認為泰國政府此舉在提供創新旅遊選項的同時，也揭示促進數位資產應用在影響實體經濟的政策方向。

未來展望

綜合以上，倘若 TouristDigiPay 在為期 18 個月的沙盒測試中取得成功，其服務範圍可能將擴大，甚至發展成具有國際參考價值的模型。如泰國央行曾表示，未來可能把旅客錢包直接串連海外信用卡/金融卡，便可能發展成一個多功能的國際旅客支付路徑，將進一步提升泰國觀光產業的便利性跟競爭力。整體看來，泰國政府在此試行計畫中展現出的開放態度、務實策略和嚴謹監管，不僅將為旅遊業注入新活水，也有望吸引更多相關產業落戶，近一步鞏固其在東南亞地區數位金融領域的領導地位。

同場加映：不丹

今（2025）年5月，位於喜馬拉雅山區內陸的不丹王國（the Kingdom of Bhutan），聯合幣安支付（Binance Pay）及當地數位銀行DK Bank，成為首個推動國家級加密旅遊支付系統的國家。旅客可用加密資產支付近乎全方位的旅費，系統整合機票、簽證、旅行社、飯店和零售通路，就連小型路邊攤也能接受數位支付。系統標榜提供旅客流暢、安全又彈性的全程支付服務，支援逾 100種加密貨幣（含括BNB、BTC、USDC等），手續費低廉，且透過加密交易、雙重驗證和即時確認等方式確保交易安全。

不丹旅遊局局長 Damcho Rinzi n描述，這項支付方案的推行不僅是創新應用的展現，也讓小型商家有機會參與觀光經濟發展，實現真正的紅利共享。隨著加密貨幣旅遊支付系統躍上人們的視野，或許在未來也將會有更多國家嘗試推行、並且整體建構愈發完整，邁入無卡、無現金的新興旅遊時代。